在长期停牌了近8个月之后，云天化集团旗下的三家上市公司云天化(600096.SH)、云南盐化(002053.SZ)、*ST马龙(600792.SH)昨日终于开始复牌交易，不过迎接它们的也是毫无意外的全线跌停，甚至连云天化的认股权证云化CWB1(580012.SH)也被牢牢封死跌停板，成为昨日市场普涨格局中一道另类的风景。

　　因筹划云天化集团整体上市事宜，云天化集团旗下三家上市公司自3月24日停牌以来已有近8个月时间了，而上证指数在此期间已经从3796.58点下跌至昨日收盘的1874.80点，跌幅达到50.62%，因此“云天化系”三家公司复牌的补跌早在市场的预期之中。如果三家个股补跌的幅度与指数跌幅一样的话，这意味着云天化、云南盐化、*ST马龙将分别跌至30.62元、11.62元和9.33元。

　　对此，持有“云天化系”个股的机构投资者显然也是心知肚明。昨日沪市的成交龙虎榜显示，位列云天化卖出席位前三位的分别是机构专用席位、银河证券杭州解放路营业部和银河证券上海源深路营业部，分别成交了254.47万元、37.70万元、16.63万元，而买入的全部是券商营业部。

　　一位合资基金公司人士昨日对《第一财经日报》表示，市场对云天化复牌后将补跌早有预期，那些持有云天化的基金目前都以云天化25元/股左右的价格计算基金净值，而这种估值方法将一直延续到未来云天化的跌停被打开。

　　那么，云天化股价究竟还会出现几个跌停板，它的估值到底又该如何确定呢？

　　一位具有十几年投资经验的“骨灰级”投资者认为，对重组后云天化的估值暂时还是一个不可能完成的任务。根据昨日公布的云天化集团的整体上市方案，其包括换股吸收合并、定向增发等一系列步骤，但目前换股价格、现金选择权价格的确定均是按停牌前的价格制定的，在三家公司的股价出现大幅下跌后，投资者很可能通过投反对票来谋求获取现金选择权，这会导致重组产生变数。

　　云天化昨日公布的重组预案显示，云天化、*ST马龙、云南盐化三家公司中对合并方案投出有效反对票异议股东的相关股份，三家公司将分别确定一个合理的收购价格，向其支付现金，办理股份过户手续后将收购股份予以注销。此外，云天化还将向*ST马龙和云南盐化的异议股东提供现金选择权，价格分别为每股19.67元和每股26.17元。这对于那些经历股价腰斩的投资者来说无疑是很有吸引力的。

　　不过，云天化方面显然也意识到了上述情况出现的可能性，因此其在重组预案公告的特别提示第一条就表示：“如果三家上市公司在首次审议本次重大资产重组相关事项的董事会决议公告日后6个月内未能发出召开股东大会通知，三家上市公司将会重新召开董事会审议本次重大资产重组相关事项，并以新的董事会决议公告日作为换股价格、现金选择权价格和发行股份价格的定价基准日，重新计算有关价格。”

　　上述投资者认为，这一特别提示给云天化的后续运作留下了余地。首先，*ST马龙和云南盐化的其他股东很可能会为了高企的现金选择权价格而投反对票导致股东大会不能通过重组方案，因此必须向下修正重组的有关价格。其次，换股价格和发行价格的向下修正也对云天化集团有利，因为这意味着同样的资产在修正后将获得更多的股份，这将提高云天化集团对上市公司的控股权。此外，现金选择权的向下修正还将减轻云天化的资金压力。由于换股价格等一些重要估值要素还存在变数，因此暂时很难对云天化进行合理估值。

　　对于上述分析，西南证券的行业研究员张刚和长江证券的行业研究员徐斌均表示认同。张刚表示：“这些问题在牛市可能都不会成为问题，但熊市就没办法了，现在也就只能等待了。”张志斌

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