恐慌、犹豫、后悔、忐忑……“连续8个跌停板，B股史上未有”，8月23日，一名闽灿坤B(200512)的投资者用“五味杂陈”来概括持股一个月来的感受。无法再融资、无法IPO、换手率长期低迷，也少被证券公司研究员关注，B股市场已成鸡肋。

　　然而，直至目前，B股改革仍没有成熟的解决方案。“目前是交易所给政策，鼓励上市公司按照不同的情况解决B股问题。”一名接近深交所的人士表示。8月23日，中国证监会投资者保护局相关人员向南都记者表示，“B股的解决思路，会里还在积极探索，涉及到的投资者利益问题，我们会考虑。”11年来，B股几次改革都无疾而终，这次呢？

　　B股已成鸡肋

　　“无论缩股保壳还是退市都与我无关了。”佛山一名闽灿坤B投资者向南都记者表示，7月26日，他终于在连续4个跌停板之后卖出了手中的2万多股闽灿坤B股票。2001年，管理层宣布B股对内开放，却高位套牢了一批国内投资者，让大量外资顺利出逃。如今退市制度又给B股投资者带来了新的冲击。

　　不过，中集B(200039)投资者陈先生却是另外一种心情，他终于可以长吐一口气了，“上面喊了那么久，这回终于动真格的了，11年了，B股几次改革都无疾而终，每次都是短期暴涨后重回寂静”。

　　无法再融资、无法IPO、换手率长期低迷，也少被证券公司研究员关注，“因为无法为投行服务，也没有买方购买”，8月22日和23日，南都记者向广东多家券商研究员求证，均得到如此回复，“B股市场已成鸡肋，对公司已无利益可寻”。

　　今年4月份，证监会主席郭树清在广东调研时表示，将研究解决B股公司的发展问题。5月7日，证监会投资者保护局表示，将认真研究提出解决B股问题的措施。7月以来，上证所、深交所相关负责人更是频频表态：鼓励B股公司通过大股东增持、公司回购、缩股减资等方式保留上市地位；同时支持B股公司引入境内机构作为战略投资者，对公司进行资产重组，注入资金或优质资产，改善基本面，提升投资价值。

　　“现在是解决B股的好时机”，深圳大学当代金融研究所所长国世平也认为，目前我国持有的外汇较多，以目前的外汇比率将外币折合成人民币，投资者易于接受。

　　广证恒生证券投资咨询有限公司副总经理袁季向南都记者表示，管理层一直在推动多层次资本市场的发展，2005年解决了股权分置改革，之后陆续推出中小板和创业板，今年又对新股发行制度改革和完善，目前B股问题的解决也顺理成章，因此，市场比较关注。

　　三种解决模式

　　“目前是交易所给政策，鼓励上市公司按照不同的情况解决B股问题。”一名接近深交所的人士表示，目前可行的三种形式是：中集模式：B股转H股；鲁泰B(200726)模式：回购后注销；先退市再上A股，由于此前呼声较高的闽灿坤突然抛出缩股保壳方案，目前这种模式还没有先例。

　　对于这种说法，南都记者未得到深交所方面的确认。上述人士称，目前对于B股的解决方案，交易所方面考虑先试点，因为B股公司情况相差很大，解决方式也各自不同，因此，目前不能轻易表态。比如闽灿坤突然推出“缩股保壳”方案，而不是原来的退市，说明上市公司退市涉及的利益相当复杂。

　　南都记者先后询问了9家相关B股公司，基本印证了上述说法。

　　8月14日晚，中集集团(000039)公布“A +B”转“A +H”方案，拟将已发行的B股转换上市地，以介绍方式在香港联交所主板上市及挂牌交易。

　　“相较于回购的方案，B股转H股在战略及战术上更适合中集集团。”据中集集团相关负责人透露，中集集团B股股价和估值较低，而同类公司在香港的估值比公司B股更高，若实施转股对现有B股投资者更为有利；其次，B股投资者在投资风格上接近香港投资者，且使用同种货币单位，若能转为H股，其后续投资亦能平稳过渡；此外，对为全球市场提供物流装备和能源装备的中集集团而言，若此方案能够顺利完成，公司将成为同时拥有A股和H股的跨市场、跨交易所上市公司，国际影响力会得到提升。

　　“中集的方案值得肯定”，深圳圆融方德投资管理有限公司董事长冉兰表示，中集转H股后价差会缩小，按照成熟的国际市场来运作；另外，虽然交易所表示B股退市后会优先安排上市，但目前相对于IPO公司排队较多的窘境，转H股还是个不错的选择。

　　中集模式也引来了跟风者。8月20日，万科A(000002)董事会秘书谭华杰表示，寻求融资出路一直为万科所关注，虽然目前没有明确意向，但万科会考虑B股转换H股的可行性。

