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警惕上市公司大股东违规新动向

http://www.sina.com.cn  2010年10月09日 15:23  《董事会》

  文/蔡奕

  在全流通和市场震荡的态势下,上市公司大股东的违规行为出现了复合化、合谋化、循环化和隐蔽化趋向,相应地监管策略也应有所转向

  上交所7月27日宣布,对科达集团股份有限公司(600986)及公司前董事长刘双珉等予以公开谴责,认定刘双珉三年不适合担任上市公司董事——事起于“大股东占用资金”及“与大股东大额非经营性资金往来”未及时披露。6月,上海新黄浦置业股份有限公司(600638)因大股东占款、信息披露等问题被上海监管局出具警示函。

  公司治理结构中,大股东/实际控制人是关键一环,尤其是在“一股独大”、家族式经营的企业,大股东的合规与否很大程度上决定着上市公司经营的成败。在全流通市场由于环境、条件和政策的变化,大股东的违规获利渠道发生了深刻的变化,其减少了直接侵夺上市公司和中小投资者利益的行为,而转向市场要利益。如何增加市值,利用二级市场股价波动获取超额资本利得成为违规大股东关注的焦点。从近年查处的案例分析,较之以往简单直接的传统违规手法,大股东违规出现了复合化、合谋化、循环化和隐蔽化的“四化”趋势。

  复合化

  传统的大股东违规多以单一违规类型为主,如占用资金、违规担保等。近年爆发的几起大股东违规案件呈现出复合化的违规趋势,即同一大股东有预谋地连续实施数起不同类型的违规。例如,中核钛白中兵光电大股东连续实施了违规交易、信息披露违规、操纵股价等,德棉股份大股东连续实施了违规关联交易、占用资金、信息披露、定期报告虚假记载等。

  同一大股东连续实施的数项违规行为或互为因果或互有关联,存在着某种必然的逻辑联系。例如,为实现在二级市场上的股价操纵,行为人通过违规交易换取或分散股份筹码;为掩盖真实持股情况,行为人隐瞒或拖延披露信息。大股东违规的手段有如棋弈中的“先后手”,预谋中的“先手”并非独立行为,而是为“后手”的主要违规行为做准备或打掩护。

  合谋化

  以往大股东的违规主要是“自助”式的,即通过自己或同一控制下的其他实体来直接实施,近年“单打独斗”式的违规减少,大股东与其他主体的“合谋”式违规不断增加。

  与中介机构合谋。大股东通过与会计师、律师事务所合谋,出具虚假的财务、审计报告或法律意见书;在涉及资产评估和并购的案件中,资产评估机构与大股东沆瀣一气,虚增或低报评估资产价值,为后续违规创造条件。

  与金融机构合谋。一些案件中,金融机构在大股东违规中有“助纣为虐”的嫌疑。由于大股东往往是当地金融机构的重要客户,两者存在千丝万缕的利益关联,因此,一些金融机构不仅帮助大股东隐瞒存款质押、违规担保等,而且出具虚假的银行对账单等金融票据协助造假,甚至案发后协助转移资金,销毁证据。

  与机构投资者、私募基金等合谋。常见的包括:(1)大股东减持股份前夕,公司发布信息,机构配合做高股价,让大股东顺利沽出谋利;(2)在定期报告、送转、重组、定向增发、整体上市或资产注入等重大信息披露前,大股东和机构提前布局,静待股价上涨后沽出;(3)大股东通过关联交易等方式操纵盈余管理,配合机构在二级市场谋利;(4)机构通过研究报告、股评等手段为上市公司造势,配合自身或大股东在二级市场谋利;(5)大股东或机构以机构共谋操纵的方式为个人老鼠仓谋利。

  循环化

  违规大股东视其控制下的上市公司为“壳资源”,其股份为“筹码”,出现利用“壳资源”虚构重组动作,炮制重组信息,利用“筹码”反复炒作股票的新型违规。在限售股解禁期,此类违规往往达到高潮。

