卢先兵

　　中国平安对深发展291亿元的换股对价一经抛出，引来市场争议无数。

　　投资者分化为“高估派”和“低估派”，前者指称“深发展估值损伤2.99%”，后者认为平安银行过去3年资本消耗于基础投资，未来投资效应显现将实现较快利润增长。

　　估值争议只能在双方第二次董事会会议之后才能落定。

　　9月2日，中国平安管理层表示，中介和财务顾问正加紧准备平安银行评估报告、盈利预测，数据出来后即可召开二次董事会。此后，经股东大会同意，交易预案将上报监管部门审批。整个审核工作争取在一年内完成。

　　中国平安真正控股深发展后，深发展是否退市以适应平安“整体上市”战略？平安集团总经理张子欣称，未来深发展和中国平安将保持上市公司的地位。

　　市场关注的问题除了作价中平安银行是否高估外，还包括整合后平安银行小股东补偿和深发展未来定位问题。

　　停牌长达两月余，2日，深发展和中国平安复牌后的表现可圈可点。深发展A大幅高开8.51%带动银行股全线飘红，中国平安高开3.2%，随后加速冲高超5%，带领保险股领涨两市。截至收盘，深发展A成交量创1年新高，股价涨3.88%，报18.19元，中国平安涨4.52%，报48.61元。

　　评估增值溯因

　　通过换股，平安集团将平安银行90.75%股权注入深发展，取得52%控股地位。

　　截至 2010年6月30日，平安银行经审计的账面净资产153.29 亿元，291亿预估值较资产净额增值幅度约89.8%。

　　张子欣表示，此次交易的作价符合监管方面的要求，亦是两银行董事会审核之后作出。作价也符合市场规律，上市股份制银行和商业银行可供参考。

　　深发展《发行股份购买资产暨关联交易之重组预案》称，本次交易对平安银行资产评估选择了收益法和市场法。

　　以收益法而言，评估机构对纳入平安银行报表范围的资产和主营业务，按照最近几年的历史经营状况变化趋势和业务类型等分别估算预期收益(股权净现金流量)，进而折现得到股东权益价值。

　　深发展认为，除单项资产能够产生价值以外，企业商誉、优良的管理经验、市场渠道、客户、品牌等综合因素形成的各种无形资产也是不可忽略的价值组成部分。

　　历史财务数据显示，从2006年到2010年6月，平安银行客户存款年复合增长率达到26.8%；2006年到2010年6月，其贷款年复合增长率达到29.5%；营业收入从2006年的21.11亿元达到2009年的42.81亿元，2010年1-6月营业收入已达到28.92亿元。“这些因素是评估增值的重要原因。”中国平安称。

　　另一重要方面，平安认为，平安银行具有自身品牌价值，这些无法在财务账面反映，而在收益法评估中企业自身的品牌价值和未来收益是息息相关，无法摈弃。

　　小股东：现金补偿或换股

　　“相关的具体估值情况，会在下一次的公告中披露。”9月2日，深发展董事长肖遂宁在新闻发布会上回应本报称。

　　细节未出，券商对平安银行预估值评价分化为“高估”“低估”两大阵营。国泰君安分析师伍永刚在研报中认为，今年上半年平安银行实现净利润9.12亿元，期末净资产为153.29亿元，此次交易对应平安银行PB为1.9倍。假设平安银行今年上、下半年净利润持平，即年末净资产约162.41亿元，对应平安银行2010年动态PB亦达到1.79倍，估值在上市股份制银行中处于中上水平，高于行业平均。

　　而在国海证券黄秋菡看来，“估值很低”。其统计了可比性高的宁波、南京、北京银行等，近三年净利润复合增长率均超过20%，而平安银行从2007年至今净利润复合增长率仅5.87%。以30%测算，2010年底平安银行将实现33.77亿的净利润，对应8.62倍PE，甚至低于国有行的估值。

　　数名券商人士认为，自从平安集团入主深商行后，加大了信息技术、网点布局、信用卡推广等基础投入，极大限制了平安银行的利润增长。未来，随着投资效应的体现，平安银行净利润有望实现快于同业的增速。

　　291亿的预估值中，还包含了价值等同于9.25%平安银行股份的现金，约26.92亿元。平安管理层称，现金主要用于深发展后续进行两行整合的费用支出(补偿平安银行小股东)，如果还有剩余，用于补充深发展资本金。

　　平安坦陈，平安银行小股东对补偿提出了不同意见，平安会积极听取，此次搁置了争议，随后在下一步整合中将进一步论证其权益，确定最后方案。

　　2日，平安管理层对处置小股东权益提出两种可供选择的方案，一是现金补偿，一是换深发展股票。记者初步计算，目前小股东获得的补偿标准大致是，5.26股平安银行对换1股深发展，或平安以3.39元/股回购。不过，“以3.39元/股搞定小股东，或许并不现实。”一名券商研究员直言。

　　深发展或更名

　　2日连续两场新闻发布会和两场分析师交流会，平安和深发展高管都对银行整合前景寄予了良好预期。

　　“言谈整合协同效应的具体指标还为时过早。通过资源共享和交叉销售，希望深发展的盈利增速高于市场平均水平。”平安管理层表示。

　　张子欣坦陈，平安银行因网点限制，不能全部运用上平安集团的资源。中国平安现有约1000个服务网点，5000多万个人客户和200多万个中小企业客户。

　　拥有深发展这一全国性银行平台后，协同效应将有望充分彰显。截至6月30日，深发展在20个城市设有分行，303个营业网点。吸收平安银行后，深发展将立即增加5个分行，网点增加70多个。

　　并且，两银行仅在深圳、上海、广州、杭州四地有重叠。平安银行位于福建省的福州、厦门和泉州三个分行，将填补深发展在福建省的空缺。深发展网点主要集中在一二线城市，为中国平安保险业务的强势区域，新增的银行、保险业务的区域交集将为协同效应提供更大可能和更高效率。

　　依托上述资源优势，整合后的深发展，发展战略重点仍是贸易融资、零售、信用卡业务。深发展行长理查德表示，深发展和平安银行的零售占比都较高，其发展重点不会改变，同时，其将在现金管理平台上加大投入。“新的银行，在未来全国商业银行格局中要做出‘平安’的特点。”张子欣说。

　　这一“平安”特点定位，或许隐含着未来深发展的更名之变。平安管理层称，两行整合之后，定名还要进行详细的评估，包括双方的品牌、业务模式、客户等。但在品牌形象上，平安希望各子公司趋向一致。

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