21世纪经济报道记者 罗诺

　　你对资本市场的庞大而神秘的中航系有多少了解？也许你知之甚多，或者你不甚了了，但这都没有关系——通过本报记者的调查，将为你掀开中航系的面纱，将这家资本市场最大的上市公司集群的资产整合之道，完全地展现在你面前。

　　目前，中航集团是由中央管理的国有特大型企业，下辖近200家子公司、员工近40万，拥有总资产2900多亿元，旗下共有21家上市公司(其中18家A股、2家H股公司、1家B股公司)。

　　2008年11月，中航集团在合并整合原中国航空工业第一、第二集团公司而成立之后，即提出“3年内子公司整体上市，5年内集团整体上市，今后三五年内把80%资产装进上市公司”。按此推算，在今后三五年间，将有近2400多亿元的资产陆续被装入其旗下的上市公司中。

　　一个事实是，目前中航系旗下20余家上市公司的资产仅约占中航总资产的1/5。由此可以想见，在未来3到5年内，中航旗下20多家上市公司，将各施腾挪之术，把上述2400亿资产纳入自己的上市平台之上。这是一个何其壮观的场面！

　　而按照中航集团“市场化改革、专业化整合、资本化运作、国际化开拓、产业化发展”的思路，到2017年，中航集团将挑战收入万亿的奋斗目标。据中航工业集团于4月16日召开的财务工作会议上的数据，中航集团2008年实现营业收入1668亿元，净利润71亿元。1668亿到10000亿，起点与目标之间巨大的落差，既为中航各上市公司带来了挑战与压力，也为市场提供了无限的想象空间。

　　海通证券机械行业核心分析师龙华对记者说，“并购重组是航空制造业最重要的投资机会。”

　　国信证券分析师李筱筠也认为，中航工业集团重组大方向虽已经确定，但在具体上市公司的重组方案上，仍有超出市场预期的可能。

　　东方证券军工及电子行业首席分析师陈刚指出，中国航空工业改革将为航空制造业带来一个长期的投资机会，短期内则是新中航成立后相关上市公司的资产整合机会，“新任中航集团党委书记林左鸣不仅具有清晰灵活的战略思路，且是善于利用资本市场等企业外部资源的整合高手。”陈刚分析认为，在林的带领下，新的中航集团利用资本运作实现企业发展的步伐不会停止。

　　2009年，是新的中航集团挂牌后的第一年，中航系旗下上市公司的千亿资产整合的序幕已悄然而有序地拉开。

　　十大板块托起2900亿资产

　　2008年11月6日，原中国航空工业第一、第二集团公司合并整合，组建中航工业集团。

　　整合成立后的中航集团采用的是母子公司和事业部二级管理，总部职能为战略管控、资源配置、统筹协调、绩效监控，子公司和事业部是利润中心和管理中心，享有自主经营和业务管理权，原有的企事业单位将逐步改造为成本中心。子一级单位包括运输机、发动机、直升机、机载设备与系统、通用飞机、贸易物流6个专业化子公司，防务、资产管理2个事业部，航空、飞行试验2个研究院，共10大板块。旗下的21家上市公司则同时被各归其位，纳入到相应的板块之中。

　　上述10大板块，既是21家上市公司各自归属的平台，也构成了中航集团的全部，中航集团的2900多亿元资产，也分布在10大板块之中。

　　据记者从有关方面获得的资料显示，十大业务板块中，中航集团的主要资产则主要集中在其六大专业化子公司和两大事业部中。

　　据上述资料显示，在中航集团的分十大业务板块而设立的各大子公司、事务部中，资产规模超过400亿元的共有四家，分别是中航工业防务事业部、中航发动机有限责任公司、 中航系统有限责任公司、中国航空技术国际控股有限公司。 其中，中航发动机有限责任公司、中国航空技术国际控股有限公司总资产规模均已超过500亿。此外，中航投资控股有限公司的资产规模近300亿元，中航飞机有限责任公司资产规模也超过260亿，中航通用飞机有限责任公司资产规模已近260亿元，中航直升机有限责任公司资产规模近200亿元。

