原因何在？

　　半年报显示，山下湖合并报表存货余额为38520万元，而同期的资产总额仅67525万元，存货占总资产的57%。

　　“存货占总资产比例过高，非常可疑。”夏草认为。

　　山下湖的解释是：公司抓住2007年原材料价格下跌的契机积极备货，收购了大量原珠，以及由于使用募资收购淡水育珠蚌繁育养殖基地项目，导致公司消耗性生物资产大幅增加所致。半年报的解释如出一辙。

　　这意味着，去年以来，山下湖都在大量购买存货，导致现金流出过大。

　　夏草认为，“山下湖招股书多处强调：除高档产品销售外，公司销售时一般给客户3-6个月的付款信用期，可是，根据山下湖上市前的2007年半年报数据，应收账款前四名都不在2007年上半年销售客户前四名之内，这又该如何解释？难道销售客户前四名买的都是钱货两清的高档产品？”

　　公开资料显示，山下湖2007年上半年的前五大客户分别为亿永珠宝、香港腾发国际珠宝有限公司(下称腾发国际)、福裕珍珠、成兴珠宝和三水珍珠，而应收账款前五名则为天丽珍珠、源泰珍珠、亚洲珍珠、鸿江珠宝和三水珍珠。

　　“一般来说，前几大客户也就是应收账款前几名，山下湖的情况很特殊。”夏草称。

　　山下湖财报显示，公司产品以外销为主。上市前的2004-2006年，其外销业务收入的营业收入占比分别为90.83%、86.34%和85.15%。而2007年，这个指标则为81.93%，今年半年报，仍高达81.52%。

　　山下湖曾称，2006年对香港客户的销售主要通过腾发国际进行，2007 年4月，签订收购腾发国际意向性协议。

　　公开资料显示，腾发国际成立于2005年5月19日，注册地为香港，注册资本为5万港元，股权结构为：骆海虹出资2.55万港元，詹彬出资2.45万港元。

　　2005年，山下湖向腾发国际销售2449.12万元，占当期全部销售额的12.76%。2006年，山下湖向腾发国际销售达9703.58万元，占当期全部销售额的40.67%。

　　公开资料显示，2006年，山下湖收到的税收返还仅456万元，而2007年1-6月收到的税收返还陡增至2202万元。

　　另一方面，2004-2006年，山下湖应交税金分别为-269万元、-793万元和-362万元，而2007年上半年却突然变为1048万元。

　　“这样的数据有可能补税。”夏草认为，“我还要继续跟踪并深挖这家公司，由于珍珠的生产和销售行业有其特殊性，目前A股上市公司中缺少可比公司，这给调查这家公司带来一定的难度，所以，公司是否存在造假行为，目前还不好评判。”夏草表示。

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