屈丽丽

　　作为中国走向世界的民族品牌之一，中兴通讯(微博)业绩大滑坡正引发市场广泛关注。

　　8月底，中兴通讯(000063.SZ/00763.HK)公布2012年半年度业绩，2012年上半年实现营业收入426.42亿元，同比增长15.21%；但与此同时净利润却比2011年同期下降68.17%，降至2.45亿元。

　　值得注意的是，这并非中兴利润的首次下滑，作为2012年上半年利润下滑68.17%的参照物——中兴通讯2011年上半年财报也并不好看。数据显示，中兴通讯2011年上半年实现营业收入373亿元，比2010年同期307亿元增长21%；实现归属于上市公司股东的净利润7.68亿元，同比下降12.4%。由于增收不增利，引发了公司股价的大跌。

　　人们不禁要问，到底是什么原因导致中兴连续两年利润下滑？对中兴来说，增收不增利背后秉持的到底是一种怎样的策略？这一策略是否符合对当前宏观经济环境的准确诠释？目前，中兴最致命的问题到底是什么？

　　同时，对上述问题的回答，将成为包括华为在内的中国电信(微博)厂商如何渡过“全球性冬天”的重要样本，成为诠释该行业的跨国公司阿朗、爱立信(微博)正在全球性裁员的背景。

　　进退维谷：海外市场布局之争

　　在保持市场份额的前提下，中兴通讯2011年全年海外的坏账计提准备约为5.9亿元。

　　就在8月份，来自国际、国内的投行、券商纷纷调低了对中兴通讯的评级或预期，来自大和银行的市场研究报告显示，“对于中兴通讯2012年的营收，我们保持最为保守的预期，同时预测其净利润增长仅有0.5%。”

　　仔细分析这些投行的报告，不难发现，他们在谨慎评价的同时，也给出了几乎类似的原因：全球性经济危机引发的不确定，导致各国政府及其运营商大幅削减了利润率较高的基础设施设备的采购投资，华为、中兴、阿朗、爱立信等电信设备商为了竞争仅有的不多订单，纷纷使出浑身解数，僧多粥少的局面，引发设备供应商“只要市场份额，不看利润”的营销策略。

　　太平洋证券研究员刘树杰告诉《中国经营报》记者，“为了维持原有的市场地位，中兴的这种做法并没有错误。因为只有先把基础设备铺进去，企业才可能拥有后期服务及新增订单的机会，这是电信设备供应商的普遍做法，尤其在非洲、印度等新兴市场，几乎每个设备商都会去抢。”

　　从行业来看，电信设备属于基础设施领域，在经济形势好的时候，各国政府或者运营商都会加大投入，但经济形势不好的时候，比如欧债危机时期，生存成为第一位，电信支出理所当然地会成为财政支出首先被削减的内容。

　　不过，没有财政上的支持，并不意味着这些国家的电信行业就不再发展，由于21世纪的经济发展与电信业的发展已经密不可分，各国在电信业发展的布局只是变缓，同时采取更为灵活的策略，比如融资租赁，或者干脆利用设备供应商之间的竞争，以设备商提供更为优惠的“垫资”为中标条件。

　　所谓“垫资”，通常有两种做法，一种是设备商与大银行一起向设备采购商(运营商)提供信贷支持；另一种则是直接送设备，延长对方的付款时间。两种做法，都是为了解决对方没钱又要发展的困局。

　　但是，上述做法的直接后果就是加大了设备商的财务成本和应收账款的风险。

　　来自国际投行的投资经理Jerry(化名)告诉本报记者，“对于电信设备供应商来说，需要注意的是，设备商的钱大都是由银行借贷而形成，而垫资利息通常都比银行贷款利息要低，这无形中加大了企业的财务成本，同时，如果这笔钱最终收不回来，就会成为坏账，而在国际市场上，应收账款的风险明显高于国内。”

　　值得注意的是，中兴的海外市场布局恰恰走的就是上述路径，中兴2012年上半年财报显示，财务费用为8.31亿元，同比增长88.9%。应收账款达265.87亿元，同时纵观近两年，在中兴通讯的应收账款中，海外应收账款占比高于国内，这一比例超过海外营业收入占总营业收入的比例。

