微言大义 张炜

　　“大小非”话题再受关注。2月27日，招商银行47.99亿股限售股将解禁上市。该公司由此将实现全流通，甚至可能坐上沪深两市流通市值第一的宝座。

　　招商银行能否顺利进入全流通时代，对银行板块乃至大盘都有一定的影响。招商银行将解禁上市的47.99亿股限售股，相当于目前其流通A股的66.23%。虽然数量不算少，但股东不是很分散。其中，招商局轮船股份有限公司、深圳市楚源投资发展有限公司和深圳市晏清投资发展有限公司均属于招商局集团的子公司，招商局系合计持有招商银行25.94亿股。另一类持股者是央企，如中国交通建设集团持有26102.48万股，中国远洋运输集团持有94754.87万股，中国海运集团持有17595.02万股。

　　在乐观者看来，招商银行这批即将解禁的限售股，持股相对较为稳定。就招商局系而言，为了确保对招商银行的控股地位，不会轻易减持股份。到目前为止，也没出现控股股东减持上市银行股的例子。从管理层鼓励增持的政策导向来看，招商局系应该会坚定持有招商银行股份。同时，由于中国交通建设集团、中国远洋运输集团、中国海运集团等是央企，以及国资委支持央企增持或回购上市公司股份，让中小股东对央企多了一份信赖，相信他们不会轻易出售。

　　从去年5月交通银行限售股上市的情况来看，大企业未必不会加入减持的行列。当时交通银行有132.43亿股限售股解禁流通，流通首日出现了多笔高达100万股的大卖单，全天超过5万股的大单累计主动卖出达9390.52万股，显示出“小非”们减持的态度非常坚决。此后的一段时间，减持交通银行的包括厦门国贸、九芝堂、佛山照明等大企业。与交通银行当时限售股流通相比，如今的招商银行限售股持股股东不分散。而且，目前的银行股股价更低，估值风险更小。

　　不过，招行也有软肋。交通银行限售股上市时正值银行股业绩如日中天之时。就在限售股上市的半个月前，交通银行公布其2008年一季度净利润同比增长100.28%。而目前的银行股，被公认为进入业绩增速下滑阶段，昔日的高增长或许一去不复返。招行2008年报预计4月16日披露，透过其他银行率先发布的业绩快报，投资者难免降低对该公司的业绩增长预期。宁波银行预计2008年净利润为13.32亿元，同比增长40.02%；兴业银行预计2008年净利润为113.63亿元，同比增长32.34%。这些业绩看上去不错，却难掩增速下滑的尴尬。2008年前三季度，宁波银行和兴业银行分别实现净利润11.27亿元和94.27亿元。换言之，这两家2008年第四季度实现的净利润只占全年总额的15.39%、17.04%。招商银行也已暴露出增长放缓的迹象，去年第三季度净利润环比增长为－16.92%，而在2007年第四季度曾达到环比增长39.96%。

　　正因为业绩增长预期大不如前，市场对招行限售股流通后的表现存在分歧。有人认为，招行的股价已经够低了，近期的反弹又滞后于大盘，限售股解禁后或不跌反涨，出现类似海通证券限售股上市时的强劲走势。但另一种观点则不同，称招行股价并不便宜，估值问题将制约招行未来股价的表现。

　　大规模经济刺激计划虽带来贷款需求增加，银行业继续呈现快速发展势头可期，但经济下滑背景下的资产风险不可低估。例如，上海银监局最新公布的数据表明，2008年12月末，上海商业性房地产不良贷款“双升”。其中，商业性房地产不良贷款余额61.69亿元，比年初增加10.36亿元。这也就提醒招行股东，业绩变数或“猛于虎”，对部分限售股持股意愿的影响不容低估。

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