　　粗略估算，上述8家企业共拥有资产规模约2820亿元，占中航集团总资产的97%以上。而除去没有直属上市公司的中航投资控股有限公司外，其余七家企业的资产规模达2500亿元。

　　根据中航集团在2011年前后实现80%资产上市的规划推算，在不考虑某些公司进行调整以实现各业务板块间交叉持股的可能性外，上述七家企业的几乎全部资产或将在预定的时间内悉数注入到有关上市公司中。

　　10板块大盘点

　　据记者获得的一份资料显示，中航集团对旗下上市公司定位明确。根据中航集团的有关规划，在中航集团下属的21 家上市公司中，中航科工(2357.HK)将成为中航集团A股外的资产整合平台；洪都航空和成飞集成分属于防务事业部的航空板块和民品板块，西飞国际属于飞机公司中运输机、支线客机业务板块；航空动力、成发科技、ST宇航，分属于航空发动机的主机、传动和控制业务板块；*ST昌河、中航精机、中航光电、东安黑豹属于系统公司中航空电子、航空机电、元器件和民品业务板块；哈飞股份属于直升机板块；贵航股份、中航重机、中航三鑫分属于通用航空、重机和材料板块；深天马、飞亚达、中航地产和港股的中国航空技术国际(0232.HK)、深圳中航集团股份(0160.HK)则分属于工业投资、航空贸易、贸易物流和置业等板块；东安动力属于汽车板块。

　　上述资料同时显示，拥有洪都航空、成飞集成两家上市公司的中航工业防务事业部，其主要职责为依法经营管理防务行业的企业资产，并由集团公司授权委托管理防务产业的事业单位和研发资源，其主要从事战斗机、教练机、无人机及导弹的市场开发、预研研发、采购配套、生产交付、售后服务、质量安全、以及营销、国际合作与贸易等的运营管控；此外还从事公务机的研发，兼营相关防务技术延伸产品的开发、生产和销售。

　　中航防务事业部的主要资产包括沈阳飞机工业(集团)有限公司、成都飞机工业(集团)有限责任公司等10家成员单位。

　　西飞国际所归属的中航飞机有限责任公司，则是中国大中型军民用飞机研制的专业化企业，主要业务包括：大中型运输机、民用客机、飞机起落架系统的预研、研制、生产、销售和服务；从事大型飞机设计、工艺基础技术研究和成果转化；承揽国内外大型客机零部件的设计和制造业务等。其旗下的主要资产则包括西安飞机工业(集团)有限责任公司、陕西飞机工业(集团)有限公司、西安航空制动科技有限公司、中航起落架有限责任公司、中航第一飞机设计研究院等5家成员单位。

　　中航发动机有限责任公司则拥有ST宇航、成发科技、ST吉生化等3家上市公司，旗下主要资产则包括沈阳黎明航空发动机(集团)有限责任公司、成都发动机(集团)有限公司等20家公司相关资产，拥有完整的发动机和直升机传动系统的研发制造体系、试验检测设施和一大批科研技术专家。

　　中航直升机有限责任公司则拥有哈飞股份，其主要资产则包括中国直升机设计研究所、哈尔滨飞机工业集团有限责任公司、昌河飞机工业(集团)有限责任公司和保定惠阳航空螺旋桨制造厂等4家成员单位，主要从事直升机、轻型多用途飞机、螺旋桨、复合材料和风电设备等的研制开发；批量生产销售了直5、直8、直9、直11、H410、H425、EC120和HC120等多种型号直升机；转包生产各种航空零部件，且已经具有了从1吨到13吨的多个直升机研制平台，形成了一系列比较成熟的机型。

　　中航光电等4家上市公司的主管单位为中航系统有限责任公司，该公司还包括中航航空电子有限公司、西安飞行自动控制研究所、金城集团有限公司、航宇救生装备有限公司等32家成员单位，这些公司的主要业务包括：各类飞行器、发动机配套的机载系统及设备的研制、生产、销售和服务；为航天、兵器、船舶、电子信息等防务领域提供相关配套产品及服务；通讯系统及设备、民用电子、微电子、汽车部件及系统、工业自动化与控制设备、智能系统及设备、机械制造设备等的研制、生产、销售和服务等。

