正常情况下，对赌协议更多是一种激励机制，这在蒙牛乳业(2319.HK)上市、国美电器(0493.HK)吞并中国永乐(0503.HK)等过程中被一再宣扬。但随着金融危机、经济放缓的冲击，对赌协议魔鬼的一面开始显现：先是碧桂园(2007.HK)因与美林证券(已被美国银行收购)的对赌协议造成近5亿元浮亏，接着是太子奶对赌失败遭遇清算，华润集团对赌大摩瑞信被曝暗藏9亿元损失风险。

　　对赌协议到底该不该签？如果一定要签，怎样签才稳妥？如果已签了风险协议，如何挽救？

　　认清“对赌”魔性

　　“要决定对赌协议到底该不该签以及如何签，就要首先弄清楚对赌协议的本质及其潜在风险。”国内私募股权投资资深专家、上海东方华银律师事务所律师李磊介绍，在执行对赌协议时，一旦企业完成协议规定的经营业绩，投资方可以从其持有股份的增值中获得巨额利润，同时向企业经营层支付一定数量的股份。而当企业没能完成协议约定的经营业绩时，企业要向投资方支付一定数量的股份，与期权等传统金融工具的套期保值功能相类似。

　　然而，盲目追求更大规模的投资额及更高要价的企业，在缺乏客观判断的前提下，可能并没有意识到对赌协议的风险。“首先，企业与出资方对风险评估水平不对称，企业承担了过多的风险。这就是我们的企业为什么会以10倍风险去博1倍收益。”李磊分析。

　　“其次，对赌协议很容易导致管理层不惜采取短期行为，使企业潜力过度开发，将企业引向过度追求规模的非理性扩张之路。”李磊说，“再次，对赌协议还可能在一定程度上破坏公司内部治理，使企业重业绩轻治理、重发展轻规范，从长期来看对公司发展同样有害。”

　　避险三招

　　然而，对于已经签订对赌协议或者急于融资不得不签类似协议的企业，又该如何有效控制这类协议的“魔性”？

　　首先要注意推敲对方的风险规避条款。“当事人在引入对赌协议时，需要有效估计企业真实的增长潜力，并充分了解博弈对手的经营管理能力。”李磊提醒，在签订对赌协议时，要注意设定合理的业绩增长幅度；最好将对赌协议设为重复博弈结构，降低当事人在博弈中的不确定性。一些合同细节也要特别注意，比如设立“保底条款”。通常情况下，对赌协议会有类似“每相差100万元利润，PE(这里指市盈率，即股权价格)下降一倍”的条款，如果没有保底条款，即使企业经营不错，PE值(市盈率)也可能降为0。所以在很多细节上要考虑对赌双方是否公平。

　　对于准备签订对赌协议的企业，李磊建议合理设置对赌筹码；确定恰当的期权行权价格。“对于融资企业来说，设定对赌筹码时，不能只看到赢得筹码获得的丰厚收益，更要考虑输掉筹码是否在自己的风险承受范围之内。”

　　而对于那些已经签订对赌协议的企业，则可以在出现不利局面时，申请调整对赌协议，使之更加公平。企业可以要求在对赌协议中加入更多柔性条款，比如财务绩效、赎回补偿、企业行为、股票发行和管理层等多方面指标，让协议更加均衡可控。

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