王燮／文

　　2010年，兴业银行不在于能赚多少钱，而是有多大能力补充流失的利润缺口。即便重拾房贷，更多是出于资本金和业绩的考虑被迫为之，所谓兴业银行是否为“半个房地产股”的争论已无意义。

　　1月8日，兴业银行公布了2009年业绩快报，净利润同比增长16%，比2008年的增速32%下降了一半。在去年信贷增速高达40%的前提下，这份成绩单多少有些差强人意。

　　2009年银行业除了信贷的大幅放量外，另一个鲜明特点就是息差的明显下滑，兴业银行也不例外。2008年的ROE为26.06%，而2009年减少1.52个百分点至24.54%，又是一个“以量补价”未成功的典型案例。

　　或许是有意为之？从兴业银行一年来在房地产贷款数据上的波动起伏似乎可以看出蛛丝马迹。

　　2009年兴业银行进行信贷投向的转变是有目共睹的。仅以开发贷款为例，二季度末占比从14.3%压缩到10.4%；根据光大证券的估计，2009年底此类贷款的占比将维持在10%左右的水平，占比减少了27%。

　　上述数据表明，兴业银行正在逐渐抛弃曾经支撑其业绩增长的房贷业务，而在岁末年初的市场上，随着业绩快报的公布，关于兴业银行是否为“半个房地产股”的争论正在如火如荼地进行着。

　　回归地产股？

　　在对国内房地产业的态度上，兴业银行不仅敢于坚持己见，而且还能将这种主见贯彻到业务执行层面。

　　就在1月10日，国务院出台“国十一条”，对高房价施以重拳，房地产股成为抛售的重灾区时，兴业银行却声称要增加房贷的投放。它的理由很简单：未来二套房等政策肯定会慢慢收紧，这其实利于银行按揭利率的上升。

　　兴业银行的“特立独行”已经不是第一次了。进入2009年，在诸多上市银行开始加大房地产信贷的时候，兴业银行却逐步放慢了对这类贷款的投放，反而开始增加基础建设、公共设施等领域的信贷投放。而这类折价贷款(利息打折)的增多必将拉低生息资产的收益率，进而拉低业绩增速。

　　从一年来兴业银行对房贷业务的舍弃到重拾的过程看，它更看重的是风险和价格两个因素。

　　从信贷投放的变化看，兴业银行管理层提前注意到了房地产信贷的风险：2009年中国房地产行业的主流需求是投资或者投机需求，使得房地产行业向着畸形的态势发展。从购买力看，房价的非理性上涨使其远离合理区间，跌的空间比涨的空间大得多。

　　2009年银行业的主题只能用“保利润”来形容，量难补价的情形下，年初市场普遍预期的全年业绩是“零增长”，有一位数的正增长已属不易。量只能最大程度弥补价的缺口。

　　在量价不济的情况下，降低信用成本或许成为唯一出路，兴业银行选择适当退出房贷业务，尤其是风险较高的开发贷款，在降低了整体资产风险的同时，信用成本也随之大幅降低，维持了利润的正增长。

　　兴业银行正在遭遇业绩瓶颈，高投入、高增长模式已如强弩之末。前几年动辄30%以上的ROE增长已不复存在，2010年能在20%左右就很不错。在经济复苏可期的大背景下，2010年政策的不确定性将更明显。新年伊始，“国六条”和存款准备金率上调两个重磅政策的出台就是一个明确的信号。

　　2010年，银行或许并不在于能赚多少钱，而在于能有多大能力补充流失的利润缺口，所谓兴业银行是“半个房地产股”的说法已不现实。即便新年伊始，兴业银行重拾房贷，可能更多是出于资本金和资产负债表的考虑被迫做业绩。

　　不过，兴业银行在业内较高的房贷占比，使其在调整资产结构方面有较大的斡旋余地，可以通过资产总量和结构的变化来稀释地产类贷款的风险。这是其他同样遭遇业绩增长瓶颈的股份制银行所不具备的条件。

