蔡晓铭

　　随着指数的踟蹰上行，蓝筹股的估值在近期迅速提升，但面对仍然显得疲弱的基本面，以及充满不确定性的宏观经济，机构的分歧正在加大，在一些热点的蓝筹股上，中外机构的估值差异达到一倍之多。是境外机构过于执着和冷静，还是国内机构过于乐观？以上港集团为例，瑞银给出的估值为3.1元，评级为“卖出”。中信证券给出的估值为6元，评级为“增持”。在国内研究机构跟随行情的乐观评级中，蓝筹泡沫似有抬头。

　　4月27日，上港集团(600018)公布的09年一季报显示，营业收入同比下降13%至37亿元，净利润下降28%至7.34亿元，经常性净利润下降39%至5.98亿元。业绩公布当日，公司股价下跌4.2%，但是第二日即掉头向上。截止5月6日，该股股价自一季报披露以来涨幅仍然达到了14%以上。加上此前国家建设国际航运中心的政策利好刺激下的价格上涨，上港集团一个多月来涨幅已有50%。

　　这种股价与基本面背离的现象，究竟是公司的估值的合理回归还是泡沫的酝酿？券商研究员之间存在着较大的分歧。

　　一季度业绩大幅下滑

　　从基本面来看，上港集团的集装箱业务中80%属于外贸箱，其中52%来自欧线、美线和日本。2009年，受世界经济形势的影响，公司的箱量增长面临严峻局面。整个一季度，公司集装箱吞吐量同比下降15.1%，而新码头的折旧摊销、人工成本增加造成营业成本未能同比下降，净利润率同比下跌了6%以上。

　　大多数券商对于二季度上港集团的业绩也均表示不乐观，瑞银证券预计吞吐量的弱势会延续到09年2季度，而09年下半年将随着外部需求的复苏而恢复。公司的吞吐量可能受到转运、空箱和国内集装箱增长的提振，但由于收取的每集装箱收入减少，盈利能力可能会降低。

　　业绩的大幅下滑为何反映在二级市场上却是股价的上涨？国内部分机构在报告中认为，市场关注的是洋山港试点启运港退税政策对上港集团带来的利好影响。今年3月25日，国务院原则通过了“关于推进上海加快发展现代服务业和先进制造业，建设中国国际金融中心和国际航运中心的意见”。

　　洋山港试点启运港退税政策是上海建设国际航运中心方案中重点争取的政策之一。根据这一政策，只要国内货物确认离开启运港口发往洋山港中转至境外，即被视同出口并办理退税。目前我国北方的船只一般都可以享受到退税政策的韩国釜山进行中转，若洋山港争取到启动港退税政策，则将分流釜山的中转箱量。

　　国内外机构分歧过大

　　仔细查阅各券商报告对上港集团股价的观点发现，国内外券商对公司股价的预测相差甚大。从业绩预测来看。瑞银证券预测2009年公司营业收入为181.13亿元，每股收益为0.16元；2010年营业收入为189.19亿元，每股收益为0.15元。而中信证券预计公司09年营业收入为189.03亿元，每股收益为0.19元、2010年营业收入为198.49亿元，每股收益为0.22元。中信证券的业绩预测显然更加乐观。但EPS显然不是决定其给予目标价位的单一因素。中信证券在4月28日的研究报告中给予了公司6元的目标价位，而瑞银证券则得出3.1元的价位。照此目标价位来计算，瑞银证券给予的股价对应的09年动态市盈率只有19倍，而中信证券给予的股价对应09年动态市盈率为31倍。

　　洋山港退税政策能否支撑公司股价的高估值？中信证券指出，上海国际航运中心指导意见细则近期即将出台，预期将包含一系列政策如在洋山保税区注册的航运企业、物流、仓储、装卸企业免营业税，其中最重要的政策——启运港退税政策如果实施将给公司带来实质性利好，大幅增加洋山港区的中转箱量，进而提升其竞争实力。而瑞银证券则认为，天津、大连、青岛等北方港口也在争取启运港退税政策，未来很可能对上海港形成竞争。此外，上海到2020年成为全球航运中心只是长期利好，并没有短期效应。公司股价涨幅对于该利好的刺激有反应过度之嫌。

　　调升评级仅因“交易性机会”

　　事实上，中信证券在维持上港集团的“增持”评级中，给予的理由是上海国际航运中心指导意见细则出台后给公司带来的交易性机会。与此类似的是近期大涨的中国联通(600050)，公司的一季报业绩表现低于预期，但是受到二级市场表现的影响，不少国内券商乘势调升了评级。例如国金证券出具报告的报告中就给予了公司股价“买入”评级。作为一个在未来2-3年存在高增长机会的蓝筹股，无疑会成为一些资金投机的目标。但是3G业务尚处于发展初期，业绩的不确定能否支撑高估值还值得商榷，否则，仅仅因交易性机会而调升评级引来的只能是促发股价泡沫的堆积。