　　不过，冉兰认为，部分B股公司转H股比较合适，比如大盘蓝筹，可是大多数B股公司特别是纯B股公司并不适合转H股。因为H股的绩差公司股票很可能会变成鲜人问津的仙股。南都记者发现，大部分B股利润增速和现金流均不太乐观。

　　“如果投资者持有的B股公司有转板H股意向，要特别留意公司的管理层和股东背景是否具有一定的诚信度。”冉兰提醒道。

　　相比转板H股的曲高和寡，增持、回购的方式需要真金白银。从今年3月开始，长安B(200625)、南玻B(200012)和鲁泰B纷纷开始回购B股，目前这三家公司都属于A +B公司。

　　南都记者以投资者身份咨询了上述三家公司。长安B证券部工作人员回复称，当时回购是考虑B股的价值已经低于净资产，预计回购量最多不超过2.7亿股，目前长安B共有9.01亿股份。

　　对于回购目的和进一步计划，南玻B证券部工作人员称，“现在是敏感时期，不能回复任何问题。”鲁泰B也表示，要回购不超过1亿B股，目前其股本为3.2亿左右。该公司证券部工作人员称，将全部回购B股。

　　相对于转H股和回购，曾经被视为“退市风险最大”的闽灿坤公司的经历更为离奇。该公司曾经以面值即将触及退市标准而让不少投资者恐慌性抛售，后又被漳州市政府介入保壳，虽然一度有传闻“该公司不会退市”，但随即被公司否认。8月20日，该公司证券部工作人员表示说，公司何时复牌还未知，转板的可能性不大，有可能先退市后再上市。8月24日晚，该公司突然推出“缩股保壳”方案。不过，即使这个方案通过，缩股只是暂时的，未来也要面对何去何从的问题，是重组、转板A股还是退市后重新上市，都是未知数。

　　而与闽灿坤面临同样命运的还有3家纯B股公司，至今也有近1个月未复牌。除建摩B(200054)证券部工作人员未明确是否会确定退市，雷伊B、ST大路B(200160)公司证券部工作人员均表示，筹划讨论的重大事项已经进入执行阶段，会尽快争取复牌，确定不会退市，也不会有其他除了复牌外的执行事项。是否转板，要看监管部门后续政策。

　　洗劫与割肉

　　“见过无耻的，但没见过这么无耻的。人还在，股份没啦。”上述闽灿坤B投资者认为，“闽灿坤这次的缩股方案是大股东掠夺小股东。”他举例称，假如股价为1元，10缩1，股价变为10元，然后出利空打压它，在涨跌停板制度下股价很快又跌到1元，然后故伎重演，几次下来，小股东已经没有股份。

　　一名曾经投资过H股的投资者用亲身经历证实：彩虹国际经历3-5次缩股，每次3合1或者5合1，从3万股变为80股，目前市值只有8毛，亏损了99.9%。

　　闽灿坤停牌的时间选择也颇让投资者质疑。“早不停牌，到触及退市红线前最后两天才停，投资者的资金都快没了，公司才说缩股。”上述投资者对此愤愤不平。

　　“这是赤裸裸的剥夺”，国世平(微博)表示，“在公司连续8个跌停板，中小投资者极度恐慌割肉时，闽灿坤公司没有一点作为，是极为可耻的。”

　　闽灿坤B连续8个跌停，其间虽然发布过9次“被终止上市的风险提示公告”，以及若干次股票交易异常波动公告，措辞中均无任何保壳之意，也未提及退市后该如何处理。

　　国世平认为，不少公司会钻空子，默许甚至纵容股价下跌，因为这样无论是回购、缩股还是退市，大股东都较为划算。据深大当代金融研究所调查，很多纯B股公司都希望将股价压到深交所规定的股价之下，达到退市的目标，7月25日之后B股大跌便证明这一点。

　　相对于闽灿坤的“空手道”，中集推出的“B转H方案”，大股东是拿出了相当的真金白银。B股投资者可选择中集B股在香港联交所挂牌前行使高出B股现价5%的现金选择权，将其持有的全部或部分B股转让给提供现金选择权的第三方。

　　不过，中集B投资者陈先生认为，“溢价吸引力不足，如选择转为H股，则可能额外产生两类交易费用，包括股票卖出后的跨境汇款成本以及H股市场有关交易费用。更重要的是，B股投资者没有转A股的选择权。”

　　对此，南都记者以投资者身份咨询中集B，公司证券部工作人员回复称，“现在还在处理投资者H股账户问题，细则两三个月后公布。”他坦承，“公司给投资者现金补偿确实不高，不是完全的补偿，不过，希望投资者继续持有。转板后，交易者确实会额外产生两次交易费用，公司还会做进一步的商讨。”