　　公允价值秘密

　　公允价值变动会给资产负债表带来很大的影响，根据政策变动改变经营方向需要时间，而单纯依靠资产负债表结构的变化创造利润却能见竿立影。

　　回顾兴业银行的发展，2004年该行在房地产开发贷款上尚无明显优势，但在随后的两年内就将占比从9.76%扩大到16.64%。2007年底，房地产开发贷款占比为14%，个人住房按揭贷款占比高达28%。同期，另一家全国股份制商业银行的华夏银行，此类贷款的占比仅为8%。

　　2008年中期开始，房价不断走低，使得以公允价值作为计价的贷款收益率的波动幅度大于平均，兴业银行在上市银行中受房地产价格变动影响较为显著(见图)。

　　在贷款担保物由于市场价格下降使得贷款违约时，发生实际损失的可能性加大。房地产、土地使用权等正是银行普遍接受的实物抵押物。在会计处理上，贷款发生减值时，将减记至可回收金额。抵质押品的贬值意味着银行拨备要求的增加。

　　2008年末，在兴业银行的总贷款中，抵押品贷款占32.3%，其中，商品房、住宅用地和工业用地的占比分别为22.5%、4.6%和5.2%。因此，市场给予兴业银行“高信用风险β”(高风险、高回报)的股价逻辑。

　　让人意想不到的是，在兴业银行逐渐减少房地产贷款比例之时，其股价却从2009年二季度开始稳步上升。截至2009年8月3日，成为仅有涨幅接近4倍的3只内地银行股之一。当时，支撑股价的一个理由是：因为投资者对风险偏好的上升，使得他们更愿意购买这类“高风险、高回报”的股票。

　　这或许只是脱离基本面的说词而已，归根结底还是因为，房价的上升使得兴业银行的公允价值回升，市场看淡风险，兴业银行就不会因为要提高拨备来迎合市场，从而避免了在会计记账上侵蚀了本来就已走低的利润。

　　从信贷投放的变化来看，兴业银行管理层已经提前注意到了地产类信贷的公允价值变动给资产负债表带来的危害，以及信用成本上升给利润的损害，在股价上升的同时，对房地产贷款的结构调整也在暗中推进。

　　不过，由于信贷总量的增加，必将稀释原有地产类信贷对利润的贡献。其实，在图中已经可以看出，进入2009年9月后，兴业银行股价与房价的关系已不像之前那么紧密了，甚至出现了背离的趋势。

　　需要重点指出的是，银行股价下跌与再融资并无太多关系，更多是银行利润的停滞不前不能推动股市继续前进了。可以参照的例证是，2006年中旬开始不断有银行融资上市，而在经济向好、银行利润走高的推动下，股指一路高歌猛进。

　　经过信贷投放的转变，兴业银行2009年底开发贷款的占比已下降至10%左右的水平；另一方面，在资产负债表中，兴业银行的抵押贷款的占比，已从2008年的42.8%降至39.3%左右。

　　其实，经过放贷大跃进的大多股份制商业银行，很难单纯定义它是一家以何种信贷业务为主营方向的银行。随着信贷方向的调整，现在已不能单纯就地产价格的变化来定义兴业银行的风险高低和业绩表现。

　　原因很简单，在经济上行周期中，只要资本雄厚、经营牌照齐全，加上有足够的营业网点，这家银行只要能保证规模的扩张，就有利润可赚。而现在，随着资本监管环境的趋严，规模扩大的成本，已接近或完全覆盖了利润的增长，这时，原先股份制银行最突出的优点都变成了缺点。

　　因此，兴业银行现在唯一要做的就是，稳住业绩，稳定股价，确保再融资能顺利完成。现在兴业银行的一切战术(信贷如何投放)都将为阶段性的战略(再融资)服务。

　　开始被迫做利润

　　早在2009年末，兴业银行已经向市场暗示了将重新考虑加大房地产贷款。2010年兴业银行经营战略中指出，银行信贷增速会放缓，但仍会高于行业平均，达到20%以上，其中一季度计划安排500亿元左右，二季度300亿-400亿元。

　　在新增信贷结构方面，除了基建项目的持续投放外，管理层强调对按揭贷款、中小企业贷款和节能减排等贷款领域的重视。其中，将个人按揭贷款占比从目前20%提高到25%，还将适当投放房地产开发贷款。

