《投资者报》记者 赖智慧

　　5月17日，对登陆创业板不到半年的沃森生物(300142.SZ)而言，是一个被投资者铭记的“黑色星期二”。

　　这一天，这家以人用疫苗为主营业务的公司连发三个“利空消息”：与广州申益皮卡生物技术有限公司解除合作合同，将停止PIKA鼻粘膜免疫流行性感冒裂解疫苗的研发；与长春华普修订合作协议，停止人工合成单链寡核苷酸增效狂犬疫苗的研发；此外，其孙公司也与葛兰素史克公司终止麻腮风疫苗项目的合作。而这正是沃森生物在上市前极力推荐的三个项目。

　　对于上市后持有沃森生物的投资者来说，这三个公告无异于三把“匕首”。公司股价当天跌停，并在后两个交易日连续收阴。

　　此事让不少投资者联想起前不久被查的绿大地(002200.SZ)，因为两者同处上市公司事故频出的云南；也让不少人想起二次过会被否的胜景山河，因为两者的保荐机构同为平安证券。

　　沃森生物去年11月12日登陆创业板，发行价95元、市盈率高达133.8倍，双双刷新当时创业板上市纪录，但公司股价自上市当天冲上158元的最高价后跌跌不休。按复权计算，目前其股价相对于上市当天的最高价已深跌近50%，从百元股沦为破发股。

　　上市前公司是否对这三个项目的风险毫不知情？《投资者报》记者5月19日就此致电公司证券事务部，工作人员以董秘和证券代表不在为由拒绝接受采访。

　　真相到底怎样？为何3个产品不同、合作对象不同，而且失败理由也不同的项目，却同时宣布终止？

　　支撑高价发行三项目黄了

　　对于三个项目的终止，沃森生物5月17日在深交所投资者互动平台上表示，“与史克终止麻腮风疫苗项目合作，不会影响公司全国产业化布局及国际化战略，更不会影响构建病毒性研发、产业平台的战略实施。公司将充分利用沃森葛兰资源，加快病毒性疫苗产品研发和产业化进程。”

　　平安证券则在5月17日报告中指出：“沃森生物三个终止项目均属于临床前项目。即使进入临床，仍需通过临床I-III期研究、生产批件申请、GMP认证、生产及报批签发等环节才能上市，保守估计全程也需5年，项目终止不会对业绩产生影响。”

　　但其在此前的报告中表示，CpG狂犬疫苗和PIKA流感疫苗项目均属国际首创，属于高风险高回报研发，此类产品一旦上市往往催生高达数亿元的市场，一个产品的收益即可弥补多个失败产品的研发投入。

　　关于上述项目对公司上市的意义，公司当初的表述是，“有利于本公司以更快的速度获取最优外部技术，加快相关疫苗研发，从而增强疫苗开发能力”，并表示“与长春华普生物技术有限公司的技术合作目前项目进展顺利”。

　　如果没有这样的项目，谁来支撑公司的超高发行价和市盈率？现在这个“支撑”不仅倒下了，而且至少存在两个非常明显的疑点。

　　首先，这三个项目涉及的产品不同，合作对象也不相同，而且终止的理由也各不相同，为什么会同时宣布终止？如果不是同时终止，为什么不分别公告？其次，这三个项目是否在上市前就有终止的风险？

　　公告显示，与葛兰素史克合作的麻腮风疫苗项目的流产，源于“随着《中华人民共和国药典》(2010版)的颁布实施，由于含有抗生素，国家食品药品监督管理局未批准葛兰素史克公司麻疹-腮腺炎-风疹疫苗(MMR)在中国进口和灌装。但该新药典自2010年10月1日起就已执行，早于公司上市，也就是说此项合作的流产在上市之前就可预料，但公司只字未提。

　　而另两个项目分别始于2007年11月和2006年4月。也就是说，经历四五年的开发，却偏偏在上市后半年终止，难道也只是巧合？

　　北京问天律师事务所主任律师张远忠表示，如果在上市前就知道上述项目存在流产可能的话，就应当在《招股说明书》(PDF版说明书)中充分揭示风险。如果明明知道却不进行揭示甚至有意隐瞒的话，就涉嫌在《招股说明书》中虚假陈述。

　　独一无二还是仿制？

　　“贵州茅台的超高毛利率，华兰生物的超高盈利能力，苏宁电器的超高送股潜力，洋河股份的超高成长性”……沃森生物登陆创业板时，华丽的招股说明书数据被股民戏称为“集茅台、华生(微博 专栏)、苏宁、洋河优势于一身”的万能股。

　　沃森生物上市时声称，其业务的独特性，号称“和海普瑞一样”，是业内独一无二的人用疫苗企业，几乎没有竞争对手。而券商们在对其进行分析时也处处充斥着“疫苗新贵”、“研发精英”、“疫苗巨子”这样的溢美之词。甚至有机构称其为“值得一生典藏”、“非卖品”的创业板精英公司。