　　同时，中兴通讯2011年便对三家海外运营商100%计提坏账准备，2011年全年海外的坏账计提准备约为5.9亿元。

　　业绩报表变脸，股价下跌，引发投资者对中兴海外市场布局的质疑，甚至指责其海外营销策略过度激进，担心其过度扩张引发资金链的断裂。

　　对此，Jerry表示：“中兴的海外策略没有错误，这就像做人，如果你在别人困难时期没有帮助过他的话，那么当形势好转他也可以不帮助你。所以在运营商日子不好过的时候，作为设备商的中兴如果能出手相助，就相当于埋下了一颗善缘的种子。当经济形势转好，运营商加大采购时，也才会有机会。”

　　“不过，需要注意的是，这并不代表必然的机会，但此时如果不做投入就意味着彻底没有机会。对于未来的回报，中兴需要做的是继续巩固双方的市场关系。同时，在市场占有上，强调保持原有的市场份额，而不要过于追求实际营收的增长，以此来控制成本。”

　　打个比方来说，中兴在某运营商的项目上原有1个亿的营收，可以占到该项目30%的份额，但经济形势不好，运营商削减了项目的额度，那么，中兴只需要继续保持住在该项目中的30%份额即可，这虽然可能只为中兴带来6000万的营收，却没必要再出追求1个亿的营收目标，因为在市场缩小，竞争激烈的情况下，1个亿的营收目标可能需要支付300%的成本。

　　风险引爆：成本之控与现金流之惑

　　专家建议，中兴通讯应遵循“保份额，而不保营收”的策略，以此来降低财务费用，但今年上半年中兴通讯的财务费用同比增长88.9%，高达8.31亿元。

　　而对于目前形势下的电信设备商来说，成本之控俨然已成经营中的重中之中。

　　中兴2012年半年报显示，中兴通讯上半年营业成本为312.78亿元，比去年同期增长19.18%。其中，销售费用为53.24亿元，同比增长8.4%；研发费用为40.25亿元，同比增长9.9%；财务费用为8.31亿元，同比增长88.9%。

　　Jerry告诉记者：“对于中兴等电信设备商来说，此时此刻亟须加强公司的风险管理，而控制成本则是风险管理的重要内容。”

　　而要控制成本，在电信行业，人力成本首当其冲。在此之前，诺西已宣布了17000人的裁员计划，阿朗也宣布全球裁员5000人以削减9亿美元的成本，中兴传出了劝退12000名员工的消息，尽管该消息随即被中兴所否认，但通过裁员来控制成本正成为设备商“过冬”的不争事实。

　　出身电信业目前从事PE行业的Robert(化名)告诉记者：“对于当前形势下的电信设备商来说，除了人力成本的控制之外，研发费用和财务费用同样有可控制的空间。”

　　Robert甚至引述当年华为与中兴进军3G市场的案例作比喻，“华为曾经以富有前瞻性的眼光，最早在上海投入3000名工程师专门进行3G产品的研发，这个过程整整持续了几年时间，但由于3G迟迟未获政策批准，华为几乎为此耗尽了企业的生命，尽管3G铺开后华为拥有了不错的市场空间，但与后来者中兴相比，投资收益比显然不如后者，由于有华为开路，中兴以很短的时间就进入了3G市场，投入远远小于华为。同样，对于中兴来说，在当前各大运营商缩减采购规模的形势下，通过减少研发费用来控制成本不失为一种好的选择。”

　　当然，除非研发另有他用。业内人士陆线弘就表示：“除了宏观经济因素之外，移动互联网的发展正成为影响运营商采购电信设备的重要因素，随着智能手机的普遍应用，运营商对于移动互联设备的采购将占去原有设备采购的部分份额，这将对中兴构成不利。因为与华为、联想相比，中兴在移动互联网领域的布局还非常有限，几乎看不到太多的市场踪迹。”

　　无独有偶，来自日本投行野村证券(Nomura)的报告显示，“中兴近期缺少可预见性的收入，除了运营商推迟高利润的设备扩容项目之外，另一个重要原因则来自于移动互联网发展所带来的结构性问题。”

　　这意味着，中兴要想在未来保持住原有的市场份额，除了控制一般性的研发费用之外，对未来的市场发展亦需做出相应的布局。“在投入规模和布局时点上面，将与公司未来战略密切相关。”Robert表示。