　　业绩快报显示，依靠转让兴业证券获取的5.7亿税后净利润(税前7.5亿，简单按照25%税率计算)，兴业银行提高四季度单季净利润至37亿元，环比增长11%。不错的新年规划，要是再加上一份预期不错的年报，这一切将更加完美，配股融资的顺利完成指日可待了。

　　看似不错的业绩快报，却有着一个目前大多数股份制银行都要面临的严重问题—成本。

　　低于浦发银行总资产(16220亿元)约3000亿元的兴业银行，2009年前三个季度公司仅计提了3亿元的贷款拨备，信用成本约0.06%，中信证券根据年度业绩快报预计，四季度公司维持低信用成本策略。而浦发银行的信用成本为0.28%。

　　不过，兴业银行贷存比由年初的79%升至年末的82%左右，仍小幅上升，较高贷存比下2010年存款增长压力加大，吸收存款的动力加大将抬高其资金成本。

　　在整体经营费用方面，季节性因素仍是环比费用上升的主要原因。兴业银行年末营业费用的环比增速约为28%，剔除股权收益的一次性利好后的成本收入比为50%左右。除正常的季节因素外，兴业银行在一定程度上可以缓解今年一季度及上半年费用大幅回升的压力，但释放力度不大。

　　2009年，兴业银行中部地区的一些分支行，仍实行高薪挖人、高速发展的策略，业务增长非常迅速，但今年这种通过高投入、高成本获取高收入的模式或许不能维持了。

　　虽然高于浦发银行的净利环比下降17%，如果扣除转让兴业证券的净利润，兴业银行净利润环比仅减少8%左右，但净利润的高增长已经过去。因此，兴业银行2010年的信贷肯定会强调均衡投放，而且需要配合到银行资本补充的时间表。

　　对于2010年继续增加房贷，兴业银行的看法是，房贷收紧政策是趋势，看好按揭贷款利率的提升。如果经济不出现大波动，既可以提高利润，又可以节省资本金的占用。对于银行的报表十分有利。

　　其实，为能很好的避免经济波动对业绩的影响，银行可以通过各种手段调节报表利润是一件可喜的事情，如果都像兴业银行这样，既能估计风险，又能保证利润平稳增长当然是好事情。

　　谁都不希望国信证券对兴业银行的评价成为现实：结构调整提升盈利，股权收益或贡献一次性利好。

　　新年伊始，众多已初具规模的银行可能都会遇到一个共同的问题，息差的低迷影响到边际效应，在银行规模扩张到一定程度后，如果利润不能与规模同步，那么规模扩张所带来的成本将对规模所带来的利润产生巨大的摊薄效应，成本压力将逐步体现。

　　目前看来，由于主营业务的息差低迷，而工资的粘稠性较强很难大幅降低(高薪做业务在分支行，特别是新开地区分支行还可勉强实行)，兴业银行只有通过资产结构微调或者压缩信贷成本，来保证利润稳定在一定的水平。

　　比较兴业与民生和北京银行的房地产贷款情况，我们发现民生银行也具有2009年房贷占比下降的特点，而且民生银行也将遇到与兴业银行一样的成本问题。

　　而北京银行的情况正好相反，由于上市之初规模太小，与兴业银行具备一定规模相比，必须在分支行和信贷上投入更多，这样成本将覆盖利润的增长，或者说高息业务(地产贷款)对利润的贡献有限。也就是说北京银行还处在投入的阶段，而兴业银行规模已能持续贡献利润了。

　　当北京银行资产初具规模后，资产结构的匹配将会化解部分信贷的风险。在经过前期的投入后，规模惯性也将开始贡献利润。但北京银行和民生银行都存在着致命的缺陷，就是贷款担保物(质押贷款、抵押贷款、保证贷款和信用贷款)情况。特别是北京银行，根据光大证券的测算，与南京和宁波银行的抵押贷款占有担保物贷款的比例为26.8%和46.3%相比，北京银行只有18.4%，有担保物的贷款比例偏低。

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