增发预案背后的隐秘资本局

　　李俊辉

　　大风起于青萍之末。

　　尽管海信集团董事长周厚健过去几年内一再强调“一直没有考虑过用这种方式(MBO，即管理层收购)改制，而且也没有这种规划”，但2009年5月海信集团旗下ST科龙(000921.SZ)第三次抛出的定向增发方案还是难逃这种嫌疑。

　　《中国经营报》记者掌握的最新海信集团高管持股名册以及相关资料显示，海信高管们在MBO上市公司ST科龙上布局已久，而且手法极有策略，几乎一路贴着“红线”运作；更巧妙的是，如果本次定向增发成功，海信高管们有望通过“潜伏”在方案中的一支“奇兵”实现对ST科龙的实际控制，只要时机合适，可立即完成法律意义上的控股，实现MBO。

　　股权已“临界”

　　根据ST科龙2009年5月8日公告的《非公开发行股份(A股)购买资产暨关联交易预案》，海信集团持有青岛海信电子产业控股股份有限公司(简称海信电子控股)55.59%的股权，但《中国经营报》记者从青岛市工商局查证的资料显示，海信集团持有的海信电子控股的股权比例是51.01%，信息的变更时间是2009年3月30日，在预案公告之前一个多月。

　　这种披露信息和实际信息的不一致是疏忽还是有意？

　　资料显示，以周厚健、于淑珉(海信电器(600060.SH)董事长)、汤业国(ST科龙董事长)、肖建林(海信集团副总裁)等高管组成的81名自然人现金出资拥有海信电子控股48.99%的股权，已经逼近控股的边缘。其中周厚健以现金出资1343.81万元，占有7.28%的股权，是自然人第一大股东，于淑珉出资1014.32万元，占5.5%的股权。

　　工商资料中的一个细节还显示，海信集团高管(骨干员工)层还在不断地加入到这份股东名单中，从海信集团公司工会处获得低价转让的股份。

　　2009年3月2日，海信电子控股在青岛海信大厦23楼召开了临时股东大会，决议“按照《公司章程》”将海信集团工会持有的100万股股份以1.97元/股的价格，转让给王芝辉、陈彩霞、刘伟杰、孙瑛等四名“骨干员工”。

　　如果海信电子控股继续按照公司章程进行这种股权转让，高管组成的自然人股东们将很快超过海信集团的控股比例，实现绝对控股。

　　海信电子控股拥有海信空调93.33%的股权，而海信空调目前已经是ST科龙的第一大股东，占有25.22%的股权，如果ST科龙增发成功，海信空调将占有45.35%的股权。

　　如此，海信电子控股实现了对ST科龙的绝对控股，周厚健等高管也就实现了对上市公司ST科龙的实际控制。

　　青岛工商局的工商资料显示，海信电子控股最早成立于2001年，海信集团以非现金出资的方式占有87.75%的股权，周厚健等自然人占有14.25%的股权。随后至2006年10月，这家公司通过三次增资扩股，注册资本由1.24亿元增加到1.69亿元，海信集团的股权被稀释到62.83%，自然人上升到37.17%。

　　奇怪的是2006年11月，刚刚完成增资的海信电子控股又进行了股权结构调整，在注册资本不变的情况下，海信集团的持股比例进一步下降到55.59%，自然人上升到44.41%。

　　到2008年，又有王瑞吉、简志敏、刘春新(ST科龙董事)、周小川等4名新股东加入，再就是前文提到的2009年3月，海信集团公司工会向4名股东再转让100万股股权。最终形成现在海信集团占有51.01%，自然人占据48.99%的“临界状态”。

　　海信空调“会师”

　　海信电子控股是海信高管们运作的幕后平台之一(另一个是在英属维尔京群岛注册的海信国际，持有海信空调6.67%的股权；海信电子控股拥有海信国际100%的股权，二者合起来100%控股海信空调)，在前台的是海信空调，它是法律意义上ST科龙的第一大股东，随着增发它将获得更大的控股权。

