宜化集团MBO近最后关口 两公司拱手让财存玄机
每经记者 曹晟源 实习生 郑佩珊 发自上海
尽管经历了近8年的等待，但湖北宜化集团有限责任公司(以下简称宜化集团)的重组仍一步步走到了最后，并有望在本月底完成。
4月20日，宜化集团第三次提出了国有企业资产改革方案。仅仅过了半个多月，其控股的两家上市公司湖北宜化(000422，SZ)以及双环科技(000707，SZ)分别在5月8日和5月10日发布公告称，公司董事会决定放弃对各自旗下子公司(双环碱业、重庆宜化、宜化肥业以及贵州宜化)少数股东权益的优先受让权，并对上述转让提出了总共10.32亿元的价格方案。而与此同时，另一家与宜化集团关系密切的宜昌财富投资管理有限公司(以下简称财富公司)正磨刀霍霍，试图接手上述资产，从而完成一场堪称完美的“曲线MBO(管理层收购)”。
对此，《每日经济新闻》拟通过缜密的调查，为您揭开这场资本运作大戏幕后的故事。
国有独资企业将改制国有控股
4月20日，宜化集团控股的两家上市公司湖北宜化和双环科技同时发布公告宣称，接到了宜化集团股权结构变更的通知，通知指出宜化集团的国资改革方案于4月19日获得宜昌市人民政府批准。
上述公告隐隐将一个曲线MBO的计划给勾勒了出来，有业内人士将此次MBO称为收购、增资以及回注的三部曲。记者也按照这一思路，试图将这三部曲的脉络给梳理出来。
首先，宜化集团及其子公司高管出资1亿元设立宜昌财富公司，再分别收购贵州宜化有限责任公司(以下简称贵州宜化)50%股权、湖北宜化肥业有限公司 (以下简称宜化肥业)50%股权、湖北双环科技碱业(重庆)有限公司 (以下简称双环碱业)49%股权及重庆宜化化工有限公司(以下简称重庆宜化)55%股权。
其次，财富公司将收购的4家公司股权加上部分现金向宜化集团增资扩股，从而持有宜化集团49%股权，另外的51%的股权仍由宜昌市国有资产监督管理委员会(以下简称宜昌国资委)持有。
最后，宜化集团承诺将增资扩股完成后持有的4家子公司股权注入到湖北宜化和双环科技。届时4家子公司将成为两家上市公司的全资子公司。
不难发现，在宜化集团此次MBO的三部曲中，正是由于财富公司这一神秘角色的存在，才让三部曲得以完整示人。
公开资料显示，宜化集团是宜昌市属28家国有企业集团中的优良资产，总资产高达400亿元。从2002年11月宜昌市新一轮国资改革开始算起，截至目前该集团已经是宜昌市政府持有的最后一家尚待改革的企业。目前，宜化集团为国有独资企业，实际控制人宜昌国资委对集团100%控股。而如今出台的集团改革方案，目的就是要将国有独资改制为国有控股。
但一位不愿透露姓名的分析师却对此次改制提出质疑，他向《每日经济新闻》表示：“这么好的优质资产，宜昌市政府为什么迟迟不肯进行国企改革，而如今却又通过了呢？”这一切还要回到8年前。
MBO思路贯穿三次改革方案
2002年，在国企改革的浪潮席卷之下，宜昌市成立的国有企业改革领导小组进驻该市隆康路26号，一场国企改革的大幕就此拉开。此次改革包括了宜昌市属28家企业集团，宜化集团的名字也在名单中。但直到2003年11月，该集团多次修改后的改制方案才与外界见面。
初步方案中提到：宜化集团先收购湖北楚星公司(为宜化集团参股公司)，将楚星公司民营化之后用湖北楚星公司收购集团下属的其他子公司，最后再收购集团的部分国有股权。但这一改革方案最终并没有得到宜昌市政府的认同。
对于上述方案未能通过的原因，一名不愿透露姓名的券商人士认为，这可能和2003年3月财政部紧急叫停各地的MBO有关。据公开资料显示，截至2004年，在宜昌市已经进行改革的26家企业中，有24家企业被国内民营企业收购，仅有一家实行了MBO。
然而宜化集团并没有停止MBO的尝试。2004年3月，集团又将新的方案提交给宜昌市：先收购一家新公司，接着用这家公司收购集团下属的其他子公司，最后再收购集团60%的国有股权。相比第一次的改革方案，除了收购公司变更和明晰了收购的股权比例以外，这次的方案并没有什么明显的变动，因此其命运自然也和第一次一样，未能获得政府的认同。
然而对比前两次改革方案不难发现，实际上从一开始，宜化集团MBO的三部曲基调就已经定下。其核心内容是借由一家壳公司出面收购子公司，通过子公司股权收购宜化集团股权。
而在上月提交的第3次改革方案中，充当壳公司角色的就是财富公司。然而外界对此也产生了种种质疑——财富公司的“财富”究竟从何而来？
财富公司“财富”从何而来？
根据公告资料显示，财富公司的31名出资人中，出资金额最高的是宜化集团董事长蒋远华，达到5595万元，占整个出资额的55.95%。