　　中航通用飞机有限责任公司则现有包括贵州航空工业(集团)有限责任公司、陕西汉中航空工业(集团)有限公司等40余家成员单位，中航集团的通用飞机、航空机载、通用航空运输以及汽车等等机电类资产都尽归旗下。拥有中航重机(原力源液压)、贵航股份、中航三鑫等3家上市公司，

　　在中航系十大板块业务公司中，中国航空技术国际控股有限公司不仅拥有最大的资产规模，同时也是拥有上市公司最多的板块，作为以从事航空技术和产品进出口为核心业务的综合性大型国有企业，共拥有包括中航地产、飞亚达、深天马等6家上市公司。

　　8家公司已踏重组路

　　2009年年初，在中航工业集团2009年度峰会专业化发展论坛上，中航工业集团资本运营部部长李平表示：中航工业集团资本化运作的目标分为两个阶段，第一个阶段，用3年时间，到2010年，实现集团公司80%的业务和资产上市，第二个阶段，用5年时间，实现集团公司整体上市。以上市公司为平台实现专业化经营，通过内部整合和外部并购，实现跨越式发展。

　　“而要实现在2017年集团公司‘万亿’目标，根据初步测算，则航空工业集团每年销售收入增长要超过22%，总资产每年递增的速度要超过16%。”李平指出，如此增幅仅依靠国家的投资显然是不可能实现的，中航工业集团重组后形成几个平台，就是要通过资本运作，实现专业化发展，实现机制体制的创新，实现3年规划和目标。

　　实际上，早在2008年12月15日，中航集团刚刚挂牌仅1月有余后，其首宗资本化运作项目——*ST昌河重组工作便正式拉开大幕。

　　据知情人士透露，在中航工业筹备期间，中航工业筹备组就做出了《关于对江西昌河汽车股份有限公司进行重大资产重组的决定》。

　　*ST昌河有关资产重组公告显示，此次重组方案包括向中航工业集团出售公司全部资产及负债，同时收购其持有的上航电器与兰航机电各100%的股权。拟置入资产价值超过资产价值的部分，由昌河股份向中航工业以每股5.18元的价格发行7463万股的方式补足。重组后公司的主营业务变更为航空控制系统产品与航空机载照明制造业务。

　　资产置换完成后的*ST昌河则将逐步打造成为中航工业机载设备的资本运作平台。

　　而上述*ST昌河重组方案已于2009年5月初获中国证监会有条件通过。于2009年4月11日起已经暂停上市的*ST昌河则将在重组后重新申报恢复上市。

　　*ST昌河重组刚一获批，其效果似乎便立竿见影。2009年7月22日，*ST昌河发布2009年中期业绩修正公告，对其于2009年4月24日在2009年度第一季度报告中披露了公司上半年累计净利润可能为亏损的公告进行了修正，称“目前经公司财务部门初步测算，公司2009年度中期业绩将实现盈利。预计上半年业绩将扭亏为盈。”而去年同期其净利润却为-1.47亿元。

　　上述业绩修正公告坦言，*ST昌河之所以扭亏，是因为至2009年6月30日，其主营业务已由汽车制造变更为航空照明及控制系统制造等，“按照公司重大资产重组方案，航空照明及控制系统制造等业务2009年上半年的经营成果将反映到公司的中期业绩中。”

　　据记者了解，实际上，截止到2009年7月底，中航工业集团麾下已经共有8家上市公司踏上了重组整合之路。

　　其中除了*ST昌河和近日重启增发之门洪都航空外，还包括力源液压、贵航股份、ST宇航、东安黑豹、中航三鑫、中航地产等六家上市公司。

　　其中，力源液压也于2009年7月22日起正式更名为中航重机，据其公告显示，中航重机已突破原来单一生产液压件的格局，形成锻件、液压、散热器、燃机精、新能源投资五大业务板块，各个业务的企业均是各自行业内的优势企业，将成为中航集团整合重机业务的平台。

