张彤／文

　　先后多次意向重组失败后，*ST国药(600421)终于与仰帆投资达成共识，拟以每股4.53元的价格向仰帆投资和自然人徐进发行约5.09亿股股份，购买二者合计持有的上海凯迪企业(集团)有限公司100%的股权(下称“上海凯迪”)。

　　注入溢价13亿

　　截至评估基准日2009年3月31日，标的资产上海凯迪总资产为13.34亿元，总负债为3.19亿元，净资产为10.15亿元。评估后，总资产为26.27亿元，总负债为3.19亿元，净资产为23.07亿元，评估增值12.92亿元，增值率为127.22%。

　　*ST国药称，本次交易后，公司的营业收入与利润规模将有较大幅度的增长，2009年1-3月实现的营业收入将由交易前的582万元增至16564万元，增幅为2745%；归属于母公司所有者的净利润将由交易前的-481.28万元增至2481万元；每股收益由-0.02元增至0.04元。

　　同时，根据立信会计师事务所出具的《盈利预测审核报告》，上海凯迪2009年将实现营业收入55051万元，实现净利润10817万元；2010年，上海凯迪将实现营业收入144514万元，实现净利润为27610万元，*ST国药2009年和2010年净利润可达10029万元和23936万元。

　　本次发行股份后，*ST国药总股本为70496万股。按立信会计师事务所出具的上海凯迪盈利预测审核报告计算，重组完成后，公司2009年和2010年的每股收益可达0.14元和0.34元，较重组前大幅增加，但上海凯迪能否完成预期的收益，却存在一定的疑问。

　　预期收益能否达到

　　上海凯迪主营房地产业务，2009年度，其房屋开发销售业务预计实现营业收入42223万元，但公告中，*ST国药同时预计上海凯迪2009年将实现营业收入55051万元，二者之间差额高达12828万元。这12828万元靠什么来实现，在公告中找不到答案。

　　青池流水云墅项目是上海凯迪2009年和2010年的主要盈利项目。公告显示，2008年青池流水云墅一期实际销售收入3390万元，成本2435万元，毛利率28.18%。而公司预计青池流水云墅一期2009年将实现收入36503万元，成本22195万元，毛利率为39.20%。同时预计2009年青池流水云墅二期收入5720万元，成本1741万元，毛利率高达69.57%。

　　2010年，青池流水云墅二期收入43855万元，成本18536万元，毛利率高达57.73%。该项目2008年实际毛利率仅为28.18%，届时能否实现上述预期的高毛利率目标存在较大的不确定性。

　　上述担忧并不是多余的。*ST国药公告显示，假设2008年1月1日公司已完成购买凯迪集团100%的股权并办妥过户手续，且凯迪集团产生的损益自2008年1月1日至2009年3月31日期间一直存在于上市公司，2009年1-3月，*ST国药营业收入和营业成本分别约为16564万元和11189万元，全部来自青池流水云墅一期项目，毛利率约为32.4%，而上述青池流水云墅一期项目预计2009年的毛利率约为39.2%，实际发生数已较预期值低了6.8个百分点。

　　数据令人迷惑

　　早在2009年5月13日，*ST国药曾公布过上海凯迪的财务数据，据公司5月13日公告显示，上海凯迪2008年营业收入为56270万元，净利润11063万元；2009年1-3月营业收入为0，净利润为-180.25万元。而2009年8月8日的公告却显示，上海凯迪2008年营业收入为116484万元，净利润21741万元；2009年1-3月营业收入为25337万元，净利润为10495万元。

　　通过对比不难看出，仅仅不足3个月的时间，上海凯迪前后两份报表关于2008年及2009年一季度的营业收入合计差异高达9.56亿元，净利润合计差异高达2.12亿元，两份报表差异如此之巨大，令人疑惑。

　　如果仅用2009年5月13日公布报表未经审计，而8月8日公布的报表经过了审计为由，来解释两份报表之间巨大的差异，则很难令人信服。

　　上述上海凯迪的财务数据包含通信、电线等非房地产开发业务，为保证注入上市公司资产和业务的统一性和专业性，在本次重组*ST国药前，上海凯迪将通信、电线等非房地产开发业务进行了剥离，并为此特编制了上海凯迪备考财务报表。

　　*ST国药2009年8月8日公告显示，在未剥离非房地产业务前，2008年上海凯迪营业总收入116484万元，营业成本76940万元，毛利率约为33.95%。公告同时显示，2008年上海凯迪销售收入中的房地产项目收入共有两项，其中青池流水云墅一期项目收入3390万元，成本2435万元，虹鹿小区二期项目营业收入51067万元，成本43835万元。

　　两个项目收入合计54457万元，成本46270万元，若扣除这两个项目，2008年上海凯迪非房地产业务营业总收入62026.81万元，营业成本30670.31万元，毛利率高达50.55%。

　　根据备考财务报表显示，剥离非房地产业务后，上海凯迪2008年的净利润为-1631万元，而剥离非房地产业务前上海凯迪的净利润为21741万元，按此粗略估算，即上海凯迪剥离出的资产2008年营业收入约为62027万元，净利润约为21741万元，销售净利率高达35%以上。毛利率高达50.55%，销售净利率高达35%，剥离出去的资产盈利水平之高令人瞠目。

　　虽然该部分资产已与上市公司无关，但若该部分资产此前的财务数据存疑，则上海凯迪目前的净资产数据可能存在偏差。

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