深发展引资宝钢潜台词 为新桥股权卖价树立标杆

　　距离新桥退出深发展的日子越来越近,宝钢集团的入股，将为新桥股权卖价树立标杆

　　本刊实习记者　范晓辉/文

　　从高调宣布发行80亿元次级债到拟向宝钢集团定向增发，深发展(000001)的融资先后手中间仅隔了17天的时间，后手的目的似乎是为了推动前手的顺利实施及降低发债的成本。

　　至2008年，新桥资本对深发展股权的“5年不转让”承诺以及12个月禁售期将到期。在年内认购权证即将到期行权，深发展即将获得近年来的第一笔融资之时，新桥资本导演了发行次级债、定向增发，或许已在为谢幕时的高潮做铺垫。

　　走了GE来了宝钢

　　11月16日，深发展董事长兼CEO法兰克·纽曼透露，该行董事会和股东大会已经通过了发行80亿元次级债的方案，目前申请已经递交到监管层等待审批。如获批准，预计将于今年年底或明年初发行。

　　这是深发展在10月份终止了与通用电气(GE)之间的股权转让协议之后，在融资道路上的又一举措。

　　12月3日，深发展发布公告称，将以非公开发行的方式向宝钢集团增发1.2亿股，占发行后总股本的5.44%，宝钢集团也将成为继新桥资本之后的第二大股东，锁定期为三年。

　　此次定向增发的价格为深发展董事会决议公告前20个交易日均价的90%，每股作价35.15元，预计募集资金42.18亿元，将全部用于补充资本金。

　　截至2007年9月底，深发展每股净资产为4.01元，宝钢集团入股后净资产为5.70元，35.15元的出价分别相当于8.77倍PB、6.17倍PB。

　　宝钢集团出了GE不愿出的价格，而且似乎早已对深发展情有独钟。今年10月22日和11月5日，宝钢集团分别从二级市场买入深发展4718股和25万股，平均持股成本43.97元。此外，宝钢集团全资子公司华宝投资还持有深发展286.95万股，持有深发展权证SFC1(031003)808.84万份、SFC2(031004)296.67万份;持股98%的华宝信托则持有深发展218.1万股，深发SFC1 61.16万份。权证全部行权再加上本次定向增发后，宝钢集团将持有深发展1.37亿股。

　　照此计算，宝钢集团持有深发展总成本可能约在46亿元左右，平均持股成本约为33元/股左右。2004年5月，新桥资本收购深发展3.48亿股股权时的成本为3.54元/股。

　　深发展方面并未透露与宝钢集团之间的协议达成的细节。此前，两家公司唯一的瓜葛只有新桥资本执行合伙人、深发展的董事单伟建曾任宝钢股份(600019)的独立董事。

　　据悉，新桥资本收购深发展的基金2010年6月到期，距其承诺不转让深发展控股权的5年承诺只有一年之遥。2009年到2010年应该是新桥资本完成深发展股权转让的时间。

　　解决资本充足率

　　宝钢集团入股后，12月28日到期的深发SFC1如果按照19元的行权价格全部行权，深发展预计还将募集近40亿元资金，其资本金不足的问题将得到有效的解决。

　　截至2007年9月30日，深发展资本充足率和核心资本充足率分别为4.27%和4.28%，资本充足率低于8%的监管标准。

　　“正是由于资本充足率的不足，限制了新业务的开展。我们只能在原有分行的基础上增开一些像支行这样的营业网点，在业务战略转型发展方面受到一定的限制。”纽曼的特别助理鲍海洁对《证券市场周刊》表示。

　　平安证券分析师李景认为，急切的融资背后更多的是“深发展的无奈之举”。他表示，深发展是目前唯一一家资本充足率没有达到8%的银行，面临过多的压力，就在不久前监管层还曾点名深发展，要求缩小信贷规模，而一旦今年没有达标，明年的贷款额度将受到限制，对深发展的战略转型期将起到负面影响。

