瑞穗证券大中华区首席经济学家 沈建光

　　7月PMI继续延续了前几个月的下滑趋势，回落至50.7%，但相比于6月大幅回落的趋势来看，7月PMI环比回落0.2个百分点，低于早前市场的悲观预期，显示了在持续紧缩的货币政策之下，经济活动处于适度回调之中。购进价格指数亦有所回落，但仍处于较高水平，显示抗通胀仍是宏观调控的首要任务，货币放松的时机远未到来。

　　我们预计，7月CPI同比上涨将达到6.3%。但考虑到本轮通胀的全面性，特别是输入性通胀压力的不可控因素，通胀并未进入下行区间。预计通胀峰值可能延迟至三季度，8月或9月通胀可能再创新高，而伴随着货币政策效果的逐步显现，四季度通胀有可能回落至5%以下。我们依然维持原有判断，预计今年年底之前，央行至少还会有一次加息，最早一次加息可能在8月份。

　　今日，中国物流与采购联合会公布了7月PMI数据。7月PMI继续延续了前几个月的下滑趋势，

　　回落至50.7%，但相比于6月大幅回落的趋势来看，7月PMI环比回落0.2个百分点，低于早前市场的悲观预期，显示了在持续紧缩的货币政策之下，经济活动处于适度回调之中。购进价格指数亦有所回落，但仍处于较高水平，显示抗通胀仍是宏观调控的首要任务，货币放松的时机远未到来。我们认为，紧缩的货币政策仍会持续，预计今年年底之前，央行至少还会有一次加息，一次准备金率上调，最早一次加息可能在8月份。

　　美国经济前景悲观， 弱势美元加大外部不确定性

　　7月新出口订单指数为50.4%，比上月微降0.1个百分点。出口指数继续下滑主要源于海外经济走弱，特别是当前美国深陷债务危机、经济增长缺乏动力的不利影响。同时，国内劳动力与原材料成本上涨、部分商品出口退税取消、人民币继续升值等，也相应加大了中国出口商的压力。7月进口指数有所恢复，比上月回升0.4个百分点，达到49.1%，显示了国内需求出现回升态势。

　　近期，美国国会两党在经历了较长的政治“拉锯战”之后，终于在提高债务上限问题上接近达成协议，试图避免美国政府债务违约情况的发生。新方案将分两步提高债务上限约2.4万亿美元，说明奥巴马在原来希望一次提高上限的立场上已有所让步。但两党对于债务上限的唇枪舌战不会就此结束，毕竟这涉及到两党的政治斗争，预计明年2月再次提高上限之前，两党仍将就这一问题产生纠缠。

　　再有，我们认为，无论两党是否达成一致，美国债务会不会违约，美国经济缺少经济增长点已是不争的事实。前几日，美国商务部发布二季度GDP为1.3%，低于早前市场预期，并将今年第一季度GDP增速，由原先预测的1.9%下调至0.4%，创下了本轮经济衰退结束后的最低季度增幅。

　　我们认为，尽管当前美国制造业有所恢复，但对于消费主导的美国社会来讲，服务业的低迷影响着美国就业与内需提升，严重拖累GDP下滑。美国乏力的经济增长将影响财政收入，而失业率高涨又将加大财政支出的压力，槽糕的经济与财政状况相互影响，因此，无论美国财政问题如何解决，方案能否通过，今明两年美国经济前景都令人沮丧。

　　预计在海外经济走弱的情况之下，7月出口同比增速或将降至15%。而伴随着着部分奢侈品关税逐步降低、个人收入水平提高、人民币保持强势，预计7月进口同比增速或将达到20%。

