□经济视点报记者 李中海

　　继2006年备受关注的收购案后，近日高盛的突然减持，再度点燃起市场对双汇的种种猜测。

　　11月4日，外媒报道，高盛旗下的高盛策略投资(亚洲)有限责任公司，以1.5亿美元的价格向双汇另一战略投资者鼎晖，出售双汇集团5%的股权。同时，高盛还计划在近期内出售剩余的部分股权，最终使高盛在双汇集团的持股比例降至5%左右。还有媒体称，目前高盛仅持有双汇集团10%的股权，远低于2006年入主时的51%。

　　为何高盛仅剩下双汇集团10%的股权？高盛为何大规模减持？双汇未来将走向何方？

　　自从三年前，漯河市政府将双汇国有股卖给高盛和鼎晖后，媒体对双汇的集体猜想就从未停止过。而如今，几乎所有的猜疑，大都围绕“高盛淡出后，鼎辉背后谁在操盘，双汇集团背后的格局如何变化”的脉络而展开。

　　“正常”减持

　　高盛的减持表面看来着实有些“突然”，而事实上却是一个连续的过程。

　　2006年4月，高盛和鼎晖通过双方的合资公司香港罗特克斯，以20.1亿元的价格，联合受让了漯河市国资委持有的双汇集团100%股份，高盛和鼎晖分别持股51%和49%。当时，双汇集团为双汇发展的第一大股东。

　　一个月后，双汇发展第二大股东漯河海宇投资，又以5.62亿元的价格，向罗特克斯公司转让了双汇发展25%的股权。

　　第二年10月，高盛向鼎晖转让罗特克斯5%股权，由此，高盛让出在罗特克斯的控股权。截至2009年6月，罗特克斯直接和间接持有的双汇发展股权为51.46%。

　　“高盛减持，我更倾向于正常减持。高盛对双汇的股权变更、套现是一种纯粹的市场行为，是高盛在调整自己的全球投资战略而已。为什么一定要猜想是双汇MBO呢？”九鼎德盛投资顾问有限公司董事长张保盈分析说。

　　最近两年内，美国的大投行倒闭了12家，银行也开始空前的惜贷。在现有金融危机下，如今高盛看重更多的可能是“现金为王”，这也是其当下全球战略调整的一种需要。

　　在一些被高盛投资的项目中，高盛的退出已是公开的事实。

　　2009年年初，西部矿业公告称，2008年8月7日至2009年1月9日，公司股东、高盛旗下公司Goldman Sachs Strategic InvEStments。累计抛售7804万股公司股票，占公司股份总数的3.2749%，套现金额约5亿。

　　6月，又有消息称，高盛将所持的30.3亿股工商银行H股股份已经售出，套现19亿美元。

　　但是，看似正常的减持，却一再引发“非常”猜测。

　　非常”猜测

　　猜测从管理层控股的海宇公司和海汇公司一路解析到万隆的年龄，甚至有媒体意味深长地以“万隆的年龄和双汇的MBO”推演双汇卖给高盛背后的种种可能。

　　2007年10月9日，高盛向鼎晖转让其在罗特克斯中持有的5%的股份，鼎晖控股罗特克斯。这次股份转让直接引发了“谁是背后实际控制人”的猜测。

　　当时，包括申银万国、平安证券、光大证券在内的多家证券公司的分析师都相继表示“看不清楚”其中的奥秘。他们找不到真正的控制人，只清楚地看到，这是一场对管理层利益没有影响的转卖。

　　越是猜不出、“看不懂”，反而越发激起质疑者们的窥探欲。他们通过自己的探析，想从细微的线索里试图寻找这场游戏背后的真正受益人。

　　到了2009年3月，《上海证券报》转而质疑双汇发展的高分红：外资方坐享高分红疯狂抽血。

　　文章质疑，“在双汇发展2008年度派出的3.6亿元红利中，将有过半流入外资机构。再加上前两年所派红利，大约7亿元的分红被外资股东拿走。”

　　对此种种，张保盈并不认可。他说：“MBO对双汇管理层来说，是一个‘不可能完成的任务’”。

　　张保盈给记者算了笔账：双汇发展现在的股价是50元左右，总股本约为6亿，如果要全部控股，至少需要300亿。就是最低以10%的最大股东形成控股，也至少需要30亿。目前，双汇发展的第一大股东控股30%。因此，对于双汇管理层来说，一下子拿出这么多钱，不太可能。

