高盛：谁动了我的阳之光

　　阳之光将先前增发方案修改为询价制，阻断了高盛入股梦

　　本刊记者　舒琛　王思璟/文

　　虽然与美的电器(000527)和福耀玻璃(600660)不同，11月12日，阳之光(600673)向高盛非公开发行股票申请获得证监会发审委有条件通过。但实际上，高盛的入股之路仍然崎岖。

　　在阳之光对包括高盛在内的机构投资者改用询价增发方式后，其之前所需募集的4.44亿元资金对应的发行股份数将大大减少。而作为境外战略投资者，高盛面临着商务部的有关规定限制，即首次投资完成后取得的股份比例不低于该公司已发行股份10%。若要平衡这两项政策，高盛开出的询价最多只能为10.3元/股。

　　而阳之光目前股价已在20元以上，高盛几无胜算。“估计询价最后确定的增发价可达目前股价的七折左右。”阳之光董事长郭京平向记者表示，“高盛入股的可能性不大。”

　　前车之鉴

　　一年前，高盛在短短10天内马不停蹄地参与了阳之光、福耀玻璃、美的电器等3家公司股份的非公开发行。

　　2006年11月15日，阳之光董事会审议通过了拟向特定对象非公开发行不超过37000万股股票，和包括向高盛全资拥有的玉龙(毛里求斯)有限公司非公开发行6000万股股票的议案，定价为每股3.99元。增发后，阳之光总股本由1.27亿股增加到4.97亿股，玉龙公司所持股份将约占阳之光总股本12%。

　　5天后，福耀玻璃公告称，向高盛全资子公司GS Capital Partners Auto Glass Holdings定向增发约1.11亿股(占发行后总股本的10%)。第二天，美的电器董事局特别会议又通过了向高盛全资子公司GS Capital Partners Aurum Holdings定向增发7560万股(占发行后总股本的10.7%)的议案。

　　但是，不到一年，高盛入股福耀玻璃和美的电器的如意算盘相继落空。今年8月29日，证监会发审委否决了美的电器增发案。11月2日，福耀玻璃定向增发案也遭否决。业内人士表示，这与当时市场环境下有关方的监管思路不无关系。

　　在美的电器和福耀玻璃增发方案的审批冲刺阶段，恰逢证监会新定向增发细则酝酿与出台的关键时刻。今年3月底，新的非公开发行股票操作细则下发至业内广泛征求意见。新细则与之前规则的最大不同在于将强制推行询价制。

　　新规则要求，除三类发行对象之外，上市公司应以竞价的方式确定发行价格和发行对象。这三类可经上市公司董事会非公开发行股票决议确定认购价格的发行对象包括:上市公司的控股股东、实际控制人或其控制的关联人，通过认购本次发行的股份取得上市公司实际控制权的投资者，董事会拟引入的境内外战略投资者。

　　换言之，对于通过定向增发进行重大资产重组或者引进长期战略投资为目的的，允许上市公司董事会、股东大会自行确定发行对象的具体名单、发行价格或定价原则、发行数量。但细则同时规定，此类发行对象认购的股份应锁定36个月以上。

　　9月17日，新细则正式发布实施。

　　由于高盛作为战略投资者，美的电器与福耀玻璃对其采用定价方式增发并不与新规相悖，但方案确定的入股价格与审批时的市场价格已有巨大差距，这显然与监管方的思路相去甚远。

　　事实上，在过会之前，证监会曾与美的电器和高盛的沟通中，已表示过对“定价过低”问题的关注，但是，美的电器和高盛仍旧乐观地坚持原先定价。美的电器有关人士表示，这种乐观来自他们对以市场方式签订合同的尊重。然而，美的电器引进高盛作为战略投资者的方案最终流产。

　　应该说，美的电器的遭遇对处境与之相若的阳之光颇具借鉴意义。到7月底，阳之光股价已稳过20元，远高于3.99元的定向增发价格。

　　“询价”之变

　　8月初，有报道称，阳之光在定向增发方案正式上报后的审核过程中，主动撤回了方案。事后，阳之光发公告予以澄清，表示定向增发正处于商务部审批阶段。但阳之光一位高层向本刊证实，阳之光确在八九月份左右时候，重新递交修改为询价方案的申请材料。