　　“相对而言，解决B股流动性小、不能融资等问题意义更大”，冉兰认为。不过，他也坦言，公司董事会提出的提案在股东大会表决时，中小投资者完全实现自己的目标，不太现实，如果不能达到预期，通过法律途径维权，成本也较高。

　　反复的规则

　　“提出一个关系到投资者重大利益的制度，应该有一个暂缓期，一般也要在半年以上，现在这个制度从提出到执行只有几个月，非常草率。”国世平称，新的退市制度的风险教育非常不够。在新的退市制度的定稿将B股放入其中，很多金融学专业人士都不清楚，何况中小投资者？如果深交所将新的退市制度进行充分的风险教育，让广大中小投资者注意到风险，再推行这一制度，造成的震荡要小得多。

　　“退市办法实施规则短时间反复调整，说明监管部门监管混乱。”8月22日，深圳市律师协会证券基金期货法律业务委员会一名任职律师向南都记者表示，“B股的退市方案应该事先公示。B股改革不同于股权分置改革的地方，就是后者有了完备的解决方案才开始推行，而B股问题的解决显然缺乏章法，让上市公司摸索，必然会带来一定的恐慌，对其股票的投资预期不明朗，给投资者错觉从而造成不必要的损失。”

　　南都记者发现，据深交所新退市制度《征求意见稿》的规定，主板上市公司出现连续120个交易日(不含停牌交易日)通过本所交易系统实现的股票累计成交量低于500万股的、或中小企业板上市公司连续120个交易日(不含停牌交易日)通过本所交易系统实现的累计成交量低于300万股的、或上市公司出现连续20个交易日每日股票收盘价均低于每股面值的，其股票将直接终止上市。

　　不过，交易所方面明确指出，上述两项退市指标不适用于B股上市公司，也不适用于仅发行B股上市公司。在5月17日深交所公布的《征求意见稿》专题讲解中，再次明确，股票成交价格连续低于面值不适用于仅发行B股上市公司。

　　而深交所于6月28日最终公布的《退市方案》规定，却把B股也纳入到退市新规的监管对象中。而闽灿坤B等公司正是触及到上述3个退市标准中的第3条，才导致退市传言风行和股价暴跌。

　　国世平还指出，新的退市制度还有不完善地方，应该附加公司业绩这一条件。例如闵灿坤，一个连续盈利、经营完全正常的公司，具备投资价值，又同时具备退市条件，这种案例在全世界都找不到，成为国际笑话。闽灿坤B去年收入达29亿元，公司现金流呈正流入，今年一季报现金等的净增加额1.68亿元，货币资金更是高达8.72亿元，而停牌前其总市值才刚过5亿元。

　　“任何B股的改革都必须以尊重B股中小投资者的权益为前提，否则可能不应该叫改革，而应该叫掠夺。”国世平表示，要解决这个长达11年之久的历史遗留问题，应该非常慎重，进行试点，找到好的解决办法才慎重推出，像香港等境外的证券交易所对待涉及投资者重大利益的问题，都是慎之又慎。而将B股和A股按同等标准退市，无疑是将一个不正常孩子和一个正常孩子用同一办法来要求，其结果将不正常孩子推入绝境，伤害广大中小投资者。

　　就上述质疑，南都记者询问了深交所相关部门，但截至记者截稿时，仍未收到对方回复。

　　不过，近期深交所有关负责人多次表示，对纯B股公司因股价持续跌破面值面临退市的，除缩股方式外，还鼓励公司通过大股东增持、公司回购等方式维持上市地位。另一方面，对选择主动退市的公司，会充分考虑历史因素并尊重公司的意愿，符合条件后安排其重新上市。需要集中各方面的智慧，进行各种探索和尝试。深交所将本着充分吸收市场各方建议。

　　8月23日，南都记者就此问题联系了中国证监会投资者保护局一名负责人，该局一名工作人员称受托做出回应，“B股的解决思路，会里还在积极探索，涉及到的投资者利益问题，我们会考虑。”

　　“证监会新政，把审批权等权力逐步让渡给交易所的思路是对的，但要充分考虑其应急的能力，如果交易所不能做到，证监会应出面协调。”国世平表示。

　　未卜的命运

　　“缩股只是权宜之计，依然解决不了今后可能出现的退市风险”，闽灿坤上述投资者表示“现在解除不了个人命运的担忧，只有等”。

　　闽灿坤缩股代表着减少注册资本，缩谁的股，是大股东还是小股东？若此法可行，那么将来所有股价低于面值的上市公司都会模仿。

　　国世平认为，缩股前后对比只是每股财务指标提升了，股票数量减少了，更容易吸引投机资金和有利于主力操纵股价和进出货，闽灿坤缩股可以规避退市，但不能彻底解决退市的可能性。最彻底最有效的方法是公司先退市然后注入新资产或重组，再申请发行A股，才是B股的出路。

