编者按：

　　这个群体藏污纳垢，同样，它也藏龙卧虎。

　　截至4月3日，深沪两市共有207只(包括退到三板上市的PT公司，这是为了能从更长的时间跨度考察，有AB股同时上市的算两家)ST股，占两市上市公司总数1658家(包括已经退市的7只股票)的12.5%。

　　这一比例是高是低，我们无法评说。它们从资本市场上筹集到了多少资金，我们现在也难以准确计算，但可以肯定，进入这些公司的资金成了沉没资本和无效资本。从这一角度出发，我们似乎也可以反思资本市场资源配置效率的高低。

　　尽管如此，这是任何一个浸淫中国股市者所不可忽视的群体，因为它总是能通过脱胎换骨的改造不断制造出耀眼的明星和暴富神话，但也有一些病入膏肓无可救药者不得不进入三板而名存实亡。可谓天堂地狱一线之隔。

　　上市公司连续数年出现亏损，是每个市场都会有的现象。但我国ST股的出现有太多的原因，除了经济因素外，还包括历史的、制度的以及社会层面的因素，如我国资本市场的逆向生长特点、经济结构的转型和产业的兴衰、对投资者利益的保护等等。

　　开什么样的花结什么样的果。

　　我们试图对该族群进行全面梳理，找出这个群体的共同基因，同时也希望能找出ST公司扎堆省份的特殊基因，以探求这一切究竟是形势造就还是有意为之？是短暂还是久远？是偶然还是必然？ (仿佛)

　　21世纪经济报道记者 刘宏刚

　　正在揭晓的年报成绩单昭示着连续亏损股的未来命运。

　　因2007、2008连续两年亏损，上海白猫股份有限公司股票自3月24日起被实施“退市风险警示”特别处理，股票简称变更为*ST白猫(600633.SH)，成为今年第一家披星戴帽的上市公司。

　　站在十字路口的并不仅仅是白猫股份。3月26日，上海航空也也因为2008年巨亏12.49亿元而被戴上ST的帽子。今年似乎成了ST年。

　　尽管ST类股票的成因各异，但本报记者统计发现，在目前仍在交易的122家ST(*ST)类上市公司中，经营性亏损仍是导致其被“特别处理”的罪魁祸首，甚至因为当地的主导行业的衰微乃至产业结构的转型，而呈现出了地域性集群的特征。

　　活着，还是死去？留给上市公司喃喃自问的时间并不长。由于“壳”资源的价值犹存，加之经营性扭亏普遍存在难度(这对经济衰微的2009年度更是如此)，重组成为绝大多数ST类公司的必然之选。而由于重组前后基本面的巨大变化，二级市场对ST股的爆炒也就如影随形。

　　贵州：

　　唯一一个没有ST公司的省份

　　记者从ST公司占当地上市公司总数的比例进行区域比较，发现好几个区域居高不下，由高到低依次是陕西(29%)、深圳(23%)、东北三省(20.4%)、重庆(20%)、湖南(19%)、四川(17.8%)、湖北(17%)、福建(16%)、广东(11.4%)。

　　与此形成对照的是，在浙江、江苏等上市公司众多的资本市场大省，ST类公司数量却微乎其微：浙江119家上市公司中，仅SST海纳一家；江苏111家上市公司中，ST(*ST)类公司占三席，占比为2.7%。

　　总的来看，ST公司数量与经济发达程度存在极强的关联性，东部沿海发达地区的上市公司质量要普遍好于中西部地区，虽然唯一一个没有ST类公司的行政区域是位于西部地区的贵州省，但该省总共只有16家上市公司。

　　差别为何如此大，究竟是出于偶然还是暗藏着某种玄机？

　　上海隆瑞执行董事尹中余指出，四川、湖北等地ST股扎堆，部分属于历史遗留问题，在股份制改革之初，当地的发改委思想开放，率先批准设立股份公司，其中不乏一些改制时间较长的老企业以及一些三产企业、中小企业。这些改制企业中发行了很多内部职工股，其上市动力因此较大，但也因此埋下祸根。

　　以股份制改革走在全国前列的四川为例，一大批率先进行股份制改革的企业早已沦为“壳资源”：在今天的沪深交易所早已没有了“川盐化”、“川长征”、“红光实业”、“银山化工”等企业的身影。

　　ST股数量的多寡和当地主导行业的状况不无关系。

　　大成律师事务所高级合伙人李云丽表示，湖北有不少医药企业，医药企业在全世界都是需要高研发、高投入且存活难度大的行业，我国目前还是以仿制国外超过保护期的药品为主，缺乏自主研发的能力，而且盈利比较依赖两、三个主要品种，抗风险能力更差。

　　而在非由经营性因素直接导致的ST公司中，“担保圈”则是一个造就ST股扎堆的“功臣”。

　　在中国资本市场的发展过程中，曾出现多个以区域集群为特征的上市公司“担保圈”，这些“担保圈”犹如“裹着蜜糖的毒药”，在舔食蜜糖的时候，一荣俱荣，待蜜糖耗尽，则尽显一损俱损之态。

　　近年来影响最大的当属以河北三家上市公司为铁三角的“河北担保圈”，在其所涉及的宝硕股份(600155.SH)、沧州化工(600722.SH)、东盛科技(600771.SH)、河北宣工(000923.SH)、风神股份(600469.SH)5家上市公司中，前三家已然进入ST的行列，其中两家就扎堆于河北。