　　但也有分析师认为，“营业网点、信贷规模受限只是问题的一个方面，深发展定向增发是为即将发行的80亿元次级债创造更加宽松的融资环境。不仅在募集的方式上有着根本不同，而且在成本控制上也有所考虑。通过这个角度考虑，也许透视着新桥资本对深发展未来发展的潜心规划。”

　　按照《商业银行次级债券发行管理》的规定，商业银行核心资本充足率达到5%时，次级债发行可采用公募形式;核心资本充足率为4%时，只能以私募方式发行。两种发行方式的有效性及成本均有较大差别。

　　按照分析师的测算，宝钢集团入股后深发展的核心资本充足率可由4.28%提升至6.44%，即使年底首期权证行权率只达到90%，核心资本充足率也可进一步提升至8.26%，资本充足率约8.25%，刚好满足8%的监管要求。

　　上海远东信用评级机构分析师彭丹表示，公募发行次级债具有明显优势，一方面银行间市场的深度和广度决定了发行额可以相对较高，与私募相比，发行人一般不用担心市场的容量不足导致发债失败;另一方面，银行间市场透明度高，债券更具流动性，有利于从总体上提高银行体系抵御风险的能力。同时，公募在发债成本上也具有一定的优势。

　　铺路次级债发行

　　按照惯例，银行发行债券需要信用评定机构的评级，而深发展的信用级别均处于国内上市银行的底端。如，穆迪对深发展的评级仅为Ba3级;国内评级机构中诚信对深发展的个体财务实力评级为BBB+级，拟发行的次级债级别为BBB-级。

　　上述分析人士表示，由于整体的信用评级是一个连续的过程，深发展将向宝钢集团定向增发这样的短期利好消息，不会立即反应在评级指标上。“我们更多的是综合考虑这样的变化，当然这样的利好消息会添加到分析模型中，但主体评级目前将维持不变”。

　　正是由于深发展目前主体信用评级并不是理想，有消息透露，监管层要求由两家信用评级机构为深发展做相应的发债评级。

　　目前，保险公司为银行次级债主要的机构投资者，但其投资要受限于债券的信用评级。保监会规定，保险机构投资的商业银行金融债券和次级债，应为国内信用评级机构评定的A级或者相当于A级以上的长期信用级别。

　　显然，深发展目前的信用级别将无法得到保险机构的参与。而且，信用级别的高低不仅影响次级债发行的范围，还直接影响了发行成本。

　　“深发展曾经找过我们要求进行评级，但由于我们的信用评级结果比较低，最终未能达成一致。”一位信用评级机构人士向《证券市场周刊》透露，为此深发展将不得不做出更多的选择。

　　知情人士透露，深发展次级债将由上海远东和联合信用两家机构做相关信用评级，即所谓的“双评级”——两家信用评级机构独立对同一债券发行商做出信用评定。深发展将成为第二家采用“双评级”的银行，此前，2004年业绩亏损的浙商银行在2006年发行次级债时曾采用过。

　　较低的信用级别将导致发行人不得不提高发行利率，“才可以在市场上卖出”。10月17日，华夏银行(600015)发行5年期金融债券的利率已经达到4.75%。上述人士表示，“从信用级别上来看，深发展要比华夏银行低半个信用级别，加上次级债本身利率要比金融债券要高，其次级债利率可能将达到6%左右。”

　　“由于宏观环境的变化，大多银行的年底时资金敞口已经用完，同时面临着加息的预期，深发展80亿次级债的发行面临着不小的考验。”上述信用评级机构人士表示，在目前银行流动性暂时紧张的情况下，深发展次级债的市场需求并不乐观，这也可能正是深发展接二连三增资扩股的一个重要原因。

　　分析师表示，新桥资本作为信托基金性质的财务投资者，退出深发展只是时间早晚的问题，而次级债过高的成本负担将由新桥资本的接替者来承担。