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　　《投资者报》分析员 杨秀红

　　“风电龙头”、“行业领军者”、“世界第三”，裹挟着这些耀眼光环上市的华锐电气，却在上市后令投资者大失所望。

　　这只以每股90元发行的沪市第一高价股，自1月13日上市后即连续下跌，四天跌去近20%，成为新股上市即破发的“领头羊”。

　　事实上，在上市之前，这家风电设备龙头企业被业内广泛看好。公司得到多数券商的称赞，第一创业证券甚至给出了135元的高价。

　　在众口称赞和股价大跌的强烈反差中，《投资者报》数据研究部对华锐风电基本面进行了剖析。我们发现，公司未来的业绩增速存在压力，这在整个风电企业中都是通病，连之前上市的金风科技也面临着类似的窘境。不过，按照可比公司金风科技的估值计算，公司合理股价在73元~84元，目前已经跌进价值区间。

　　上市遭遇抛售

　　“-9.58%、-4.3%、-4.47%、0.16%”。这是创出沪市最高发行价的华锐风电上市四天的表现：下跌17.21%。

　　1月13日，华锐电气带着多方期许首度登陆A股市场，但当日开盘即跌破发行价，当日收盘险些跌停。此后，这一被多家券商看好的公司，其股价节节下挫，连收四条阴线，跌幅接近20%。

　　事实上，在路演过程中，这家国内风电龙头企业就一度被市场看好。因为这家2006年成立的新公司创造了中国风电设备制造业多个第一和奇迹。

　　资料显示，华锐风电是中国第一家自主开发、设计、制造和销售风电机组的专业化高新技术企业。其主要产品为1.5兆瓦和3兆瓦系列风力发电机组。

　　2008、2009 年，公司分别以1403兆瓦、3510兆瓦的风电机组装机容量连续两年保持国内第一，新增装机容量的市场占有率分别达到22.45%、25.32%。

　　同时，2009年从全球第七大风机厂商跃升为全球第三，仅次于Vestas(维斯塔斯)和GE(通用)。公司现已发展成为国内风电设备整机制造实力最强的企业，计划五年内成为全球第一的整机企业。

　　这样一家顶着上述光环上市的风电设备龙头企业，上市后却遭遇滑铁卢——上市后四个交易日即下跌近20%。

　　股东套现压力大

　　除了较为明显的影响因素外，公司的下跌还受到股东套现压力的影响。作为风电设备制造行业的龙头，在上市首日，公司即遭遇了机构的抛售。

　　根据上交所的公开交易信息，在1月13日上市首日，公司的卖出前五名席位中出现了两大机构专用席位，这两大机构分别位列第一和第三大卖出席位。

　　上述两大机构专用席位，分别卖出2964.76万元和1148.07万元，以当天的成交均价84元计算，其合计卖出约50万股，占其流通股本的0.6%。

　　按照常理，公司上市之初，机构申购的股份在三个月之内不能卖出。那么，公司上市首日即遭遇机构专用席位抛售，应作何解释？

　　市场分析人士认为，这些机构卖出的股份，很可能是原始股东为了及早套现而向机构们质押的股份。

　　从公司的原始股东来看，其身后确实隐藏着一些抛售意愿较强的自然人。

　　公司招股说明书显示，其发起股东有22家，虽然无一家是自然人，但是这些发起企业背后却深藏着一大批自然人。

　　其中最突出的两位是资本市场大佬、“上海滩证券三猛人”中的两个人。一位是上海证券交易所首任总经理尉文渊，另一位则是上世纪90 年代初申银证券总裁阚治东。两人均是以创投公司的名义成为华锐风电发起人股东的。

　　其中，尉文渊直接持有华锐风电第四大股东西藏新盟85%股权，阚治东直接持有公司第七大股东瑞华丰能32.80%股权。在华锐风电发行后，西藏新盟和瑞华丰能分别持有公司10500 万股和3570 万股。

　　仅以此计算，尉文渊和阚治东间接持有华锐风电8925 万股和1171万股，两者持股是公司现有流通股本的1.2倍。

　　另外，作为华锐风电董事长兼总裁，韩俊良也通过全资持有天华中泰公司而间接成为华锐风电第二大股东，在发行完成后将间接持有华锐风电1.2亿股的股权。

　　同时，公司副总裁刘征奇，也通过持有北京华丰能公司(华锐电气第九大股东)股权间接持有公司2.98%的股份。

　　上述自然人及高管持有的大批限售股，其套现欲望自然比一般企业要强很多，这无形中对华锐电气后期走势构成压力。

　　合理估值73元

　　面对上市后的惨跌，华锐风电迅速做出回应。1月17日，即上市后三个交易日，公司发布了业绩预增公告。

　　公告称，公司2010 年归属于母公司股东净利润较上年同期有望增长50%以上。业绩增长原因主要为2010年国内风电新增装机规模快速增长，公司业务规模符合行业整体变化趋势。

　　事实上对于华锐风电的成长性，券商之间也存在着较大的分歧。

　　在其上市之初，多家券商对这一风电龙头企业进行了估值，估价最高的第一创业给出了135元的高价，较其发行价溢价50%。而估价最低的湘财证券仅给出了54.51元的价格，较公司发行价低40%。

　　第一创业证券认为，华锐电气2010年至2012年能保持年均30%以上的增长，最近三年的每股收益可达2.87、3.86和4.48元。以2011年35倍和30倍的市盈率进行估值，其对应股价可达135元。

　　而湘财证券则认为，按照2020年3亿千瓦的风电总装机计算，国内市场年均增长也仅在10%。预计公司2010~2012年的每股收益为2.37、2.69、3.53 元，参考金风科技2010~2012 年PE，给予公司2010年23~26倍PE比较合理，建议询价区间54.51~61.62元。

　　经过综合分析，我们发现，华锐电气未来业绩增速确实存在隐忧，不过也没有湘财证券预测的那么悲观。

　　根据《中国风电发展报告2010》中的预测，在保守方案、乐观方案和积极方案下，2020 年我国风电累计装机将分别达到1.5 亿千瓦、2.02 亿千瓦 和2.3 亿千瓦。乐观估计，2020 年我国风电装机为2.3 亿千瓦~3亿千瓦。未来三年可持续30%的增速。

　　按照这一常规增速，结合公司公告，我们设定公司2010年净利润增长50%，2011年增长30%。这一增速已经较其此前3年的200%的复合增长率出现大幅下降。

　　据此计算，公司2010、2011年净利润分别为28.4亿元、36.91亿元，对应每股收益为2.83元、3.67元，参考金风科技2011年18倍的估值，我们给予华锐风电一定的溢价，将其2011年市盈率设定为20~23倍，则其合理估值为73~84元。这与其19日收盘价75.74元相距不远，说明公司股价已经跌进价值区间。