  此类违规的循环化运作路径如下:由于市场上存在“炒重组”、“炒题材”、“炒热点”的风气,大股东往往配合其他机构,在低价收集筹码,再利用上市公司炮制子虚乌有的重组消息,待股价到达高位后套现;大股东和机构套现后,上市公司宣布重组失败,股价旋即暴跌,大股东和机构伺机在底部接回筹码,另寻热点题材展开下一轮重组。

  这种“可持续”的循环化违规实际成了近年一些大股东和机构的固定“盈利模式”,在每一轮股价循环中,相关利益主体获取的非法收益惊人。“重组”成了一些绩差上市公司的主业,大股东乐此不疲。由于此类违规成本低,违规手段隐蔽,获利丰厚,查处不易,造成越来越多的不法之徒效法其间,严重恶化了市场秩序。

  隐蔽化

  监管机构近年加大了对上市公司规范运作的监管力度,大股东很难再以简单直接的手段“赤裸裸”地违规,违规行为出现了间接化、迂回化、隐蔽化趋势。

  以资金占用为例,以往直接截留使用上市公司资金、私下处置资产的直接占用模式逐渐退出了市场,取而代之的是各种各样的变相占用手法:通过虚构经营业务、伪造银行单据来转移货币资金,使资金流向“合法化”;通过银行存款、股票等资产质押等手段,将质押所得资金直接或间接流入关联方囊中;更有甚者,有些大股东预先设立了大量的“空壳公司”,这些公司多以不相关自然人名义设立,表面上与上市公司和大股东毫无关联,从而实现将关联交易“非关联化”的目的。

  有效的监管应对与转型

  2007—2009年,上市公司股东是证券市场遭受行政处罚最少的一类主体,之所以造成这一监管窘境,很大程度上源于现行证券法律对大股东法律责任规定的“真空”。

  《证券法》除了在信息披露和短线交易环节对大股东法律责任有明确规定之外,其他方面对大股东责任均语焉不详。国务院法规和证监会规章层面,也没有明确规定大股东在各类违规行为中应承担的法律责任。民事责任方面,《公司法》第二十条规定的小股东“直接诉讼”缺乏可操作性,第一百五十二条规定的“衍生诉讼”由于起诉门槛、公司治理僵局的原因实践效果不佳。因此,在《证券法》、即将出台的《上市公司监管条例》以及证监会的其他规章和规范性文件中,对大股东各类违规及其具体法律责任作出列举式的详尽规定,成为监管和惩治大股东违规的治本之道。

  立法技术环节,可以考虑适当加重大股东在信息披露环节的举证责任。根据《证券法》第六十九条的规定,当发行人、上市公司的各类信息披露文件存在虚假记载、误导性陈述或重大遗漏时,发行人、上市公司承担无过错责任,负有责任的上市公司高管、保荐人和承销的证券公司承担过错推定责任,而大股东和实际控制人承担的是严格的过错责任——监管机关必须举证大股东对于信息披露违规存在主观过错才能追究其法律责任。

  虽然上市公司和大股东属于两个不同的法律实体,各自独立地享有权利和承担义务,但在中国特殊的股权结构下,可能发生大股东与上市公司法律人格的“竞合”问题,即一股独大的股东可能把持上市公司的实际经营管理权,使公司及其高管完全成为自己控制下的傀儡或工具,在这种情形下大股东实际上是信息披露违规的始作俑者,法律规定大股东承担比上市公司、上市公司高管还轻的严格过错责任显得不甚合理。因此,我国现行法律对所有大股东实行严格过错归责“一刀切”的做法存在着一定的问题,也为实践中监管机关追究大股东的法律责任增加了障碍或负担。应该研究针对特殊股权结构或特殊类型公司(尤其是大股东完全控制型上市公司)大股东归责的特殊原则,探讨对其适用过错推定归责的可能性,以从根本上解决难以追究大股东违规责任的法律难题。

  作者为厦门大学中国资本市场研究中心兼职研究员

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