夏欣

　　消息公布之前疯狂抢筹，消息公布后又争相跑路。东方金钰(600086.SH)的机构投资者们又上演了一场“情报争夺战”。

　　12月3日，东方金钰离奇涨停后停牌，其中对涨停贡献最大的是一个机构席位买入的0.44亿元。以当日均价计算，0.44亿元可以买到东方金钰近1%的流通股。

　　12月7日东方金钰复牌，同时公告公司的两项战略合作。公告当天股价放量冲高回落。

　　如果从股价判断，7月至今，东方金钰已经从7.6元最高蹿至32.77元，涨幅高达3.31倍。单以超过200倍的市盈率看，东方金钰的价值也明显被高估。然而，前期进入机构已经开始撤退，后来者却依旧疯狂涌入。

　　转型：进入零售市场

　　按照东方金钰与中国黄金集团营销有限公司的协议，东方金钰每年向中国黄金集团提供不低于6亿元的翡翠产品。双方合作有效期10年。

　　“这一数字仅仅是初步的测算。下一步的合作还要等双方具体协商。”东方金钰常务副总裁闪桂林告诉《中国经营报》记者。

　　中国黄金集团是大型央企，其黄金储量与黄金产量均为全国第一。借助中国黄金集团在全国二十余家黄金品牌运营中心，以及千余家黄金连锁专卖店的营销网络优势，东方金钰董事长赵兴龙试图打造东方金钰在零售终端的品牌价值，且强化上中下游的一体化经营。

　　作为国内最大的翡翠原材料供应商和翡翠首饰产品制造商，多年来，东方金钰一直谋求加快销售网络布局，从最大程度上获取下游利润。不过情况并不尽如人意。到目前为止，公司自营专卖店及加盟店不过百家。

　　而进入中国黄金销售网络，将帮助东方金钰以较低成本迅速在全国建立终端网络，走捷径实现快速扩张方式。

　　另据记者了解，后续两公司将分别成立相关的工作小组完成对接，预计年底前，中金黄金的部分门店将出售东方金钰的翡翠产品。

　　对于这段4个月就速配成功的“金玉良缘”，业内人士褒贬不一。

　　“6亿元，相当于东方金钰2009年销售收入的一半。这对于公司销售收入上算是一个保障，其利润率也将随之提高。”国内某券商分析师判断。不过，由于对其实际销售翡翠产品级别不同的不确定，因此，“目前无法精确计算对公司毛利率以及业绩贡献度”。

　　对于供货品类级别，闪桂林表示：“主要是以中低档产品为主，高档点缀，配货也是循序渐进。”

　　截止到2010年6月末，东方金钰的主营业务收入为7.47亿元，其中珠宝玉石制品销售实现营业收入3.2亿元，同比大幅增长525.47%；黄金摆件饰品销售4.27亿元，同比增长37.02%。

　　另一位曾去公司做过调研的业内人士表示：“零售渠道并不一定是公司总体效益最高的部分。因为零售渠道都是明价，对于‘翡翠无价’论来说，业绩太过明确反而不见得是利好。”

　　另据记者了解，双方的合作还不止如此。据悉，在今后的合作中，东方金钰将作为中国黄金从事翡翠原料及产品销售的唯一合作方，并计划建立中国黄金翡翠配货中心，进军翡翠珠宝的销售市场。此前，东方金钰与北京国际珠宝交易中心投资的近3000平方米的大型黄金卖场也已开业。

　　与中国黄金公告合作的同一天，东方金钰还与上海塔斯钻石有限公司签订了战略联盟合作协议。2011年，上海塔斯以优惠价格向东方金钰供应不低于5亿元的投资型高品质钻石。

　　赌存货上涨？

　　7月至今，东方金钰股价从7.6元/股最高蹿至32.77元/股，涨幅高达3.31倍，远高于前期市场爆炒的“煤飞色舞”。东方金钰真正声名远扬是在今年三季末，成为华夏明星基金经理王亚伟的第二大重仓股之后。此前，在东方金钰前十大流通股股东名单上鲜有机构身影。

　　三季报显示：王亚伟掌控的华夏大盘和华夏策略基金分别以持有东方金钰1222.5万股和1000万股位列流通榜前两名，而东方金钰也以4.6亿元总市值排名两只基金的前十大重仓股。