　　9月23日，阳之光公告称，对战略投资者、财务投资者最终的发行价格将按证监会有关规定询价确定，战略投资者认购的公司股票自发行结束之日起36个月内不得转让，财务投资者认购的公司股票自发行结束之日起12个月内不能转让。决议获得阳之光董事会审议通过，“询价”之变让高盛入股又生变数。

　　与战略投资者高盛未能豁免竞价形成对比的是，将“通过认购本次发行的股份取得上市公司实际控制权的投资者”深圳市东阳光实业发展有限公司(以下简称“阳光实业”)仍将采取董事会决议定价的方式，通过定向增发对阳之光进行资产注入。

　　郭京平表示，对战略和财务投资者采用询价方式进行增发，是经过了对业内人士的咨询，几经研究才做出的，“当然也经过了与证监会有关部门的沟通”。

　　某证券公司保荐代表人指出，一般上市公司、保荐机构进行定向增发时并不倾向于询价方案，一方面出于发行的私募性质，只要双方意愿许可、股东大会批准，就无必要再征求价格意见;另一方面，询价往往会增加工作量;大多数公司选择询价发行都是迫于监管部门的要求。

　　某前证监会发审委委员则对《证券市场周刊》记者表示，上市公司进行定向增发，对发行双方而言都应该是风险收益对称，具有“双向性”。“如果股票市价涨了就提价，那么跌了该怎么办呢?”他认为，发行双方协商确定价格后，经董事会和股东大会通过，已应具有约束力;证监会再根据期间市场价格变动进行窗口指导，与“契约自由”的精神有相悖之嫌。

　　类似情况已有发生。11月26日，西飞国际向机构投资者采用询价方式定向增发的方案获批。根据“一次发行、两次核准”的原则，西飞国际仍以9.18元每股的价格向西飞集团定向增发，当日，西飞国际收盘价为31.9元。

　　高盛再失利?

　　11月13日，阳之光公告，称公司向高盛非公开发行申请于11月12日获得证监会发行审核委员会审核有条件通过，待公司收到证监会作出予以核准或者不核准的决定后，另行公告。

　　这会是高盛参与A股公司增发受挫事件的转折吗?事实恐怕不会那么简单。

　　郭京平对《证券市场周刊》记者表示，经过向众机构询价，阳之光最后确定的增发价可达目前价位的七折左右。11月27日，阳之光的收盘价为24.76元，七折价格约为17.3元，相比于早前确定的价格3.99元三倍多。

　　商务部对于外国投资者战略投资上市公司规定，外资投资可分期进行，但首次投资完成后取得的股份比例不低于该公司已发行股份的10%，除非特殊行业有特别规定或经相关主管部门批准。

　　根据2006年9月8日阳之光非公开发行股票报告，本次定向增发募资约14.8亿元，拟发行不超过3.7亿股股份中，其中向关联公司阳光实业发行的股份数量不低于本次发行数量的70%。也就是说，阳之光将向包括高盛在内的机构投资者募资约4.44亿元，若按原每股3.99元的定价约为1.11亿股。在改用询价方式对机构投资者募资后，若按郭京平估计的每股17元的定价，阳之光仅需发行2618万股。即使这2618万股全部由高盛认购，其持股数也远远低于发行后阳之光总股本的10%。

　　如果要达到要求，高盛至少需要认购多少股份呢?以2006年9月30日评估结果计算，由于拟注入阳之光的资产作价104192.87万元，按照每股3.99元的增发价，增发股数为26113.50万股，加上已发行的12673.34万股，则其总股本将超过38786.84万股。此时，以4.44亿元剩余募资额计算，除非高盛以每股低于10.3元将阳之光发行的其他股份悉数认购，否则必然不能符合规定。目前，阳之光股价仍高达20多元，与其他财务投资者相比，高盛最高10.3元的出价显然不具优势。

　　虽然高盛对本刊表示，未放弃对阳之光股份的认购，但“目前来看，高盛入股可能性极小”，郭京平告诉《证券市场周刊》。