丰华股份104亿元 购大股东30亿市值资产(2)

　　除公司本部的业务之外，武汉沿海还拥有两家子公司，其中上海新弘大置业有限公司(以下简称“新弘大”)是全资子公司，目前新弘大所开发的项目名为丽水馨庭，销售均价约为1.2万元/平方米，而目前项目周边别墅售价约为1.3万元/平方米，以新弘大目前在建及待开发建筑面积23.65万平方米，每平方米1.3万元计算，全部销售后，可实现收入30.745亿元。

　　东莞丽水佳园发展有限公司(以下简称“东莞丽水”)是武汉沿海控股55%的子公司。目前，东莞丽水开发的沿海·丽水佳园项目销售均价约为9800元/平方米，在建及待开发建筑面积约29.14万平方米。全部销售后，可实现收入28.557亿元，按55%股权计算，对应销售收入约为15.706亿元。

　　综上所述，武汉沿海及其子公司目前所有在建及待开发建筑面积全部实现销售后，可实现销售收入114.616亿元，若按18%的销售净利率计算，相对应的净利润约为20.63亿元。而此次华丰股份收购武汉沿海的溢价高达35.078亿元，即目标资产现有项目未来可实现的净利润总额低于此次收购溢价金额高达14.45亿元。这样的收购无疑是亏本的买卖。

　　虽然18%的销售净利率只是我们的一个预估值，但从实际情况来看，2006年(2006年4月1日-2007年3月31日)沿海家园实现营业收入20.122亿港币，净利润1.256亿港币，若扣除公司2006年可转换债券相关公允价值调整支出1.665亿元，沿海家园2006年的净利润约为2.92亿元，销售净利润率约为14.5%。

　　由于沿海家园的收入及利润主要来自于沿海地产，因此沿海地产的销售净利率与沿海家园的水平应该非常接近，因此按18%计算武汉沿海的销售净利率并不低估。

　　2007年4-9月，沿海家园实现收入15.03亿港币，净亏损1045.1万港币，扣除公司可转换债券衍生负债部分之公允价值亏损2.225亿港币因素，沿海家园同期净利润约为2.12亿元，销售净利率约为14.1%。而2007年，万科(000002)、保利地产(600048)和金地集团(600383)等大型地产公司的销售净利率分别为13.64%、18.35%和12.88%。

　　丰华股份公告显示，此次收购大股东持有的9家公司股权总溢价63.687亿元，9家公司之中的沈阳沿海、成都鼎元和四川沿海目前没有进行项目开发，拥有的资产主要为土地，经典建设没有土地，这4家公司预估增值合计5.40亿元，扣除这4家公司的预估增值，华丰股份收购剩余的5家公司股权合计溢价58.287亿元，若同样按18%销售净利率推算，这5家公司未来若想实现58.287亿元的净利润，需要实现约324亿元的收入。

　　公告还显示，上述5家公司拥有的在建及未开发的建筑面积合计约为290.5万平方米(详见表2)。据了解，目前江西沿海和武汉沿海公司本部项目的平均售价约为5000元/平方米左右，而上海新弘大、东莞丽水、北京兴港(包含其子公司北京高盛、北京沿海)和辽宁宝城所开发的项目平均售价不超过1.4万元/平方米，上述5家公司所有项目的平均售价不超过9000元/平方米。

　　按此售价计算，所有项目全部实现销售后，仅能实现收入261亿元，再以18%的销售净利率计算，相对应的净利润仅为46.98亿元左右，明显低于58.287亿元的溢价金额。这也反映出丰华股份此次资产收购价格是不合理的。