　　如果说，一向能“先知先觉”而善于提前埋伏的王亚伟是理性判断的话，那么后续一些机构的疑似提前获知消息而追高则让人费解。

　　12月3日，就在东方金钰停牌前一个交易日，东方金钰在收盘前半个小时突然被急拉至涨停。在14:40左右，上百手、上千手的买单突然增多。公开信息显示，当日，买入与卖出的各有一家机构。此外，买入的还有中信证券上海溧阳路证券营业部、华泰证券南京长江路证券营业部、国信证券深圳泰然九路证券营业部、财富证券北京中关村东路证券营业部。

　　事实上，在东方金钰公布中期业绩、特别是王亚伟重仓之后，招致了机构与散户的高度关注，其中也不乏游资的炒作。一位上海私募基金经理就向记者承认曾参与圈子的共同炒作。

　　虽然从上百倍的市盈率看，东方金钰的价值明显高估；也有券商很快给予东方金钰买入评级。海通证券预计东方金钰2010年至2012年的每股收益分别为0.17元，0.25元和0.31元，对应动态市盈率分别为142.9倍，97.2倍和78.4倍。

　　前述到公司调研的研究员认为：“东方金钰不适用于业绩估值法，如果用PE估值，公司早已经大大透支其业绩，被过分高估了。”他认为，应该“用存货价值来动态衡量其公司价值”。

　　中报显示，在东方金钰业绩同比上升的同时，存货价值也水涨船高。

　　特别是11月底刚刚结束的缅甸公盘(缅甸内比都首届珠宝交易会)不仅成交额破10亿欧元，成交金额创历史新高，而且，翡翠总体价格也上涨了约30%。

　　闪桂林告诉记者：从2010年年初到现在，翡翠价格普遍上涨了30%～50%，顶级翡翠更是价格翻一到两番。

　　受益产品价格上涨，东方金钰业绩也直线上升。中报显示，公司实现净利润1911.48万元，较去年同期增加133.14%。其中，公司应收账款高达7895万元，较期初增长了59.25%。三季报显示：截止到9月30日，净利润增长率为165.76%。

　　除了业绩因素外，存货同比翻倍更值得关注。截至2010年二季度末，公司存货价值为13.2亿元，较去年同期增长了93.6%。而且，目前黄金及玉石价格依旧在不断上涨。至三季度末， 公司的存货价值上升为16.7亿元，库存实际价值比账面价值提升46.55%。基于此，海通证券认为：公司的股价还有31%~46%的上升空间。

　　对于原料上涨有可能带来抑制需求的负作用，闪桂林表示：下一步公司将继续拓展自有的营销渠道，力争在3年内自营店与加盟店数量达到360家。同时，在扩大生产规模的同时，通过提高工艺，精雕细作的方式提升产品品质与文化附加值。

　　现金吃紧

　　然而，东方金钰主营业务收入与存货价值的提升难掩毛利率下降的不争事实。

　　公开资料显示：与去年中期相比，2010年上半年珠宝玉石业务的产品毛利率比2009年有所下滑。

　　2010年半年报显示，其珠宝玉石的毛利率为18.46%，同比大幅下降36.56%。海通证券在其报告中分析认为：“收入大幅增长盈利下滑的现状，主要是因为镶嵌(如镶嵌黄金)翡翠产品销售较多，纯翡翠销售较少，而镶嵌产品毛利率相对较低。所以，随着收入的大幅增长，公司的综合毛利率下降到10.98%，同比下降了1.26个百分点。”

　　此外，公司存货大幅增加的背后，在现金流方面也存在一些问题。截止到2010年9月30日，公司经营活动现金流量净额/净利润的比值为-5.74，这意味着公司每获得一元的利润会伴随着5.74元的现金流出。2007年以来，东方金钰经营活动产生的现金只有在2008年三四季度为净流入。

　　公开资料显示：2010年9月7日，公司控股74%的深圳市东方金钰珠宝实业有限公司向中国建行深圳分行申请期限1年的2.6亿元人民币流动资金贷款，年利率高达15%。对此，东方金钰董秘朱一波解释说：“这笔贷款主要用于缅甸公盘购买原材料的专项用途。”

　　根据中国珠宝玉石首饰行业协会资料，2000年到2009年，翡翠平均每年涨价幅度大概18%。2010年年初至今，翡翠已经涨了30%，远远超过往年涨幅。如果以此计算，一年贷款到期时，上市公司贷款囤积原料也许能有盈余。不过其盈余的前提条件是翡翠价格继续上涨且幅度超过15%。

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