本报记者 马红雨

　　历年来以绩优股面向市场的伊利股份发布了业绩预亏公告，仿佛一颗重磅炸弹，在已经疲弱不堪的A股市场引爆，投资者犹如惊弓之鸟，纷纷抛售，该股亦应声跌停。但是一则预亏公告竟能引发如此效应，既在意料之外，也在情理之中。

　　这难道是真实的谎言？

　　2007年前三季度，伊利股份实现净利润33064.02万元，但这部分利润无法抵消股权激励的会计处理带来的损益额度，因此2007年度亏损成为既定事实。投资者普遍认为，令伊利股份跌停源于其发布的业绩预亏公告，而造成其亏损的原因正是当初受到市场资金热捧时的题材——股权激励。因实施股权激励计划导致原来可实现盈利的公司出现亏损，这实在是给投资者开了一个天大的玩笑。

　　虽然伊利股份在预亏公告里特别作出“其他相关说明”称，剔除股票期权会计处理本身对利润的影响数后，公司2007年年度报告中净利润无重大波动。但这并不能改变该公司2007年年度亏损的事实。进一步说，虽然“剔除股票期权会计处理本身对利润的影响数后，公司2007年年度报告中净利润无重大波动”，但2007年度伊利股份所赚取的利润，支付该公司股权激励的成本都不够。也即公司2007年所赚的钱，全部分给该公司高管及其他激励对象还不够，而留给该公司及广大投资者的就是利润亏损。

　　而与之鲜明对照的是，伊利股份的高管们通过股权激励赚的是盆满钵满，获利不菲。根据该公司2006年11月披露的股权激励计划，共授予激励对象5000万份股票期权，标的股票总数占当时总股本9.681%，行权价格为13.33元。认股权证行权后，公司的股本发生变化，授予激励对象的股票期权数量由5000万股调整为6447.9843万股，行权价格由13.33元调整为12.05元。总裁潘刚一人即获得其中的30%股份，约为1934万股；赵利平等三位总裁助理各获10%的股份，剩余40%的股份则由公司核心业务骨干及公司认为应该给予激励的其他人员所共享。而通过这一股权激励，总裁潘刚的身价马上增值超过两亿元！

　　之所以会出现这种现象，究其原因就在于伊利股份在设置股权激励门槛时将门槛定得太低。伊利股份股权激励的行权条件主要为：首期行权时，伊利股份上一年度扣除非经常性损益后的净利润增长率不低于17%且上一年度主营业务收入增长率不低于20%；首期以后行权时，伊利股份上一年度主营业务收入与2005年相比的复合增长率不低于15%。这样的行权条件在上市公司中实在是小菜一碟，简直就如白送一般。尤其是首期以后的行权，甚至不考虑净利润增长的因素，如此一来，就算2007年伊利股份的利润出现亏损了，但只要主营业务收入与2005年相比的复合增长率达到了15%，该公司的股权激励同样还符合行权条件的要求。与之相对比，2004年蒙牛上市前，与大摩等风险投资签署了一份“对赌”协议：即蒙牛要在未来3年内年盈利复合增长率达到50%，否则蒙牛管理层就必须将所持7.8%的公司股权，即7830万股转让给大摩等外资股东。伊利股份股权激励门槛之低由此可见，这也正是出现伊利股份股权激励导致公司利润亏损的原因所在。

　　这其实也是所有上市公司股权激励时的一种普遍现象。据WIND统计，去年前三季度净利润增长超过10%的公司达到907家，净资产收益率达到10%的公司有493家，实施股权激励的公司大多在此行列。部分公司甚至在前三季度就已经实现了全年的目标，如同方股份、美的电器、格力电器、鹏博士等公司前三季度的财务数据已经超过全年业绩目标。

　　不过，业绩目标如此“轻松”过关，也不免让投资者认为一些公司的股权激励有“滥用”之嫌。深交所综合研究所吴林祥在其研究报告中认为，由于缺乏股东的有效监督，眼下利用股权激励的最主要方式是设定极低的股权激励条件，使高管可以轻而易举地获得股权激励，股权激励最终有可能演变为“股权分红”。此种操作模式大致为：在设定股权激励条件时，利用内部人的优势，通过各种盈余管理手段降低当期业绩等，尽量“做空”业绩和股价，以降低获得股权激励的条件；或者直接设定比较优惠的股权激励条件，使获得股权激励的机会增加、获授股份成本下降。为此，专业人士呼吁，股权激励授予条件应该高一些，必须跳起来才能够得到。