　　在财务费用的控制方面，Robert则认为这颇具挑战，却相当关键。“一方面，企业为占有市场需要进行的垫资增加了企业的财务费用，另一方面，企业生产同样需要从银行贷款，但是贷款100个亿和200个亿的利息成本(财务费用)是完全不同的，100个亿以上的利息额就要增加很多。”

　　因此，与Jerry类似，Robert同样建议中兴在海外市场扩张时要遵循“保份额，而不保营收”的策略，以此来降低财务费用。

　　然而，不可忽视的现实却是，中兴的财务费用正急剧增长，今年上半年更是高达8.31亿元，同比增长88.9%。而净利润却只有2.45亿元。

　　8月23日，中兴通讯还发布公告称，将向包括工行、建行、招行等在内的多家银行申请总共高达479亿元多的授信额度。尽管中兴通讯以往经常申请大额银行授信，但此举仍然引发了市场担忧。

　　“一方面，银行授信额度也超过其半年的营收，另外，在此之前欧盟拟对华为和中兴通讯实施反补贴时，就认为中兴通讯获得商业银行授信是从大规模政府授信额度中获益，此举对其欧洲市场构成不利影响值得关注。”

　　刘树杰告诉记者：“对于设备商来说，关键是要坚挺过这两三年，如果挺过了，就会越来越好。从目前来看，中兴的现金流没有问题。”

　　或者，中兴恰恰也是遵循这样的策略，在整个宏观经济形势不好的情况下，通过银行和其他金融机构的支持，做坚挺性抗争。然而，银行的授信支持可以为公司提供好的现金流，却同时增加了财务成本，当控制成本成为公司渡过时艰的关键之策时，公司还需要寻找坚挺的其他路径。

　　应对路径：子公司出售待解

　　一个典型案例即是2011年同期，中兴公司通过出售上市公司国民技术(300077.SZ)股权获得9亿元资金。

　　这一路径就是：通过出售旗下子公司为企业换得更多的现金，此举不但可以减少银行贷款带来的财务压力，另一方面同样可以作为收益以提高公司的盈利水平，进而获得好的市场评价乃至股价表现。

　　一个典型案例即是去年同期，中兴公司通过出售上市公司国民技术(300077)股权获得其中9亿元，而今年上半年投资收益大幅下降直接造成其投资业绩下滑。

　　或者正是源于这一出售所带来的信心，中兴正在谋求新的出售计划。

　　来自消息人士的透露，“中兴通讯目前正在与国内外投行进行接触，寄望出售旗下几个子公司的大部分股份，目前中兴通讯在这些公司的持股达到百分之六七十不等，中兴希望能够让渡控股权，最终只保留10%左右的股权，而通过出售股权，中兴大概可以换回几十亿的现金。”

　　上述人士同时告诉记者：“中兴这些子公司大部分在其业绩非常好的时候所设立，主要为中兴提供零配件的生产供应，当经济环境不好时，削减对这些公司的持股就成为一项不错的选择。”

　　事实上，中兴所接触的大部分为金融投资者，金融投资者通常不会长期持有这些公司股份，也不会过多干涉公司的内部管理，同时中兴为这些公司的高管层提供了相应比例的持股，尽管最后持股比例缩减到10%，但中兴仍能保持相应的控制力，而让出控股股东的地位，其实可以大量减少公司的成本投入，可谓是一石多鸟的策略。

　　不过，根据记者对多家投行和PE的采访显示，由于未来两到三年内全球经济形势呈现出很大的不确定性，大多数投资机构目前对于这样的项目持谨慎态度。

　　“另一个很明显的原因是，作为控股股东，中兴会对这家子公司投入大量的资源支持，但一旦转变为小股东，中兴除了通过保持董事席位来控制所采购的产品质量之外，能否给予这些公司更大的支持就会存疑。尤其是在全球性行业萎缩的情况下，这些企业的订单可能都会没有保证。”Jerry表示说。

　　显然，出售子公司以解公司现金之渴的问题仍然待解，在全球经济不确定性的迷雾中，在欧盟反补贴、美国337调查的国际环境下，中兴仍须祭出“控制成本”的棋子，这不得不让裁员再次成为敏感话题。

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