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　　林建荣

　　用友软件主营的管理软件与宏观经济的关联度较为密切，通常滞后于宏观经济，经济的疲软会带来下游客户投资预算的延后，用友的产品主要集中在对价格较为敏感的中低端客户，在整个宏观经济较为低迷的情况下，业务受影响程度较高

　　本周，一纸三季度业绩报告导致用友软件(600588.SH)股价遭遇自由落体，业绩公布的第二天、第三天，股价接连跌停，一周跌幅22.10%。

　　什么原因导致股价大幅跳水？业绩不符预期的背后隐藏行业怎样的颓势？机构借机出逃又逢低买入是否意味着资金依旧看好用友软件？

　　股价跳水

　　10月30日，用友软件发布三季度业绩公告称，前三季度归属于母公司所有者的净利润为317.83万元，较上年同期减少96.48%；营业收入为24.57亿元，较上年同期增长9.82%；基本每股收益为0.003元，较上年同期减少96.77%。

　　10月30日、31日两天，公司股价跌幅19.02%，并且一周连拉5根阴线。

　　公司方面认为，三季度业绩亏损主要原因在于公司营业成本以及期间费用的控制不当，这两项影响使得公司的销售净利润率直接跌至0.47%，几近亏损。

　　分析人士认为，公司主营的管理软件与宏观经济的关联度较为密切，通常滞后于宏观经济，经济的疲软会带来下游客户投资预算的延后，用友的产品主要集中在对价格较为敏感的中低端客户，在整个宏观经济较为低迷的情况下，业务受影响程度较高。

　　三季度末，公司应收账款余额约为 15.6亿元，较中期末减少约4000万元，公司盈利质量恶化的风险得以缓解。9月底，公司现金余额为7.4 亿元，借款余额达到13.0 亿元；由于经营规模扩大，公司销售费用12.7亿元，同比增长16.5%，销售费用率为51.9%；管理费用为8.6亿元，同比增长18.5%，管理费用率35.2%。

　　“软件行业的客户一般比较强势，多为央企、国企等，行业基本上是买方市场，应收账款很多是常态，而且软件公司四季度回款比较多，季节性因素比较明显，和客户采购结构有关系。”中国民族证券分析师张力对第一财经日报《财商》记者表示。

　　报告期内，用友软件综合毛利率为86.1%，较去年同期的87.4%下降1.3个百分点，公司报告期内净利润率0.13%，远远低于行业平均和公司历史水平。

　　“纯软件企业的毛利率应该超过70%，但是很多公司做的不是纯的软件产品，做的是软件服务，实施费用特别高，导致软件集成项目毛利率会比较低。”张力表示，用友软件给大客户服务的时候毛利率会很低，因为要根据客户要求作出很大的改动，给小客户服务、提供标准化产品的时候，毛利率就会比较高。所以如果小客户占比逐步多的话，毛利率也会有所提升，客户结构一定上决定了公司的盈利水平。

　　机构生分歧

　　在用友软件股价暴跌的两天里，上证所的交易信息显示，无论是游资还是机构，对公司的态度存在很大分歧。

　　10月30日，在买入用友软件的前5名单中，买入额度第二位的机构共计买入307.5万元，其余4席均为游资，共计买入690.1万元，卖出席位前两名均为营业部，共计卖出2970.9万元。

　　10月31日，在两家机构合计买入用友软件2775.7万元的同时，有3家机构趁势卖出公司股票7324.9万元。当日，游资累计买入公司股票3912.1万元，卖出5135.6万元。

　　“业绩下滑导致部分机构资金出逃，但面对股价急剧下跌的走势，也有机构采取逢低补仓的策略以降低持仓成本。”职业投资人郭施亮对记者表示，由于该股一直是机构扎堆的品种，每当出现反弹走势时，就会有部分机构拉高出货，很难实现步调一致，股价下跌时，资金的反应也有所分歧。

　　遭遇了两天的股价暴跌之后，用友软件大股东立即通过增持托市。11月1日，公司股东北京用友科技有限公司通过上海证券交易所证券交易系统以买入方式共增持公司91.02万股股份，受此影响股价开始企稳，当天跌幅0.81%。

　　用友软件公告并未披露大股东增持价格及原因，但以该股10月31日最高价11.40元、跌停价11.07元来估算，用友科技本次增持耗资在千万元左右。

　　业绩颓势难逆转

　　虽然公司在四季度工作安排中强调要严格控制各项费用，但分析人士认为，在宏观经济明显回暖之前，公司费用率很难出现明显改善，业绩释放也有待经济回暖。

　　而在单季巨亏的背景下，股价急跌也给公司再融资前景蒙上阴影。10月15日，公司定向增发申请获得证监会核准，由此步入定增实施“窗口”。根据增发方案，公司拟以13.58元/股为发行底价，向不超过10名投资者发行不超过13833万股，募资约18.8亿元投向“用友下一代企业与政府应用系统”等三大项目。

　　从定增获批时的情况看，用友软件三季报披露前的股价略高于上述发行底价，但随着近段时间的连续下降，10.82元的最新收盘价已较增发价折价逾两成，外部投资者对股票的认购热情只能说有待观察。

　　对于已经持有用友软件的机构来说，三季报的公布和最近的股价表现无疑让它们遭遇了滑铁卢。

　　三季报显示，光大保德信优势配置三季度增持292.15万股，将持股数量增加至1911.77万股，占到了公司流通盘的1.95%。Wind数据显示，用友软件股价今年10月份以来累计下跌23.21%，每股下跌3.27元。按此计算，如果10月份以来该基金未进行任何减持操作，其三季度末持有的1911.77万股在10月一个月的浮亏将达到6251.49万元。

　　截至三季度末，中国人寿保险股份有限公司-分红-个人分红-005L-FH002沪持有其2122.94万股，瑞士信贷(香港)有限公司持有2120.46万股。按照用友软件10月份股价累计下跌21.43%，每股下跌3.02元计算，上述两家机构若未进行减持，其10月份浮亏也都超过6000万元。

　　股价大幅下跌，重仓机构浮亏，四季度业绩逆转乏力，在内忧外患之下，用友软件从目前来看还有哪些值得投资者关注的价值呢？

　　“对于四季度，宏观形势还不明朗，公司的很多中低端客户对价格非常敏感，预计该部分收入还将下滑。”注册分析师余荩对记者表示，回款压力较大， 2012年业绩压力不小，而目前公司13.58元的增发价构成一定的心理安全边际，如果发行成功，将可成为股价上涨的催化剂。

　　“随着利空消息的释放完毕，股价的下跌已经消化了前期的一系列利空压力。目前股价也处于近年的大底位置。尽管机构意见不一，但是股价短期筑底后，有望出现反弹的走势。”郭施亮认为，用友软件短期可能孕育反弹，但中长线还是有待观察。

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