　　重组：ST股的出路

　　盛衰有道，成败有数。

　　李云丽称，股权分置改革后大家还是想把上市公司做好，过去上市圈钱就走的心态已不多，ST公司出现的主要原因已是行业景气度和企业自身的经营能力。

　　而当前的行业景气情况仍不容乐观。国元证券宏观分析师郑旻对记者表示，经济周期分为高涨-危机-萧条-复苏四个阶段，我们现在处于萧条时期，而不是复苏。萧条时期的时间最长，企业利润受伤也最深。

　　在此背景下，上市公司因经营亏损而面临“特别处理”的危险正在逐步加大，增量ST公司大量涌现在所难免，更为重要的是，如果经济萧条期仍将持续，其依靠经营扭亏的希望将如风中之烛。

　　对于那些扭亏无望的公司而言，如果满足“公司最近三年连续亏损”或者其他相应条件，将会被暂停上市。在股票暂停上市期间，上市公司在法定期限内披露暂停上市后的第一个半年度报告；且经审计的半年度财务报告显示公司已经盈利，上市公司可以向交易所提出恢复上市申请。

　　而如果恢复上市申请未被受理或未被核准或符合其他法定的条件，公司股票将被终止上市，也称“退市”或“摘牌”。

　　退市并不一定是破产或解散，只要未宣布破产，终止上市的公司仍然存在并运作。上市公司终止上市后，中国证监会将准许合格的证券公司为终止上市的公司提供代办股份转让服务，即进入通常所说的“三板”。

　　在一些主张“治乱世当用峻法”的市场人士看来，这样的制度设计一而再而三地给质劣公司以喘息的空间，似有纵容之嫌。

　　李云丽认为，三板基本不具备融资功能已经使这个公司的价值边缘化，没必要一棒子把流通股股东的交易权利打死。美国上市公司也会因亏损、低交易价、低交易量等原因而退市，但也会有OTCBB、PINK SHEETS等报价市场来承接，这些市场也类似中国的三板。

　　而且，给这些公司足够多的喘息机会还是因为中国是一个散户居多、投资者心态并不成熟的市场，李云丽认为，如果退市门槛很低，某些流通股股东因为自身利益受损可能做出过激行为，相关各方也比较为难。

　　但是，暂停上市乃至退市转“三板”，毕竟意味着相关权利的极大丧失，而一旦上市公司被ST了，其未来命运就已开始埋下伏笔：无论证券市场还是银行，都很难为其再提供资金支持，因此各上市公司乃至地方政府会不遗余力地参与到扭亏保壳的行动中来。

　　于是，大股东乃至实际控制人以及当地政府的“赠与”行为大行其道，而更为普遍、也更能创造“多赢”局面的则是并购重组，借尸还魂。

　　股价传奇：ST股的最大吸引力

　　而借尸还魂的并购重组运作则在二级市场上催生了一大批牛股。

　　4月3日，在大市下跌及有色板块跌幅居前的背景下，有望被注入矿产资源的ST有色(600259.SH)再次涨停。按其停牌后于今年1月19日的收盘价6.6元及3日16.41元的收盘价计算，涨幅为1.48倍，而今年以来的最高涨幅则接近两倍，当之无愧成为今年以来ST牛股之一。

　　这还不是最牛的。历史上股价最贵的股票是中国船舶(600150.SH)，其在2007年10月11日曾达到300元的历史高价，其前身就是ST重机。另有*ST吉纸(现为“苏宁环球”，000718.SZ)期间飙升74倍； *ST金泰(600385.SH)一度暴涨21倍，均曾创造传奇。

　　ST股的财富效应让那些梦想一夜暴富的炒家们如过江之鲫般蜂拥而来。自去年11月至今年3月30日收盘，ST股的涨幅达77.31%，远高于36.40%的大盘涨幅。

　　而2009年也注定将是“ST年”， 郑旻称，在萧条期，好股票大家买来“投资”，却得不到理想的回报，坏股票本身就是去“投机”的，本来也不想得到什么回报，所以这个时期一定是与基本面脱钩的投机炒作。

　　在郑旻看来，ST要走强必须有两个必不可少的条件：第一是有大资金介入，并且拿到足够的筹码；第二是大股东非常有实力做资产重组，或者大股东毫无实力但把公司卖给一个有实力的新股东。

　　除此之外，还有两条较为明晰的炒作主线：一是在那些处于ST或者*ST边缘的上市公司下赌注，赌其会在会计年度内进行利润调节；二是结合内幕消息，在ST或者*ST公司“摘星除帽”前捞一把。

　　但在长期从事并购业务的尹中余看来，对ST股的爆炒导致某些公司由于股价太高而不能重组，结果形成了自我否定的循环。爆炒的另一个后果是导致投资者无风险意识及无风险识别能力：正常情况下人们应该对ST股予以回避，但现在是越烂越好，因为越烂越有可能招来人重组。

　　尹中余说，这种风险意识缺乏的市场不仅造成市场无定价能力，还导致发行制度无法改革，17年里改了数次，但每次均以失败告终，皆因投资者无风险意识，导致管理层在放权和收权之间处于两难境地。

　　对借壳上市的规范香港已有先例。香港联交所在2004年4月1日生效的《上市规则》对借壳上市进行了限制，主要体现在增设“反收购行动”一项，将进行反收购的上市公司视作新申请人，必须按照IPO的程序审批。

　　尹中余对记者表示，自该规则实施后，在香港借壳上市的案例锐减，但对市场健康的影响善莫大焉。买壳卖壳也衍生着A股市场上一系列不合理现象，必须着手予以限制，具体可拷贝香港市场的做法。

　　另外，即将推出的创业板将较主板市场有更严格的退市规定，将从财务、法律等方面对其进行约束，一旦出现较为严重的违规情况，将直接进行摘牌退市，并不会有ST、*ST等警示过渡阶段。因此，创业板将不会出现有买壳、借壳现象。

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