　　目前，除ST宇航的重组方案已获股东大会通过、东安黑豹重组正欲提交股东会审议外，中航三鑫、中航地产、贵航股份的有关重组方案也于近期获得其相关董事会审议通过。

　　其中，贵航股份拟向其控股股东贵航集团及其控股的盖克机电定向发行股份购作为支付对价购买贵航集团持有的贵州风雷航空军械有限责任公司100%的股权和贵州天义电器有限责任公司100%股权以及盖克机电持有的中国航空工业标准件制造有限责任公司100%的股权。

　　中航地产拟向大股东深圳中航和中航国际以8.94元/股定向增发2.5亿股募资约22亿元，其中中航国际以现金10亿元认购1.1亿股，深圳中航以其持有的评估值为60，617.63万元的华城置业100%的股权认购0.7亿股，以对中航地产的6亿元债权认购0.7亿股。此次增发完成后，大股东中航国际将直接持有公司38.2%权益，合计持股为76.4%。

　　东安黑豹则拟以4.29元/股的价格，向中航工业全资子公司——中航投资和金城集团定向增发约7200万股，在完成重组后，原本的主营业务为微型和轻型货车的生产和销售的东安黑豹，则将变身主营专用汽车业务。

　　而在2009年5月因增发底价倒挂而终止增发的洪都航空，在短短2个月后再度重启整合。据有关人士分析，除了增发价格阻碍了其当时的增发外，还因为中航防务公司对于相关产业要进行深入透彻的整合，未来要注入资产将不仅限于洪都集团，未来的重组值得期待。

　　大面积重组势在必行

　　一边是中航系上市公司中如火如荼的重组，另一边却不得不承认，除了中航工业集团已上市的这20%的资产盈利情况并不让人乐观外，拟新注入上市的部分资产盈利能力状况也同样让人质疑。

　　2009年7月27日，西飞国际发布的2009年度中报显示，西飞国际2009年上半年营业收入20.8亿元，同比下降51.01%，归属于母公司净利润-5332.5万，同比下降138.65%，每股收益-0.02元，去年同期是0.06元。

　　哈飞股份2009年一季报显示，其2009年一季度每股收益仅为0.0029元，净利润同比下滑47.72%。而改名前的中航重机，在2009年一季度每股收益仅为0.05元，同比下降30.92%。

　　而在今年中报中实现利润大涨而成功扭亏的ST宇航、*ST昌河，则是得益于资产重组。

　　近日重启增发的洪都航空在2009年一季度则更是每股仅0.011元的收益，同比净利润降幅达91.70%，而据其2009年7月21日发布的中报业绩修正公告显示，预计2009年上半年归属其母公司的净利润将同比下滑四成左右。

　　原本的主营业务为微型和轻型货车的生产和销售的东安黑豹，由于市场竞争日趋激烈，公司又面临着整体规模较小、研发投入不足、生产技术水平不高等内部困难，近几年来一直处于亏损或微利的状态，尽管2008年，其已经成功摘去了ST的帽子，但2008年年报又重新陷入亏损。

　　因此，中航工业集团下面各公司的重组，已犹如箭在弦上。

　　除此之外，在近期中航工业集团对其所属上市公司进行的重组整合中，有关先期拟注入资产的盈利能力和增发价格等方面，再度遭到市场的质疑。

　　2009年上半年，中航启动了东安黑豹的重组。拟以4.29元/股的价格，向东安黑豹注入的中航工业全资子公司——中航投资和金城集团所持有安徽开乐、柳州乘龙、上海航空特种车辆有限责任公司、金城专用车零部件制造事业部相关的资产和负债。

　　但据公开资料显示，安徽开乐2008年总资产为5.4亿元，净资产2.7亿元，实现净利润1839万元；柳州乘龙2008年总资产1.6亿元，净资产为1.4亿元，实现净利润1186万元；2007年还亏损的中航特，在2008年实现净利润为185万元，；零部件事业部2008年净利润为507万元。

　　“表面看，新资产的注入将给公司带来可观的预期，但恐怕难以对东安黑豹的盈利状况有实质性改善。”一位长期关注航空制造业板块的分析师向记者坦言。实际上，上述四块拟收购资产中，除金城集团本部资产外，其余大部分均为“中航系”公司刚收购不久的资产，其收购的时间较短，同时收购后外方股东持股较多，其这四家公司分散于安徽、柳州、南和上海4家公司，集中度不高，地域跨度较大。

