鄂武商：武汉百货龙头加速

　　从估值角度来看，4月25日收盘价13.2元，对应2008年的动态市盈率不足30倍，PEG不到1倍。

　　◎谢九

　　鄂武商A(000501)是武汉地区的商业零售龙头，其经营业态分为百货和量贩超市。随着公司在过去几年对旗下资产进行有效整合，2008年开始有望进入快速发展阶段。公司今年一季度报告已经显示出快速增长的迹象，主营收入同比增长27.5%，净利润同比增长43.7%。

　　截至2007年底，公司拥有百货门店6家，其中在武汉市区有5家门店，营业面积超过30万平方米，在襄樊有一家2007年开业的购物中心;公司在湖北地区拥有武商量贩店39家，其中在武汉市有20多家，营业面积在5000～2万平方米不等。据公司计划，2008年新开1～2家百货门店，及15～20家连锁超市，未来5年将百货门店增加到8～10家，量贩超市达到100家。

　　武汉广场是公司的主力门店，该门店连续10年夺得全国单体商场销售第一，能够超越上海、广州和北京等众多成熟商场，获得这样的地位也算一个不小的奇迹。2007年，武汉广场实现16亿元左右的销售额，净利润2.18亿元(未扣除租金支付)，鄂武商拥有其51%的股权，武汉广场的净利润成为公司最主要的利润来源。在其余5家100%控股的百货门店中，除了新开业的襄樊门店还处于亏损，建二商场处于微利外，其余位于解放大道商圈的3家门店均有1000万～3000万元的净利润。对于公司的百货门店业务，未来值得期待的是，主力门店武汉广场在2007年的销售收入增长25%的基础上，未来几年还将保持稳定增长，有望继续维持全国单体商场销售冠军的地位。更长远的期待在于公司计划在2010～2011年完工的摩尔城项目，该项目计划分两期进行，原本计划在去年实行再融资方案，被第二大股东浙江银泰予以否决。根据公司和浙江银泰的沟通，估计今年再次启动该项目融资的可能性很大，摩尔城项目的建成将大大提高公司经营规模，是公司外延式扩张的重要一步。

　　和公司百货业务的龙头地位相比，鄂武商的量贩超市业务在武汉地区起步较晚，处于市场追随地位，当地的龙头公司为武汉中百(000759)。在鄂武商2007年业绩中，量贩超市业务贡献22亿元的收入，约占公司总收入的40%，净利润5000多万元。虽然贡献收入和利润还比不上百货业务，不过增长速度却快于百货，2007年，公司百货业收入增长8%，量贩超市增长22%。2007年底，公司拥有39家量贩店，计划每年新增15～20家，主要开设在湖北二级城市。

　　对于投资者而言，公司的投资风险主要在两点。一是不良资产的剥离，由于公司在前几年盲目多元化扩张，旗下有一些亏损较为严重的资产，比如家电连锁等等。从2007年的年报可以窥见一斑，公司控股51%的武汉广场贡献1亿元，其余几家百货门店大致合计贡献3000万元，控股80%的量贩超市贡献4000万元，仅此三项简单估算贡献净利润约1.7亿元，但是公司去年实现净利润仅9945万元，由此可见，还有7000多万元的净利润被不良资产吞噬。不过好消息是，公司确立了百货和量贩两大主业之后，正在逐步清理不良资产，今年1月份已经将家电连锁业务予以转让，其余不良资产的清理进度，将直接影响其净利润水平。

　　第二个风险在于武汉广场的租金问题。公司从1996年开始将武汉广场租赁给武汉广场有限公司(公司控股51%，香港庄胜百货控股49%)经营，租赁期限20年，并在第一个10年即2006年重新商议租金。公司的第二大股东在2006年9月的股东大会上提出，租金从6802万元提高到2.17亿元，未获武汉广场第二大股东庄胜百货同意，武汉广场公司从2006年10月开始再未缴纳过租金。武汉广场去年实现净利润2.18亿元，同比大增180%，除了业绩的自然增长，很大一部分原因在于没有缴纳租金。当然，对于上市公司鄂武商而言，如此会计处理倒也算不上业绩注水，因为公司在武汉广场上获得了“虚增”的利润，与此同时也少了租金收入。武汉广场的租金问题最终以何种方案解决，对上市公司的业绩影响不容忽视。

　　从估值角度来看，公司4月25日收盘价格为13.2元，对应2008年的动态市盈率不足30倍，PEG不到1倍，如果和其他零售百货类公司横向对比，30倍的市盈率水平也明显处于低端。