　　据不完全统计，在公司上市半年内发布的20余篇券商研究报告，给出的评级最低都为“谨慎推荐”。甚至在17日公告三个疫苗项目失败以后，还有券商发布报告继续维持“推荐”评级。

　　公司业务果真独一无二吗？

　　据了解，目前人用疫苗主要分一类和二类疫苗。第一类疫苗是国家计划生产和要求必须使用的免疫疫苗，这类产品主要免费使用，也是全面覆盖的，几乎都是中生集团生产，天坛生物(600161.SH)是其分公司之一。

　　第二类疫苗是指由公民自费并且自愿接种的其他疫苗。这类疫苗由于是自费且收费较高，并针对一些特殊病种，因此使用者数量有限。而沃森生物的产品恰好是此类疫苗，而且和其他公司研发的疫苗产品有很大相似性。

　　之前在银河证券从事医药生物研究的一位不愿意透露姓名的研究员透露：“沃森生物的一些产品和技术甚至直接从别的公司拿过来就用”。以公司2005年7月开始研发的重组乙肝疫苗为例 ，李云春等5位公司高管的另一个老东家大连汉信生物制药有限公司在2004年3月8日就获得了该药品批准文号。

　　据了解，沃森生物的技术总监黄镇有另一个隐秘的身份，曾任职成都生物制品研究所，并曾在该所主导参与过Hib疫苗、23价肺炎链球菌荚膜多糖疫苗的研制。虽然沃森生物董秘徐可仁表示，黄镇的履历已按规范披露，但上述身份和研究在《招股说明书》中只字未提。

　　一位在中日友好医院临床科工作的唐姓专家5月19日告诉《投资者报》：“目前民营疫苗企业大多走的是仿药战略，把人才挖过去后，带过来的技术稍加改变，比如改变培养方式、纯化方式就变成了另外一种技术，也能申请新专利。严格地说肯定会涉及到侵犯知识产权的问题，但这在民营疫苗企业中已是潜规则。”

　　事实上，有投资者早就对沃森生物疫苗业务表示质疑，今年4月20日，曾前往沃森生物公司调研的但斌(微博)就在自己的博客上转载了一篇以“陈员外”为作者以《生物疫苗公司初探》为题的研报。

　　该报告指出，“一个生物疫苗从进入临床研究申报到最终上市，一般都要5年时间，沃森生物自己都表示现在在售的两个产品用4年的时间实现了上市已经是很快的速度了，因此，疫苗产生业绩需要一个时间过程，同时也不能把立项多少个项目就和最终能上市多少个产品画上等号。”

　　该作者同时质疑，“即使是在脑膜炎疫苗的领域，也不像沃森生物《招股说明书》中所说的没有竞争对手，A+C群蛋白至少还有赛诺菲巴斯德的。”

　　正是这样传奇式的快速发展经历，使得公司疫苗产品的研发周期令人生疑。有疫苗专家介绍，疫苗的研发周期通常需5至10年，临床前研究通常需要2到5年或更长时间。但沃森生物仅用8年时间就开发出9个疫苗产品，并有10余个产品正在临床前研发中。

　　而如此快速研发出来的二类疫苗，在市场上的销售并不好，这从公司连续畸高的应收账款可见端倪。

　　产品畅销何以应收款急增？

　　沃森生物快速发展的故事同样具有传奇色彩。公司创立10年，产品投放市场仅3年多，公司2007年之前几乎还不为人知。平安证券投资银行部副总经理、沃森生物保荐代表人方向生此前接受媒体采访时也表示，2008年初接触沃森生物时，其2007年的报表上只有2000万元收入，处于亏损状态。

　　根据《招股说明书》，沃森生物在2007年后便开始 “爆炸性”增长。2007年到2009年，分别实现营业收入12936万元、18406万元、23913万元，净利润 742万元、3470万元、7633万元，均成几何级数增长。

　　尽管公司去年净利润同比增长102.3%，今年一季度继续高歌猛进，同比增长106.7%，但截至去年前三季，公司实现净利润1.02亿元，但应收账款多达1.52亿元。这一方面表明公司销售的货款绝大部分没有收回，同时也表明，公司账面上的净利润还不够应收账款。

　　2010年全年业绩同样如此：实现净利润1.5亿元，但应收账款高达1.9亿元，同比增加1亿元。而且，预收款仅29万元，这表明产品销售不好，只能通过赊账卖出去。真正供不应求的产品，都是应收账款少而预收款多。另外，公司连续3年现金增量都不到净利润的一半，也说明净利润可能存在水分。

　　公司证券事务部人员此前对外解释称，有部分经销商是授信经营，即赊购部分产品，形成了应收账款，这部分产品还不能确认为收入，所以就形成了应收账款大于销售收入的情况。

　　但有会计师表示，“不应做这种会计处理，应收账款会计科目只有在开了票并确认销售情况下才能计入，沃森生物赊销产品应该计入存货名下。”