　　“拟注入的近3亿元净资产，实现的净利润却仅2000万元左右，净资产收益率6%，摊薄到每股收益仅7分钱。”在其重组方案公布之初，市场对其质疑不断。

　　“对于中航系的上市资产情况，从目前来看，虽然不尽乐观，但反过来看，对中航工业集团而言，一面是2017年营业收入达万亿的目标，一边是三年内80%资产上市的承诺，这也表明在今后三年中，其相关上市公司的业绩和资产情况或将有翻天覆地的变化。”上述不愿具名的长期关注航空制造业板块的分析师告诉记者。

　　7大平台整合路径

　　“集团公司旗下的10大产业板块，原则上不再进行新的IPO。”中航集团党组成员、副总经理吴献东在中航集团挂牌之初向媒体透露表示，集团公司计划“按现有的上市公司，对各个子公司加快专业整合和资本运作，同时寻求以后的整体上市。”

　　如此看来，由于中航集团旗下上市公司几乎都集中在7大产业板块中，在中航集团计划用3年左右时间实现子公司的专业化整合和整体上市的目标计划下，分别归属在中航集团旗下7个平台中，将担负相关的资产整合载体的上市公司则尤为值得关注。

　　作为中航飞机有限责任公司旗下唯一一家上市公司的西飞国际，或将成为中航集团旗下民机资产整合平台。海通证券分析师龙华坦言，“中航飞机存在将其旗下其他公司的运输机资产注入到上市公司的可能。”

　　中航飞机有限责任公司旗下的主要资产则分别包括在西安飞机工业(集团)有限责任公司、陕西飞机工业(集团)有限公司、西安航空制动科技有限公司、中航起落架有限责任公司、中航第一飞机设计研究院等5家成员单位，而其中陕飞集团的运8和运12运输机资产最为优质。

　　另一家以飞机为主业的公司为哈飞股份，“哈飞作为中航工业直升机公司的唯一上市公司，有可能成为直升机资产的整合平台，可能注入的资产包括昌河飞机、保定惠阳航空螺旋桨厂、中国直升机研究所等。”龙华于2009年8月初发布的一份调研报告中指出。

　　就航空动力这家上市公司而言，其整合路径似乎更加清晰。早在其借壳上市时，大股东已承诺将该公司作为航空工业集团发动机业务的唯一整合平台，这一资产包括包括沈阳黎明、贵州黎明等优质发动机资产。

　　更名后的中航重机无可争议地担当起中航集团的重机资本平台，且其大股东也承诺将进一步将中航集团内与中航重机相同或相近的资产注入到公司。

　　“目前中航工业还有陕西红原航空锻铸工业公司、金城南京机电液压工程研究中心等与公司业务可能存在竞争关系的资产，未来集团有望继续将相关业务资产注入公司。”龙华指出，中航重机还因通过收购燃机动力，间接取得惠滕风电20%的股权，“风电业务是公司利润增长的一大亮点。”

　　而将成为中航集团旗下的航空发动机控制系统资产整合平台的ST宇航，早在2008年12月4日发布重组预案，拟通过资产置换与定向增发，注入长航液控、贵州红林、西安西控、北京长空等公司的与航空发动机控制系统相关的优质资产，公司主营业务将转变为航空发动机控制系统制造。

　　但此次资产置换完成后，中航工业集团几乎没有其他类似的资产可供整合，ST宇航后续资产注入可能较小。

　　而*ST昌河为中航集团旗下航电资产整合平台，已率先一步剥离汽车业务，公司主营业务成功转变为航空照明系统与机载电机电器制造与销售。

　　就洪都航空而言，龙华认为，其所在的防务公司是中航工业的核心板块，旗下拥有成飞集团、沈飞集团、洪都集团等优质军工资产，预计公司将被定位成军品资产业务的整合平台，发展空间巨大。但由于该资产较敏感，保密性较强，整合时间可能会滞后于其他板块。

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