国寿平安太保三雄操盘PK 平安首战胜出(2)

　　保险的非价值投资典型案例 ——中信、太保专项分析

　　本刊特约作者　徐高林/文

　　国寿81块买中信

　　2007年底，国寿在交易性资产科目下的中信证券仓位是475.71万股，而其持有中信证券的总量是39802.36万股，属于可供出售金融资产科目的仓位则为39326.65万股。39326.65万股中，除了2006年6月以9.29元/股认购中信证券非公开发行的3.546亿股外，还包括2007年二季度前从二级市场买入的365.01万股、三季度买入的3976.65万股。

　　从国寿2007年报中披露的交易性资产科目下中信证券475.71万股的持仓成本来看，平均成本13.28元/股，根据中信证券的历史股价来看，这部分仓位应该主要是在2006年三季度前买入的。可见，国寿年报主要是把早期买入的中信证券仓位放在交易性资产科目下，而把后期买入的仓位放在可供出售资产科目下，因为可供出售资产科目中有前期非公开增发仓位的巨额浮盈垫底，从而两个科目都处于赢利状态。

　　通过测算，国寿可供出售资产科目下从二级市场购入的中信证券仓位持股成本约在81元/股。具体测算方法是：1.以年报中披露的持仓占中信证券总股本的比例，乘以中信证券的总股本，得到实际仓位股数；2.以实际仓位减去非公开增发所购买的股数，得到从二级市场购买的股数；3.以年报中披露的“初始投资金额”减去非公开增发的购买成本，得到二级市场的购买成本；4.以二级市场的购买成本除以所购股数，得到每股成本，即81元/股左右。从中信证券的历史股价来看，2007年三季度的价格在50元至100元之间，与测算值存在一定的吻合性。

　　根据上述对中信证券的分析，可以得出如下几个结论:1.通过IPO、增发等“批发”方式购得的股票，一般放在可供出售资产科目下，而从二级市场买入的股票一般放在交易性资产科目下，但也可能放到可供出售资产科目下；2.截至2007年四季度，国寿的股票投资还处于战略性增仓状态，比如除了中信证券，国寿还从2006年一季度开始陆续购入民生银行流通股，除了在2007年一季度减仓2500万股、三季度持仓不变外，每个季度都在加仓，其中2007年四季度增仓2400万股，到2007年末已经上升到接近1.8亿股；3.国寿在2007年下半年，可能没有觉察到阶段性顶部的出现和中期调整的趋势，因此三季度上升时有加仓、四季度下跌时也有加仓；4.国寿在2007年下半年购买的股票很难用长期价值投资的理念来解释，这部分增仓的股票到2008年一季度末都处于亏损状态，但由于国寿有大量通过“批发”方式购得的低成本股票，所以，国寿目前的股票投资整体上还处于赢利状态。

    同门自残 抛售太保

　　在太保发行时，保险机构在网下配售中获配9519.8万股，占3亿股网下发行总量的31.7%。太保2007年年报显示，国寿4个账户持有2400多万股，从持股量的接近程度来看，估计是网上申购的结果。太保的网上中签率是0.92650698%，以国寿每个账户中签6022个号来看，每个账户网上约申购了649968个号，以太保每股30元的发行价计，需要资金1950万元。

　　根据太保IPO时的规定，机构单一证券账户的申购上限是6.5亿股、其他账户1亿股，由于一个号是1000股，对应的申购号上限就是机构65万个号、其他账户10万个号。可见，国寿正是满上限申购，这个资金量对于国寿而言，毫无困难。

　　结合太保2008年一季报披露的股东信息来看，保险机构对太保的抛售力度较大。首先，在国寿网上获配的4个账户中，有2个在一季度全部抛空、只剩网下获配筹码，其余2个账户也大约减持了网上获配的一半仓位。

　　太保网下获配的股票于今年3月26日解禁上市，至一季度结束前，太保股价一直在低于发行价。即便如此，在持仓排名前十的4家保险机构中，国寿和平安两家守仓、泰康和新华两家亏本减持至少574.88万股。

　　这种行为只能有两种原因:一是解禁即卖的操盘纪律，二是坚决看空当时市道下的太保。可以肯定，在获配太保的62个保险机构账户中，绝不止泰康和新华的4个账户在3月26日至31日间抛售了太保。因此，可以毫不夸张地说，一部分保险业的同门兄弟参与、甚至主导了把太保推下破发悬崖的历史壮举。

　　(作者为对外经济贸易大学保险学院副教授、博士)