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　　作者：赵琳

　　2011年2月上市的东方铁塔(002545)在招股书中标榜其高成长性，并以其过去2年的高增长业绩为投资者塑造了一个“优等生”的形象——2009年、2010年公司净利润同比增 

　　长幅度分别高达106.6%和67%。

　　然而，随着公司上市后首份半年报的披露，过往的“高成长”看起来更像是为了谋求上市而穿上的华丽外衣，外衣底下真实的公司状况或许难以为投资者了解。

　　2011年7月22日，东方铁塔公布了上市后的首份半年报，但在这份半年报里，已很难看到公司曾经拥有的高成长光环——上半年国内市场销量已然出现下滑，营业收入同比减少8.2%。更为严重的是，主营业务全面出现问题，无论是制造业，还是建筑、安装收入等，毛利率都出现了下滑，特别是建筑、安装收入毛利下滑幅度高达40.8%。

　　“毛利率下滑主要是因为结款时间点的问题，正好掐在了6月30日。”东方铁塔证券事务代表陶波对记者表示。这一解释无疑显得十分苍白。有业内人士认为，由于东方铁塔已经上市，失去了对业绩进行包装的动力，半年报反映的或许才是公司真实的经营情况，而招股书中描绘的“高成长”需要投资者仔细辨别。

　　原材料价格波动风险突显

　　东方铁塔日前披露的半年报显示，2011年1-6月，公司实现营业总收入9.29亿元，同比增长27.31%；归属于上市公司股东的净利润1亿，同比增长20.37%；基本每股收益0.61元，同比下滑5.88%。

　　作为一家主营钢结构和铁塔类产品研发、设计、生产、销售和安装的企业，东方铁塔在上市前的业绩可谓优良，2007-2009年净利润复合增长率高达61.2%。特别是2009年公司实现净利润3295.5万元，同比增长幅度达到106.6%。同时公司产品毛利率也是稳中有升，综合毛利率从2007年的15.86%提升至2010年的27.87%，高于同行业的上市公司。然而从日前披露的半年报中，这些辉煌的过去已很难再现。

　　半年报显示，分行业来看，占主营收入超九成的制造业实现营收8.61亿元，毛利率24.71%，同比下滑0.05%；建筑、安装收入5225万元，毛利率16.79%，同比下滑了40.80%；此外其他收入1200万元，毛利下滑5.77%。综合毛利率为24.16%，同比下滑0.62%。分产品来看，除钢结构的毛利小幅增长3.41%外，其他产品毛利全线下滑，其中实现2.5亿元营收的角钢塔毛利下滑2.93%；钢管塔下滑11.66%。

　　对于毛利率下滑的原因，公司在半年报中并无任何解释。“安装这一块业务公司一直都在做，但涉足房地产是今年才开始的，建筑、安装毛利率下滑比较多与这个有一定的关系。”陶波对记者表示，“另外，与结款时间也有关系。半年报统计的数据正好掐在了一个固定的时间点上。”

　　对于主营业务毛利率出现走低趋势，公司似乎有意在回避关于原材料价格波动所带来的负面影响。事实上，在公司招股说明书里关于“原材料价格波动的风险”已明确提示，“公司产品的主要原材料为钢材(包括中板、角钢、H 型钢)。近三年一期，公司单位产品中钢材占生产成本的比例分别为61.90%、68.55%、61.13%、69.46%，钢材价格是影响公司产品毛利水平的重要因素。近年来，我国的钢材价格呈现出大幅波动的特征，若钢材价格持续上涨将导致公司产品生产成本的上升和毛利率的下降。”

　　今年上半年，国内钢价市场波动频繁，短短6个月时间，便出现4波涨跌行情。有分析人士认为，自5月份以来钢价出现的向下调整阶段并未结束，3季度中后期有望再度迎来一波上涨行情。这意味着，未来钢价的频繁波动将令商家操作难度加大。东方铁塔原材料价格波动的风险已陡然上升。

　　国内市场营收出现下滑

　　国内市场是东方铁塔营业收入的主要来源，上市前这一收入平均占营业收入95%以上。近两年来公司加大了对海外市场的拓展，来源于国外的收入逐渐增加，但占比并不大。然而，从上半年来看，公司在国内的营收已出现下滑。半年报显示，公司国内业务实现营业收入6.38亿元，同比减少8.20%。另一方面，上半年公司国外营业收入为2.87亿，同比增长752.11%。

　　“这是一个非常重要的信号。”深圳一位不愿具名的私募人士对记者表示，“海外市场的开拓虽然是公司发展战略的重要组成部分，但出口额占营业收入总额的比例一直很少。总的来看，国内市场还是公司的大本营。在国内市场这块蛋糕越做越小的情况下，海外市场因为存在更多的不可控风险，公司想要靠海外的业绩增长来带动整体业绩的上升，难度非常大。”

　　值得一提还有，上半年公司经营活动产生的现金流量净额为-3.56亿元，而去年同期仅为-3487万元，这一负值的急剧攀升无疑显露出公司紧绷的资金链。记者在公司现金流量表中看到，上半年公司销售商品、提供劳务收到的现金6.8亿元，收到其他与经营活动有关的现金456.71万元，两者合计为6.85亿元。而上半年公司主营业务收入9.29亿元，从这点来看，尚有2.44亿收入尚未回款。而去年同期公司实现主营业务收入7.3亿元，而收到的现金则有6.53亿元。同时，截至6月31日公司应收账款高达8.09亿元，这也从另一个方面说明其回款不畅。分析人士认为，“不难看出，东方铁塔采取的是市场扩张的战略，通过扩张抢占市场份额，但这种方式要求企业有很强的融资能力，否则后续发展会出现一系列的问题。”

　　事实上，东方铁塔上市之后二级市场的走势也从另一侧面反映出市场“用脚投票”看淡公司未来发展的前景。东方铁塔10.1%的中签率，排在当时新股发行以来370多只新股中签率的第二位，仅次于华泰证券14.43%中签率。而在一家网站所做的调查中，有88.9%的投资者认为东方铁塔必定破发；另外有90%的投资者表示，即使破发仍不会买入。而事实也证明这一判断非常准确。公司39.79元的发行价格仅维持了一个多月的时间，此后便一蹶不振，最低还创出27.1元的低点，较发行价缩水逾三成。目前公司股价也仍在32元左右徘徊。公司在半年报中已预计，1－9月归属于上市公司股东的净利润比上年同期增长幅度小于50%，随着业绩增速的放缓，盈利预期的下滑，其股价仍有回归估值的动力。

　　东方铁塔上市前后主要财务数据对比

　　表1

　　东方铁塔上半年主营业务毛利率(单位：万元)

　　表2

　　主营业务分行业情况

　　主营业务分产品情况

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