　　把利益奉献给公司的高管，而把损失留给投资者(尤其是公众投资者)，这就是伊利股份股权激励导致公司利润亏损告诉世人的一个事实。它再一次表明，股权激励只是向公司高管进行利益输送的一种手段。所谓促进上市公司提高经营业绩，只不过是一个美丽的借口而已，甚至不排除只是一个真实的谎言。

　　股权激励是一把双刃剑

　　在企业界，股权激励已经成为非常普遍的一个话题，用百度搜索“股权激励”，总共有2，720，000个网页在网络上有股权激励方面的介绍。股权激励常被作为对管理层及核心员工激励的一种方式，它的实质无非就是采用一种更好、更有利于公司治理改进的给公司高管发报酬的方式。

　　追溯历史，股权激励应用于管理层激励开始于20世纪50年代初。1952年美国PFIZER公司推出第一个经理股票期权。上世纪80年代中期，美国100家最大企业经理的报酬来自于股权激励的只有2%，到1998年占53%。1998年标普500家公司CEO的收入有40%来自于股权激励，全球500强中已有超过85%的企业对高层管理者实施了股权激励。

　　有一个事例能更形象地说明这种激励方式。美国南方保健公司财务舞弊案是萨班斯——奥克斯利法案颁布后美国司法部督办的第一要案。2002年下半年，在南方保健公司的一次“家庭会议”上，与会高管人员中有人建议公司首席执行官斯克鲁西停止造假行动，但遭到其断然拒绝，并说了句颇经典的话：“等我卖完了手头的股票再说。”

　　股权激励“双刃剑”的性质昭然显示。曾有人形容它是“金手铐”，高管们为了未来自己的股票升值，不得不勤勉进取，以使公司业绩向好、股价提升；不过，这也使得个别人铤而走险，为了自身利益进行财务舞弊。从这个意义上讲，“金手铐”的比喻只说了一半，另一半是，这手铐是高管自己打造的，并且钥匙在高管自己手里。

　　在现代公司治理结构中，由于企业所有权和经营权的分离必然导致投资者与企业管理经营者之间存在严重的信息不对称。由于不对称信息的存在将会导致两个典型后果即：逆向选择(adverse　selection)和道德风险(moral　hazard)。信息不对称也是会计造假的诱因之一。为了解决上述问题，国际上同行的做法是诉诸公司治理结构和对管理当局股票期权安排，监督管理经营者释放信息，均衡信息分布。事实证明，股票期权制度是解决企业委托代理问题的一项十分有效的长期激励机制。截止到2005年，《财富》杂志评出的全球500强中，大约80%以上的公司已在高层经理中实行了股权激励。在美国，几乎100%的高科技公司、约90%以上的上市公司都实行了这一制度。

　　股权激励实际上就是“内部激励、市场埋单”。准确地讲，应该是股东与市场共同为激励股权埋单，同时意味着经营者将市场评价引入到内部激励制度中，从而实现激励的市场化与有效性。当然，实现股权激励有效性的前提之一，还包括确定适当的激励对象，从目前已披露股权激励方案的公司看，基本上都设立了专门的遴选机构；至于激励股权的分配，有的以高管为主，有的则以中层人员、技术业务骨干等为主，有效激发了被激励者的工作积极性与创造能力。

　　但是股价和管理者报酬间的高度关联性可能也会导致人的逐利心态膨胀，管理者在制定激励计划时可能会发生损害股东利益的情况，股权激励就变成了一针兴奋剂，企业短暂的亢奋后留下的却是长久的伤害。随着在实践过程中遭遇的挫折，股权激励也受到了很多人的质疑。安然公司，安达信，世通公司，施乐公司，默克公司等，这些世界知名的公司都曾因使用股票期权制度受益匪浅，但是如今却因财务造假有的破产，有的倒闭，有的声名狼藉。股票期权制度遭遇了空前的质疑。2003年下半年，原先曾使用股票期权而走向成功的微软公司和花旗集团先后宣称将放弃股票期权制，越来越多的人们开始怀疑股票期权制度的作用。

　　股权激励是一把双刃剑，正确使用股权激励可以令企业管理层同股东利益保持一致，如果被滥用或者歪曲则会令企业遭受重大损失，因此必须有一套规则明确，严格管理，对投资者友好的政策来保证股权激励朝着正确的方向发展。