曾当选2007年中国经济十大新闻人物的蒋远华，进入宜化集团后从技术员做起，历任车间主任、总经理助理、副总经理、总经理，最后升为董事长，一般人可能需要几十年的升迁过程，在他的身上只用了13年。这期间蒋远华还被委派出国留学，2001年作为留美博士的蒋远华回到宜化集团以后，开始了大规模的改革，给处于低谷中的集团带来了生机。资料显示，到2004年，集团的销售收入从2000年的5.8亿元跨越式地增长到36.6亿元。
和集团利润的跨越式增长相似的是，蒋远华追逐财富的道路也是一帆风顺。从两家上市公司的年报来看，蒋远华每年从湖北宜化领取年薪，年薪从2005年的42万到2007年变为69万，至今仍旧保持这个数字。另外蒋远华还因公积金转股，目前持有湖北宜化20384股股份。按照4月20日当日湖北宜化每股21.47元的价格，蒋远华所持有的股票价值超过40万元。
但无论按照每年69万元的最高年薪计算还是加上所持有的股份，5595万元的出资额对于蒋远华来说，都应该是个天文数字，这一数字达到他目前年薪的80多倍，何况2007年之前年薪还并未达到69万。
对此，前述分析师在接受《每日经济新闻》记者采访时，也对财富公司的现金出资来源提出了质疑：高达1亿元的注册资本，这31位宜化集团或子公司的高管从何筹措足够的现金？他进一步表示，财富公司收购两上市公司的4家子公司股权最起码需要10亿元的资金，即便注册资金的问题能够解释，那么这笔巨额资金又将从何而来，也值得关注。
放弃捷径 迂回注资惹疑惑
撇开注册资金等问题，值得注意的是，宜化集团似乎有意将原本简单的收购变得复杂。
按照MBO三部曲的顺序，财富公司首先需要收购湖北宜化和双环科技旗下4家子公司的股权，接着要将股权加上现金增资给宜化集团。
根据湖北宜化2009年年报披露，这4家子公司是湖北宜化以及双环科技的并表子公司，也是两家上市公司利润的主要来源。如湖北宜化旗下的宜化肥业年末净资产3.2亿元，实现净利润1603万元；贵州宜化年末净资产5.47亿元，实现净利润8834万元。双环科技的年报同样显示，旗下重庆宜化去年底总资产18.7亿元，年内实现净利润2119万元。而2007~2009年湖北宜化的净利润分别为3.8亿、2.48亿和2.37亿元；双环科技为9607万、1.67亿以及426万元。
其实两家上市公司如若直接收购4家子公司的少数股东权益，届时将持有子公司100%股份，也将利好上市公司的发展。让人不解的正在于此，两家上市公司对于这些优质资产为何会放弃优先受让权，而选择让财富公司收购后，再注入回上市公司的方式？
另一方面，财富公司在收购4家子公司的股权之后，将以股权加上现金的方式向宜化集团增资，经过一番运作之后再次注入上市公司。这其中财富公司收购的价格以及注入上市公司的价格也成为这次MBO的焦点。
可以肯定的是，如果完成这一过程，注册资金仅1亿元的财富公司将持有总资产400亿的宜化集团49%股份，31位高管的财富也将由此发生巨大变化。
记者随后致电宜昌市国资委询问详细情况，不过截至发稿，国资委办公室电话并没有人接听。湖北宜化董秘鲁丹也未能就相关详细情况给予答复。
股东大会将成最后一道坎
根据5月8日和10日湖北宜化和双环科技的公告，两家上市公司董事会决定放弃对旗下4家子公司少数股东权益的优先受让权，理由是资金压力较大，目前不具备现金收购的条件。另外公告中还指出，财富公司收购4家子公司的关联交易并不构成《上市公司重大资产重组管理办法》规定的重大资产重组，除经两家上市公司股东大会审批外，不需要经过其他部门批准。这意味着，5月27日将要召开的股东大会将决定MBO计划最终是否成行。
据悉，本次财富公司总共需出资10.32亿元来收购4家子公司的非上市股东股权，这一笔巨额资金将以自筹和银行贷款的方式分期支付。在首期股权转让价款支付后，财富公司以及两家上市公司即办理股权过户手续。
此外，根据公开数据显示，两家上市公司都为基金的重仓股。据年报显示，宜化集团持有湖北宜化16.2%的股份，并通过控股湖北双环化工集团有限公司51.2%的股份间接控股双环科技。查阅湖北宜化2009年年报，十大股东除宜化集团外，其余9位均被基金占有。其中，银华核心价值优选现持有1589.92万股，占总股本的2.93%，其余基金的持股量也在799万至1499万股之间。双环科技的情况与湖北宜化相似，前十位股东之内除双环化工集团外均被基金占有。
据wind数据统计，截至2009年末，共有116只基金合计持有湖北宜化2.94亿股，占总股本比例高达55.56%；另有35只基金合计持有双环科技9861万股，占总股本21.78%。由于宜化集团持有湖北宜化股权的比例仅为16.2%，而且到股东大会投票时，宜化集团因为关联交易需要回避，因此这也表明，基金的意向将左右这次MBO的走向。
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