　　从海信电子控股成立至今，通过一系列错综复杂的股权运作，目前高管们的“兵力”已经基本实现了在海信空调的“会师”，总攻一触即发。

　　“会师”的路径主要有三条：

　　一是股权的无偿传让。

　　海信空调最早设立于1995年，由海信集团与香港中渝实业合资组成，海信集团出资1260万美元，占70%股权；香港中渝实业出资540万美元，占30%。

　　2000年11月，海信集团与海信电子控股签署了《股份转让协议》，海信集团将所持有的海信空调全部股份无条件转让给海信电子控股，并办理了工商变更登记。经过2005年的一次增资，海信电子控股占到93.33%，2007年香港中渝实业将其6.67%的股权以432万美元全部转让给海信国际。海信国际是海信电子控股的全资子公司，2005年3月9日设立。海信电子控股实现了对海信空调的完全控制。

　　这里有一处蹊跷：青岛工商局的资料显示海信电子控股注册成立于2001年，但早在2000年11月海信集团就已经向海信电子控股无偿转让股权，并能顺利办理了工商变更登记。

　　二是资产零溢价转让。

　　海信北京是这次增发预案中要注入上市公司的资产之一，其划归海信空调的过程是典型的零溢价转让。2002年9月，海信集团将持有海信北京55%的股权以4714.05万元的价格全部转让给海信电器；到了2007年10月，海信电器又以同样的价格全部转让给了海信空调，5年间，资产价格没有任何升值溢价。

　　三是资产低价转让。

　　按照增发预案，海信日立和海信模具的部分资产也要注入ST科龙，这两家公司的股权原本属于海信集团所有，这次都以协议的方式低价转给(准备转给)海信空调。其中，海信日立49%的股权是不超过1.96亿元的价格；海信模具78.7%的股权价格是不超过1.49亿元。

　　海信营销会师海信空调的过程更有意思。海信营销是2003年7月海信电子控股与杨云铎(海信集团副总，不是海信电子控股的自然人股东)共同出资成立的，海信电子控股拥有90%的股权。2003年11月增资后，石永昌(海信高管，海信电子控股自然人股东之一)等43名自然人拥有28.5%的股权。但2007年，海信营销的全体股东向海信空调转让了全部股份，成为其全资子公司。不过《中国经营报》记者尚未查证这次转让是哪种形式。

　　在增发预案中，这些资产“会师”海信空调被解释为内部整合，解决关联交易的问题，但仔细梳理下来会发现，其背后是海信电子控股以及海信国际对海信集团资产的逐渐转移聚集。目前，海信电子控股已经拥有海信集团旗下六大板块中白电、房地产、通信业务三大板块。

　　实际控制ST科龙后，海信电子控股完全可以选择时机再把这些资产注入上市公司。ST科龙就可能化身“海信地产”或“海信通信”。

　　潜伏的股东

　　这次增发预案要注入的资产中，海信模具是比较特殊的一个，除了海信空调这个共同的控股股东外，它还拥有47个自然人股东，占有21.3%的股权。

　　巧合的是，这些自然人同时也是海信电子控股的自然人股东，比如王培松、于昕世、刘殿伟、代慧忠等。王培松在海信电子控股拥有1.84%的股权，位居自然人股东第七位。

　　这就意味着，增发预案是收购海信模具78.7%的股权，但实际上另外的21.3%也在海信电子控股背后实际控制人掌控。有了这支“潜伏”的奇兵，海信电子控股对ST科龙的实际控制力至少比表面上看起来要强。

　　周厚健一再声明不会用MBO的方式改制海信，那“埋伏”这支奇兵背后的目的更像是通过MBO改制ST科龙。

　　如果奇兵是为了MBO而备，为什么选择这个时候？

　　由于事涉敏感，《中国经营报》记者采访的几位行业分析师都不愿意透露自己的真实姓名，其中一位资深家电行业分析师认为，从目前ST科龙的业绩看，股价已经是高估了，其主要依赖的空调和冰箱等产品也正遭遇行业低潮，盈利前景并不乐观，海信的高管们如此费尽心机布局，应该有两个原因：一、股价现在正处于低位，增持成本低廉；二、对控股上市公司的战略布局已经基本完成，只等时机成熟。

　　海信高管们整个过程目前并没有触及法律底线，海信电子控股大股东还是海信集团，虽然只有1.01%的微弱优势。收购ST科龙股权用的是集团提供的6.8亿元人民币，加上股改对价的成本，海信集团控制ST科龙的成本实际上在9亿元左右。

　　是否可以认为海信高管们依靠集团的钱完成了MBO ST科龙前夜的一切准备，再利用集团股权激励的政策实现对海信电子控股的掌控进而实质控制上市公司？

　　本报记者汪华峰对本文有重要贡献

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