　　今年4月27日，沃森生物财务总监王云华在业绩说明会上对应收账款居高不下的现状解释称，疫苗最终采购客户均为各地疾控中心，疾控中心系国家行政事业单位，疫苗采购经费属于国家预算的一部分，各地政府均采用收支两条线的方式用于疫苗采购与接种，因此采购经费拨付环节较多，拨付周期较长。

　　他还表示，虽然公司的主要客户既有各地疾控中心，也有各地经销商、代理商，但因他们最终回收的货款均来自疾控中心的财政拨款，因此公司亦呈现与行业特征相符的应收账款金额较大的特征。

　　实际情况是，公司去年年报显示，前5名销售客户全部为经销商和代理商，没有一家疾控中心，前5名客户合计销售1.6亿元，占比高达45%。

　　上述唐姓专家介绍：“疫苗产品销售给经销商和代理商，并不等于已经销售给疾控中心。如果疫苗产品接种发生意外，疾控中心会封存产品、退货，乃至终止向经销商采购。”

　　伪科学家组成的“国家队”

　　尽管上市时沃森生物几乎具备一切被爆炒的因素，但这家云南首个登陆创业板的民营企业的“原始积累”时期一直非常神秘。在公司10年的发展史中，前6年的历史在招股书中仅一笔带过，辉煌的一页只留给了自2007年开始的业绩“爆炸性”增长阶段。

　　沃森生物前6年到底在做什么呢？有人撰文称“这是由一群科学家和国家队研发人员创造的奇迹。”

　　公开资料显示，李云春在中国医学科学院医学生物学研究所(即昆明生物所)任职15年，沃森生物首席科学家郭仁曾任昆明生物所所长，而公司董事兼副总经理刘红岩、陈尔佳均在此工作超过15年，玉溪沃森副总经理马波亦曾在该所任职。

　　昆明生物所建于1958年，主要从事医学生物学的基础和应用研究，进行疫苗、免疫制品和基因工程产品的规模化生产，也是国内最大的系列化甲型肝炎疫苗研制生产基地。因此，拥有大批昆明生物所老员工的沃森生物被称作疫苗研发的“国家队”。

　　在《招股说明书》中，现年48岁的李云春被强调“有近二十年人用疫苗类生物制品研发、生产管理、销售的经营管理经验”。但履历显示，李云春除担任昆明生物所助理研究员以外，还担任过销售科科长和经营部主任等职，2002年11月25日办理“出编”手续。

　　李云春其他公开履历也多与营销和管理有关。此前退市的云大科技公开资料显示，2002年以来， 李云春曾经是云大科技的高管，其间担任过云大科技的子公司、孙公司的职务。比如，北京联合汉信的法定代表人、昆明上成生物技术公司总经理、云南沃森生物技术有限公司的财务负责人、大连汉信(大连高新生物制药)的财务总监。

　　李云春在云大科技担任高管期间，沃森生物正处于产品“研发阶段”，而沃森生物创立之初，李云春、刘俊辉等创始人员均长期从事疫苗、医药销售管理工作，并没有持有相关技术专利，而当时的沃森生物更像一家疫苗销售公司。

　　根据《招股说明书》，作为沃森生物的技术核心成员，目前任公司董事的陈尔佳、刘红岩等人尽管具有协和背景，但也只是参与了公司2007年才投产的“冻干 A、C 群脑膜炎球菌多糖结合疫苗”项目研究。

　　2001年9月~2004年10月，这支“国家队”仅用三年时间即完成了“精制甲型肝炎灭活疫苗(Vero细胞)”的研发及获得临床批件，并迅即转让获得2000万元资金。参与研发的有陈尔佳、马波、刘红岩、钟光禄、阳选祥、练幼辉、谭顺革、向左云、陶林，其中前7人均曾任职昆明生物所。

　　而四年前已退市的云大科技，也是沃森生物成长中的重要一页。

　　据了解，沃森生物成立次年就被云大科技收购，但就在云大科技致力于转型疫苗产业的2004年，沃森生物控股权已悄然从其手中流向李云春、陈尔佳和刘红岩等人。

　　值得注意的是，2002年8月，李云春和陈尔佳曾被作为云大科技派出人员担任大连汉信生物制药公司董事职务，即便是在2004年7~9月已受让沃森生物控股权，陈、李二人2005年2月仍被聘为大连汉信董事长兼总经理和副董事长。另一名股权受让人刘红岩则担任大连汉信董事。

　　蹊跷的是，作为云大科技转型疫苗的两大支柱子公司，几乎在逐渐转让股权的沃森生物崛起的同时，大连汉信却在衰落。2003年明确提出疫苗发展战略，并在大连汉信开始投资建设疫苗基地的沃森生物母公司云大科技，却在沃森生物股权变更后陷入绝境，最终于2007年6月黯然退市。

　　两者之间到底存在怎样的关系？沃森生物讲崛起故事的同时，谁来讲云大科技被掏空退市的故事？

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