　　这种分析有一定道理。但是相对于质疑者的问题，却也稍显浅薄。比如，高盛为何只把股份转给鼎晖？鼎晖背后的实际控制人到底是谁？

　　而此前，无论是最初对蒙牛的投资，还是后来对雨润、南孚电池和双汇，鼎晖都扮演着一个重要的角色，被称为资本“骇客”。

　　2006年高盛、鼎晖先后收购了双汇集团股权后，二者实际持有双汇发展股权已高达60.715%，一度可能引发“全面要约收购”。

　　当时，由于双汇发展股价较高，要实施“要约收购”所需资金不菲。不过，在证监会豁免“要约收购”之前，鼎晖投资总裁焦树阁已为鼎晖融得了高达60亿元的收购资金。

　　事实有时往往比看到的更复杂。尽管到现在，谁也没有看到双汇MBO的迹象。但质疑者似乎又都热衷信奉“宁可信其有，不可信其无”。

　　这让万隆很无奈。对于MBO质疑，6月，万隆在接受《经济视点报》采访时多次强调，“双汇这次的重组和我们管理层没有什么关系。”

　　他说，“高盛重组双汇，是在漯河市政府、河南省政府主导下经过层层审批的，我们都是按照法律的程序。另外，我们经过了挂牌、竞标，是完全按照竞标以后，把钱注入到了国资委。整个过程中，我们管理层根本没有插手。”

　　MBO水到渠成？

　　回顾双汇的产权改革史，可以分为四个阶段：第一个阶段是1992年，双汇集团引进香港华懋，企业成为中港合资；第二个阶段是1998年职工持股；第三个阶段是双汇发展上市成为公众公司；第四个阶段是国有股退出，把股权卖给高盛。

　　万隆接受采访时强调，当初没有进行MBO关键是管理层没有钱。但是，所有的质疑者都确信，可以借高盛和鼎晖之手代买，然后在合适时机转到管理层手中。正是沿这个思路，每次股权变更，都会引发市场对MBO的猜想。

　　也正是这个思路，质疑者相信，双汇谋求香港整体上市将为鼎晖退出提供更好的契机。

　　“双汇香港整体上市的概念都错了。”张保盈并不认同媒体的相关报道。

　　他解释说，双汇发展是支国内A股上市股票，要实现整体上市，就要立足现有流通股份，把公司还没有上市的股份融入现有股份里去，那么就要求双汇集团这个母本及其他子公司必须全部都是A股。因此媒体称双汇下属子公司或母本自己在香港上市，有借机实现整体上市的嫌疑不准确。

　　“除非双汇追求国际化发展，有可能在香港上市，但那也不叫整体上市。”张保盈说。

　　和张保盈的观点不同，来自独立分析师的观点认为，双汇的关联交易是迟早要解决的事情，“整体上市”将成必然，但这两年一直处于停滞状态。“这次变动是在双汇集团层面的，这样的变动对双汇发展运营虽没影响，但可为整体上市铺路。”

　　“上市是目标，但不一定是现在，也不一定是在香港。双汇目前的重要工作是在全国完成生产力布局。”11月10日，一位接近双汇管理层的人士强调，这是双汇在本发展阶段所没有完成的任务。

　　不久之前，万隆曾公开表示，近三年，双汇集团在漯河和外地的大力度投资使企业迅速发展壮大，销售收入预计由3年前的200多亿元增长至今年的400亿元，明年计划完成销售收入500亿元，实现四年翻一番。

　　目前，金融危机给双汇提供了整合的机会，它可以低廉的价格收购国内其他的生产线，迅速做大。

　　此前，双汇与北大荒肉业的合资就是一例。“现在还有几条国内的生产线都在和他们谈，投资成本也比较低。”

　　1940年出生的万隆，今年已经69岁。虽然他并不持有双汇集团的股权，但他的身体状况如何以及退休与否，左右着双汇未来的走向。到现在，他还没有考虑接班人问题。

　　“双汇MBO有何不可？”一位不愿意透露姓名的分析师反问。

　　他说，国内一些企业MBO通常采用的方法是掏空企业，让国有资产贬值，而后达到MBO的目的。而双汇在高盛、鼎晖这些投资者进入后，仍以每年100亿的增长速度发展。在这位分析师看来，即便是双汇MBO了也应当是水到渠成的事情，不应受到太多非议。

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