　　市值管理：经理层绩效考核的新标杆

　　自2005年5月股权分置改革以来，证券市场已逐渐进入全流通时代，不仅公司市值表现与全体股东经济利益紧密相连，而且市场定价渐趋理性，股价变动对公司经营者的市场约束也相应增强。在这个全新的制度环境中，“市值管理(Market Value Management)”这一概念迅速成为目前中国资本市场的一个热门话题，市值管理理念不断扩散。如何有效地进行市值管理，将管理层利益与市值挂钩已成为所有上市公司面对的重大管理课题。

　　长期以来，中国上市公司管理层的薪酬制度主要包括工资、奖金和福利三部分，重在回报管理层现期或上期对公司的贡献，存在着明显的激励不足和“偏重过往、短期业绩”的制度性缺陷。股权激励，作为对现代企业制度中委托——代理机制下管理层激励与约束机制的探索，通过密切上市公司管理层利益与公司利益之间的关系，不但可增强激励效应，而且还能将激励效应从短期转向长期，从过往转向未来。因此，股权激励机制的引入，将有效弥补传统薪酬制度的结构性缺陷。

　　放眼国际资本市场，股权激励盛行二十多年，主要形式是期权。回首国内上市公司业已推出的股权激励办法，主要有期权和股权溢价分成两种形式。但无论是期权法、还是股权溢价分成法，都将管理层的利益与上市公司的市值挂上了钩。市值涨，期权就值钱，股权溢价分成就多；市值缩水，期权就丧失意义，股权溢价分成也无从谈起。因此，将起跑线划在市值上，是推行股权激励制度的客观要求。

　　把股权激励起跑线划在市值上也是适应现代公司经营理念的需要。在成熟资本市场里,上市公司的经营目标已从单纯地追求利润最大化过渡到实现企业价值最大化、即市值最大化。市值已然成为反映公司经营绩效和投资价值的综合性指标，传统的利润最大化只不过是在追求市值最大化过程中的一个过渡性指标，因为市值离不开业绩，但业绩又不是决定市值的唯一因素。为股东创造财富，实现公司价值最大化是上市公司管理层的义务和职责。

　　把股权激励的起跑线划在市值上，还可借市场之力，防范少数公司的“盈余管理”行为。倘若股权激励仅仅只与业绩挂钩，那么在股权激励办法即将出台的预期下，少数公司提前进行诸如收入大增，但利润不增的“盈余管理”以谋求自身利益的最大化就不足为怪，完全是经济人的理性选择所致。倘若股权激励与市值挂钩后，可在一定程度上防止这种倾向，因为市值并不完全听从于财务报表上的人为调节。虽然财务报表会影响股价，但市场还有发现价格的功能，还有自己的预期，还有自己的估值标准，一旦预期形成，它可以烫平人为的“盈余管理”效应，让股价比较真实地反映公司的投资价值。

　　市值管理的核心内容就是实现股东价值最大化，市值已成为考核经理层绩效好坏的一个新标杆。国务院国资委在《关于上市公司股权分置改革中国有股股权管理有关问题的通知》中明确提出，要将市值纳入国资考核体系。

　　市值管理唤醒了市场对无差别股东权益的重视，并推进了股东权益进一步提升。在市值管理的发展战略中，股权成本的提出令长期以来被忽视的股东增值收益得到应有重视。股东在承担伴随企业增长带来的经营风险的同时，也应享有获取高于无风险收益的资本风险增值收益，这实际上是股东利益至上的基本要求。

　　率先推行市值管理战略的上市公司已取得明显的效果。据2007年中期上市公司市值管理综合排名统计:通过增发补充流动资本、改善股权结构、借助资本市场加速自身发展的这种市值管理模式明显受到上市公司青睐，而股权激励带来多达20%的溢价也令上市公司趋之若鹜，纷纷效仿。此外，优质资产注入，积极配置股权投资，引进战略投资者，改善投资者关系都成为上市公司推行市值管理的重要方式。

　　如果说股权分置改革给中国资本市场带来一系列重大而深刻的变化，从股权制度、股东之间的利益关系，到企业的经营哲学、管理层激励机制，再到市场的投资理念，都在逐步走向规范和成熟。那么市值管理战略带给投资者的将是一种全新的体验，企业的经营管理升华到股东权益至上的高度，公司的资源也得到更为合理的分配。无论从国家利益，地方政府利益，上市公司利益还是普通投资者利益考虑，各方利益均实现了完美的结合，这股合力将推动上市公司步入更快更稳的发展轨道，股权激励应成为企业永葆青春的人参果。

    新浪声明：本版文章内容纯属作者个人观点，仅供投资者参考，并不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。