　　据接近深交所的一名人士向南都记者透露，B股问题的解决会主要放在交易所。交易所可能在对各方面的意见、建议梳理论证的基础上，出台B股重新上市条件等细则。

　　冉兰认为，目前监管层对B股的解决方案还在探索阶段，不过不会太急，因为涉及到100多家上市公司和众多投资者，肯定会慎重。而深交所可能比上交所更早解决B股问题，上交所更可能将B股并入国际板。

　　相对于上述有了明确解决思路的B股公司，尚有约100家B股公司出路并不明晰。南都记者询问了其中数家B股公司的董秘或证券事务代表，但得到的回复均是：因为信息披露制度严格要求未公开信息保密，无法明确表态。不过，要进行回购，上市公司必须有足够的现金或现金流良好，南都记者统计发现，现金净流量为正的公司有55家，其中在5000万元以上的34家，而货币资金在1亿元以上的有53家，这两项指标均在5000万元以上的有20家。

　　对于上述公司，监管机构有没有系统的解决方案？B股问题的解决，有没有最后期限？南都记者向深交所询问，不过，截至记者截稿前，还未得到对方的回复。上述证监会投资者保护局工作人员也表示“一切以公共信息为准”。

　　记者观察

　　B股改革方案为了谁？

　　被各界称为“B股退市第一股”的闽灿坤B上周五突然推出缩股方案，着实让人感到意外。更让人意外的是，此次方案推出得那么急，是迫于压力同情投资者还是另有他图？不好妄加猜测。不过，可以看看这家公司的历史。

　　2007年4月，闽灿坤因涉嫌违反证券法规被证监会调查，今年2月，又收到厦门证监局《责令改正决定书》，指出公司存在未按规定及时进行内幕信息知情人登记及信息披露等问题。

　　再看停牌前，连续8个跌停板，“缩股保壳”的意图丝毫没有泄露，俨然一个乖孩子，与上两次违规形成鲜明对比。

　　不过，这可苦了之前相信“退市”暗示的投资者们，几个跌停板出逃的机会很少，好不容易割肉了，这复牌后又要与几个涨停无缘。

　　话说回来，公司虽然自主权较大，但只是游戏的参与者之一，规则的制定者责任更重大，目前来看，深交所是有违三公原则的。

　　退市草案中未提及B股，最后的方案却又包括B股，先是摆出“不退市不罢休”，铁面无私的威严，又不断以各种理由开绿灯，朝令夕改，这种游戏还怎么玩？此为违背公开原则。

　　这次让闽灿坤以缩股形式暂时回避退市问题，会不会重演再缩股再退市的故事？以后没有退市的了，大家都缩股完事，对那些愿意拿出真金白银的公司更是不公。此为违反公正原则。

　　此次缩股，受益最大的是公司，壳暂时是保住了，后面如何运作，有了较大主动权，但是对持有人来说，那段暴跌是难以忘记的噩梦。指望股权比例小的中小投资者，在股东大会上投反对票，以及独立董事纠正不公，不太现实。此为违反公平原则。

　　现在看来，闽灿坤B保壳有惊无险，但成了一场毫无意义的折腾。既然不想真的执行退市规则，何必高高举起，轻轻放下？受损的不仅仅是B股的投资者，消耗的也是游戏规则制定者的声誉。

　　B股兴衰记

　　1992年2月21日

　　上海真空B股上市交易。

　　1993年8月18日

　　渣打等5家境外券商成为深交所首批特许经纪商，可直接进场交易。

　　1995年11月2日

　　第一部全国性B股法规《国务院关于股份有限公司境内上市外资股的规定》出台。

　　1998年2月24日

　　证监会发布《境内上市外资股(B股)公司增资发行B股暂行办法》。

　　1999年3月10日

　　经过7年的漫漫熊市，创出历史新低。

　　2001年2月28日

　　B股向境内居民开放。

　　2002年1月8日

　　《证券公司管理办法》3月施行，证券公司不得从事B股的自营买卖，另有规定的除外。

　　2002年8月20日

　　外经贸部通知，B股公司非上市外资股可转为B股流通。

　　2005年8月23日

　　《上市公司股改指导意见》出台。

　　2007年10月17日

　　沪B指创下394.21点的迄今最高点位。

　　2011年4月

　　B股出现一轮轮断崖式暴跌。

　　2012年7月

　　在退市制度推出的影响下，B股又出现连续暴跌。