杨小林

　　在滚烫的油锅里洒下一滴水后果会怎样？

　　在校车概念股仍然炙手可热的当下，国内最大（也是全球最大）的客车制造商、“长鼻子校车”的引领者宇通客车（股票代码：600066）日前宣布，公司拟发行不超过公司总股本6%的3620万股，对公司近千名董事、高级管理人员、重要管理人员和业务骨干实施股权激励。

　　由于按现行股价的“一半”推出大范围的股权激励计划，加上董事会设定的行权条件被认为“伸手就能够得着”，宇通客车5月3日在公告中发布的这一股权激励草案，已经引发部分机构和中小投资者的强烈反弹。另外，出于对股权激励成本可能影响未来利润的担忧，宇通客车股价上周一直在震荡下行。

　　“等到开股东大会时，因宇通集团公司无表决权，我们中小股东和持股的机构都积极参与投反对票，该议案必被否决。”在“宇通客车股吧”里，已有投资者号召小股东联合起来，要在接下来的临时股东大会上抵制这一计划，上述提议的帖子已经被众多股民“置顶”。

　　“我们也听到了一些不同的声音，对于他们的看法也表示理解。”宇通客车董事会办公室的一位人士上周在接受记者采访时表示，在董事会授权发布相关股权激励草案的公告后，该方案已经报证监会备案，如果后者没有异议将召开临时股东大会进行表决。“在此之前，我们会做好小股东的工作。”

　　按照相关规定，只有股东大会上2/3以上的股东表决通过，该激励方案才能正式实施。对此，上述企业人士认为，“股东大会召开的具体时间还没有敲定，因此我们没法预计结果会怎样。不过，我们希望通过与机构和中小股东的下一步沟通，让该方案顺利通过表决。”

　　“最给力”的股权激励

　　作为国内客车行业的第一家上市公司，宇通客车上市15年来的第一次股权激励计划，就一不小心创下了另一个行业内的“第一”——即便按照现行的24元/股的股价折算，宇通高达3620万股的股权激励计划仅“市值”就超过8亿元。这放在股权激励本来稀少的汽车业，堪称“史无前例的大手笔”。

　　据统计，从2005年至今，沪深A股市场已经有273家上市公司公布了股权激励机制，但是作为市场化程度较高的行业，汽车类上市公司对此却鲜有涉足。

　　虽然去年刚刚完成整体上市的上海汽车（600104）和已经回归A股的长城汽车(微博)（601633），都对外表示将在近期启动针对高管的股权激励计划，但迄今真正付诸实施的只有海马汽车（000572）等极个别企业。去年5月初，中小板上市零部件车企双林股份（300100），就中止实施了半年的股权激励计划。

　　虽然宇通客车的此番股权激励计划前景难测，但对于宇通客车的内部员工而言，这无疑是“最给力”的激励方案。这份为期四年的股权激励计划，拟向激励对象授予3620万股股票期权。公司首次拟授予3267万股，授予价格为12.78元/股，授予的激励对象为869人。

　　宇通客车2011年年报显示，截至2011年年底，公司共有在职职工7116人，这意味着有12.2%的员工都能享受到本次五折的股权激励。

　　其中，公司总经理牛波、总会计师朱中霞分别获授100万股、董秘于莉获授50万股。在行权有效期内，激励对象可按照40%、30%、30%的比例分三期行权。行权条件为，以2011年为基准年，2012年~2014年营业收入增长率、净利润增长率均分别不低于10%、23%、41%。

　　另外，预留股票期权为353万股，占计划授予的限制性股票总量的9.75%。在行权有效期内，激励对象可按照60%、40%的比列分两期解锁。解锁的业绩条件为，以2011年为基准年，2013年、2014年的营业收入增长率以及净利润增长率均分别不低于23%、41%。

　　无论是从股权激励对象的范围，还是从授权价格“打对折”（约为公告前一交易日每股25.60元的一半）以及相对宽松的行权条件看，宇通客车的上述股权激励草案，更像是一场“造富”盛宴。其中，按照现行股价的溢价程度折算，仅总经理就因获赠100万股获利超千万元。

　　宇通客车在公告中表示，此次实施股权激励的目的为进一步完善公司治理结构，建立、健全公司激励约束机制，吸引与保留优秀管理人才、核心技术人员和业务骨干，提高公司可持续发展能力。

　　“看到公司发公告的当天，我内心异常激动，我最大的感受是自己的命运和企业的发展捆绑到了一起。”在宇通工作已经超过8年的一位中层告诉记者，作为被“激励”的对象之一，他很认可上述方案。“通过一定的股权激励措施留住管理人才，于情于理都很正常。”