　　经济活动适度放缓，“硬着陆”担忧实属过度

　　7月新订单指数上升0.3个百分点，达到51.1%。自去年12月份以来，新订单指数除今年3月份短暂回升以外，呈持续下降趋势，并且降幅多在1个百分点以上，7月新订单指数转而回升预示着当前国内需求增长获得了新的支撑。生产指数比6月回落1个百分点，达到52.1%。7月新订单指数与生产指数中，农副食品加工及食品制造业等生活消费品行业都处于高位，显示出目前我国生活消费品行业保持快速发展势头，也体现了经济结构调整、增长方式转变的积极效果。

　　我们认为，由于刘易斯拐点后居民收入水平不断提升，带动当前高端消费依然旺盛，生活类消费迅速发展，预计未来消费对经济增长的贡献将进一步加大，我们判断7月消费品零售仍将保持强劲，社会零售品总额同比增速将达到17.5%。

　　而投资方面，受银行信贷收紧影响，部分中小企业存在融资困难，并且房地产企业的贷款也在逐步收紧。但是，两方面原因支持房地产投资增速依然较高。第一，调控要求开发商不能捂地，拿到地以后半年之内就要开工，相应的缩短了房地产开发投资的周期。另外，开发商已经认识到政府调控的决心，正采取以价换量的应对，也是积极趋势。第二，如今正处于保障房密集开工与建设阶段，房地产投资增速不减继续带动投资保持较高增速。

　　另外，处于“十二五”开局之年，地方政府的投资热情较高，因此我们预计1-7月固定资产投资同比增长25.5%；预计7月工业增加值仍然强劲，同比增速或将达到15%。

　　总之，小幅回落的PMI数据以及早前统计局公布的强于市场预期的经济活动数据均显示无需对国内经济下滑过度悲观，中国经济增长动力依然强劲，“硬着陆”风险较小。我们预计，三季度中国经济将进一步放缓，四季度将有所反弹，全年GDP增速或将达到9.3%。

　　通胀峰值可能延迟，下半年压力不减

　　7月购进价格指数为56.3%，比上月小幅回落0.4个百分点，但仍处于较高水平。分行业来看，20个行业中，只有纺织业低于50%，其余19个行业均高于50。通过跟踪7月三大官方食品价格指数可以看出，7月食品价格仍然延续上涨趋势。但三大官方食品价格走势中，商务部与统计局的食品价格指数环比上涨幅度超过6月，农业部食品价格环比涨幅低于6月。

　　综合来看，我们认为，食品价格仍处于上行空间，预计7月食品价格环比上涨0.5%，同比上涨13.9%。而非食品价格方面，考虑到本轮通胀核心通胀压力较大，非食品价格上涨增速已经达到13年来最高水平，预计7月非食品价格环比上涨0.2%，同比上涨达到3%。正基于此，预计7月CPI同比上涨6.3%。

　　另外，我们一直认为，本轮通胀具有长期性特征，抗通胀的难度较大。从供给角度来看，中国的产能过剩现象已经随着需求的大幅提高和落后产能的淘汰而发生改变。特别是刘易斯拐点出现以后，劳动工资的上涨不再支持供大于求的传统状态，而工资上涨将对物价有长期和持久的推动力。高资产泡沫和资源价格调整也为通胀加上隐忧。

　　而国际方面，正如上文所述，美国经济增长缺乏动力，美国上调债务上限面临国内政治障碍，美国要摆脱经济低迷的现状也只能寻求货币政策。因此，尽管第二轮量化宽松已经退出，但较差的经济数据仍不排除推出第三轮量化宽松，或者变相量化宽松政策的可能，预计美国加息要推迟到2012年。

　　我们认为，下半年美元仍将保持弱势，加大了输入性通胀的可能。因此，即使7月通胀可能比6月略有回落，但考虑到本轮通胀的全面性，特别是输入性通胀压力的不可控因素，通胀仍未进入下行区间。预计通胀峰值可能延迟至三季度，8月或9月通胀水平可能再创新高，我们将全年通胀上调至5.5%，超过政府4%的调控目标，控制通胀仍然是宏观调控的首要任务。

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