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　　夏晓柏，彭立国

　　7月29日，湖南山河智能机械股份有限公司(002097.SZ，下称山河智能)发布《限制性股票股权激励计划》，拟向董事长何清华等15名高管“超低价”增发1000万股股票，激励核心团队。其增发股票相对宽松的解锁行权条件，被外界视为“向少数高管送大礼”。

　　此前的2008年至2009年，公司多名高管在解禁期刚过时，即多次高价减持公司股票，套现大量资金。

　　而与高管获利颇丰形成反差的是，山河智能最近三年业绩并不稳定，三个IPO项目中有两个连续两年未达预计效益。

　　“尽管近年业绩不稳定，但为实现高管借股权激励实现利益输送的梦想，山河智能肯定会尽力达成行权的业绩目标，事实上要完成这些目标并不很难。”中信建投湖南总部研究总监刘亚辉分析。

　　募投项目“折腾”

　　2006年12月，山河智能登陆中小板，发行3220万股募集资金3.16亿元，投向小型工程机械技改、露天液压钻孔设备产业化和计算机集成制造系统(GIMS)三个项目。

　　上市以来的2007年至2009年，山河智能净利润分别为1.47亿元、5187万元、1.06亿元，年均波动近20%，起伏不定。

　　主业收益不稳背后，是IPO项目效果欠佳。2007年年报显示，三个IPO项目仅GIMS项目完全达到预计效益，而小型工程机械技改和露天液压钻孔设备产业化两个项目分别实现净利润3507万元和551万元，与招股说明书中承诺的3653万元和749万元尚有差距。

　　2008年山河智能再度融资，公开增发915万股股票募资4.82亿元，投入小型工程机械增产5000台重大技改项目。但是增产投资效果依然有限，此后的2008年和2009年，小型工程机械增产项目连同IPO募投的两个项目，三个项目均连续两年未达预期。

　　IPO项目未见成效，山河智能再融资募集资金，要么大量闲置，要么频繁变更。截至公开增发两年多后的2010年6月18日，公司公开增发募资仍有2.34亿元尚未使用。

　　公开增发小型工程机械技改增产项目两次变更修改：2008年9月，山河智能将募集资金9600万元中的7000万元和2600万元分别作为设立安徽山河矿业装备股份有限公司的出资资金及补充募投项目流动资金；2009年4月，山河智能又对公开募投项目的建设周期进行调整，将完成时间由2009年8月调整至2011年2月。

　　募投项目的不断折腾，严重影响山河智能主要控股子公司业绩。2009年公司旗下的无锡河山液压和北京山河机械等5家主要控股子公司中有4家亏损，亏损额合计达466万元。

　　利益输送？

　　尽管IPO和公开增发项目收效甚微，但这显然并不影响山河智能部分高管通过套现和股权激励等方式“掘金”上市公司。

　　2008年1月3日，山河智能部分高管所持股份解禁不足半月，公司董秘陈欠根即以59元/股的价格在二级市场抛售了2万股，由此开启山河智能高管高位套现之旅。

　　记录显示，陈欠根、财务总监邓国旗、前总经理彭孟武、监事会主席朱建新等多次套现股票，合计套现近千万元，而副总经理龚进两次共套现277.4万元，其中一次更是在2009年三季报披露前10天的窗口期违规减持。

　　而此次以定向增发方式实行的股权激励，即被市场指为“利益输送”，“给高管送钱”。

　　股权激励草案显示，公司将向15名高管定向增发1000万股，激励有效期为5年，其中禁售期2年，分3年解锁。

　　股权授予条件为授予当年的前一个会计年度公司净利润值和加权平均净资产收益率均不低于上年同期的130%，禁售期条件为净利润年复合增长率不低于20%，解锁条件为以上两个数据均增长不低于上年同期的120%，股票授予价格为6.85元/股。

　　“山河智能设定的高管股权激励行权条件太低，并无挑战性。” 广发证券研究员邱世梁分析，有了股权激励这个内在动力，加之目前工程机械行业已经回暖，公司此前业绩不稳定的状况肯定能扭转，实现稳定增长。

　　事实上，山河智能增发激励条件确实较低，以增发价格为例，其一般为激励草案公布前一个交易日的收盘价或前20个交易日的平均收盘价，但此次山河智能6.85元/股的增发价仅为草案公告日前20个交易日公司股票均价13.69元的50%。

　　“山河智能两年禁售期要实现净利润年均20%的复合增长率并不难，难的是要逐年增长。”刘亚辉话锋一转，“三年解锁期的净利润，要求的是逐年增长不低于20%，但是在高速增长的工程机械行业，要实现逐年增长20%也并非不可能，比如山河智能的同城同行中联重科，其自2005年至2009年连续五年，逐年增长就远超20%。”

　　2008年和2009年，山河智能净利润(扣除)和加权平均净资产收益率(扣除)分别为5021万元、4.44%和8599万元、6.88%，增长均超过30%，按这个条件，公司高管2010年即可获授股权。而自2013年开始之后的三年内，只要这两个指标年均增长超过20%，他们即可逐年套现此次激励股票。

　　而这个目标并不算难，比照同城的三一重工和中联重科两家同行公司，其2009年加权平均净资产收益率(扣除)分别为29.77%和36.9%，而山河智能2009年这一数据仅为6.88%，即便按照其设定的每年增长20%计算，其五年后的加权平均净资产收益率(扣除)仍低于两家公司。

　　山河智能7月30日公布的中期业绩快报中，公司加权平均净资产收益率为10.05%，比去年同期3.83%的水平增长162%，以此推算，每年增长20%几无悬念。

　　山河智能董事长何清华此次以1370万元获授200万股，若以目前股价计算，其获利超过1700万元。而刚刚从另一家上市公司九芝堂(000989.SZ)跳槽过来任董秘的蔡光云此前在多家上市公司任职期间年薪均只有20万元左右，此次以239.75万元获授山河智能35万股股份，若以目前股价计算，其获利不低于300万元。

　　相对于高管股权激励的大获其利，中小投资者却很难真正分享到上市公司的增值收益。资料显示，山河智能自2006年上市后，仅在2007年中期和2009年向中小股东实施过两次少得可怜的分红，此外再未进行分红。

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