　　“激励”、“奖励”还是“福利”？

　　就在企业内部员工对此方案“欢呼雀跃”的同时，资本市场对此却有着自己的判断。

　　上述激励草案公布后当天，尽管A股市场依然维持强势，宇通客车复牌后却一度放量暴跌超过8%，午市后虽有所反弹，收盘时跌幅仍然达到4.18%，成交额放大至6.8亿元，创出上市以来天量。截至记者发稿当天，宇通客车报收的股价仍低于5月3日的24.53元/股。“当日（5月3日）正是校车准入规则出台后的第一个交易日，对于宇通（国内最大的校车制造商）本意味着一大利好。由此可见，市场对于宇通股权激励方案存有较大疑虑。”西南证券汽车行业分析师刘峰告诉记者，当日的股价波动和出货量大增，直接反映了市场的担忧。“对于拥有较高市场占有率和面临‘校车’机遇的宇通客车而言，宇通此次股权激励股价偏低，股权激励行权条件可谓较低，存在过度激励之嫌。”多家机构分析师指出，凭借宇通客车在客车行业内的“领头羊”地位，以及由此奠定的此前多年延续的高增长，实现上述增长目标“易如反掌”。“公司授予激励对象的股票作价每股12.78元，仅大约为公告前一交易日每股25.60元的一半；此外，实施股权激励的解锁门槛较低，行权条件容易达成，但对激励对象承担风险的责任却被相对弱化。”刘峰认为，设计股权激励政策，应当兼顾股权增值收益与减值风险。

　　以2011年指标为基准，2012年~2014年营收和净利润复合增长率仅要求为12.13%。反观2009年~2011年，公司营业收入增长率分别达到5.35%、55.03%和24.36%，净利润增长 率 相 应 为 6.03%、54.35%和35.90%。公司此前三年的营业收入复合增长率为24.46%，净利润复合增长率为28.05%。

　　按照兴业证券(微博)报告，宇通股权激励的行权条件是，公司2012-2014　年的营收与净利年增长要分别达到10%、12%和15%。而在报告中兴业证券则预计，2012-2014年宇通客车的营收增幅分别为 15.3%、20%和25.2%，同期的公司净利润增幅分别为17.2%、9.8%和36.1%。

　　而在股吧论坛里，更有不满的股民将上述“极易达成行权条件”的股权激励方案，直斥为公司董事会针对企业管理层的“奖励”或者“福利”方案。

　　与刘峰持同样观点的还有兴业证券的汽车行业分析师李纲领和聂清廉。兴业证券最新发布的一份分析报告指出，宇通公布的股权激励草案覆盖广、行权条件松，激励也只体现“励”而没有显现“激”。“限制性条件仅仅从收入和利润的角度，没有股东回报的具体指标。”

　　“考虑股权激励成本以后的符合增长率要求偏低，伸手就能够得着的苹果，是奖励不是激励。”有机构分析师得出上述结论的依据，是宇通客车近年来从未中断的高速发展。

　　关键的股东大会

　　尽管因股权激励草案的推出，宇通客车的股价在上周持续震荡，但对于公司的未来盈利能力，机构却一致看好。在最近三个月里，有50家机构对宇通客车给出的投资评级中，除1家给出了“中性”评级外，其余49家均给出了“买入”（34家）和“增持”（15）的评级。即便如此，在中小股东看来，宇通客车推出如此大范围、力度空前的股权激励方案，极有可能影响上市公司短期业绩，在一定程度上“打压”股价，从而对中小股东为代表的投资者造成损失。

　　这也被认为是从激励草案发布的第一时间，小股东们就在股吧论坛里发起“抵制运动”号召的关键原因。

　　按照会计准则的相关规定，公司在决定进行股权激励时，应该根据授予数量和授予价格确认股本和股本溢价。授予日按照权益工具的公允价值和授予价格之差为单位计算限制性股票的激励成本。

　　中信证券在经过测算后指出，2012-2014年税前激励成本分别为1.68亿元、1.53亿元、1.44亿元，按实际所得税率13%进行测算，在2012年～2014年，股权激励将减少公司1.46亿元、1.33亿元和1.25亿元的净利润，上述数字分别相当于2011年净利润的12.36%、11.26%、10.58%。

　　“由于限制性股票授予价格仅为二级市场20个交易日均价的50%，且激励股权较重，预计产生的激励成本将在今后三年间对公司净利润产生5%~10%的负面影响。”华泰联合证券汽车分析师姚宏光分析认为，虽然股权激励影响公司短期的业绩，但仍看好公司长期投资价值。

　　来自中小股东的“抵制”是否会成为宇通推进上述股权激励计划的障碍？在临时股东大会召开之前，一切仍是个未知数。不过，即便市场和机构对于该计划仍存争议，但宇通客车董事会办公室的相关人士则坚持认为，“在公司现有的3万多名股东中，明确提出反对意见的估计只是很少一部分。”

　　据介绍，股权激励草案一般由董事会下设的薪酬与考核委员会负责拟定，然后提交董事会审议。董事会审议通过股权激励计划后，上市公司必须把材料报证监会备案。如果证监会没有提出异议，公司就召开股东大会。2/3以上的股东表决通过后，股权激励计划才能实施。

　　记者了解到，在首期获股权激励授权的869名宇通中高层管理人员当中，有17人为公司大股东兼实际控制人“郑州宇通集团有限公司”的受益人代表。因此，根据有关规定，该股权激励计划须经公司股东大会表决通过，届时，郑州宇通集团须回避表决。

　　刘峰预计，如果中小股东联合抵制该方案，宇通董事会将被迫修改或放弃该项股权激励计划。

　　“一般情况下，股权激励方案到证监会备案需要20个工作日左右（预计耗时一个月），我们会利用这段时间，通过各地‘路演’或在线交流等方式，与其他中小股东进行进一步沟通。”宇通董办的相关人士透露，为了让激励方案顺利通过表决，公司会提前与机构和中小股东沟通好。