长园新材：业绩平稳释放期待新产品

　　联合证券杨军

　　在未考虑后续收购整合的情况下，预计公司07、08、09年EPS为1.22元、1.70元、2.20元，目前股价对应07、08、09年的PE分别为33.26倍、23.87倍、18.44倍。给与公司08年30倍PE，合理股价51元，维持增持评级。

　　业绩平稳释放

　　前三季度，公司实现主营业务收入5.6亿元，同比增长62%，实现净利润8694万元，同比增长45%，每股盈利0.68元。

　　公司前三季度净利润比去年同期增加2700万元，其中，投资收益贡献1419万元，公司本部原有热缩材料业务贡献1281万元。扣除投资收益后，前三季度，公司本部热缩材料业务净利润同比增长26%(未扣除珠海共创贡献的利润)。前三季度，公司投资收益由去年的1481万元上升至2993万元主要得益于去年下半年对深圳南瑞股权的收购以及增持东莞高能的股权，但第三季度单季投资收益仅1247万元，与去年同期的1176万元基本持平。第三季度单季投资收益与去年基本持平，表明深圳南瑞、东莞高能净利润增长缓慢。深圳南瑞1-9月净利润增长缓慢：一方面由于结算的原因，前三季度结算量较小，但从订单情况看深圳南瑞订单增长20%，因此，第四季度会有所好转；另一方面，由于深圳南瑞实施了整体搬迁，1-9月费用较高。

　　新产品值得期待

　　在经历了06年的快速扩张后，目前，公司形成了热缩材料、PTC保护元件和电网设备三大产品系列，致力于成为线路安全保护的最佳伙伴。公司开发的汽车电子热缩细管、环网柜、PTC保护元件有望成为推动主业增长的新动力。

　　汽车电子热缩细管通过德尔福认证

　　辐射交联电子电器用热缩细管主要应用领域分布在电子、家电、通讯信息、汽车等行业。汽车工业用双壁管及环保热缩管在国外热缩材料市场中占较大比重，而国内应用相对滞后。随着国内汽车工业开始进入高增长期，汽车用热缩产品为国内热缩材料厂商提供了新的目标市场。长园新材开发的汽车电子细管已经通过全球最大的汽车零部件供应商之一德尔福公司的认证，同时，公司正在积极争取日系及韩系车的认证，有望08年正式开始发货。我们预计，08年汽车用电子热缩细管的发货量有望达到5000万元，09年有望突破1亿元。

　　环网柜市场容量巨大

　　环网柜是一组高压开关设备装在钢板金属柜体内或做成拼装间隔式环网供电单元的电气设备，其核心部分采用负荷开关和熔断器，具有结构简单、体积小、价格低、可提高供电参数和性能以及供电安全等优点。它被广泛使用于城市住宅小区、高层建筑、大型公共建筑、工厂企业等负荷中心的配电站以及箱式变电站中。

　　传统的10kV配电方式是以辐射式为主，辐射式与树干式相结合为辅的供电方式。由于多个用户“T”接于一条电源线，一旦电源干线发生故障或检修，必然造成干线线路后边的所有用户停电，供电可靠性差。为提高供电可靠性，减少架空支线T接主线，目前发展方向是环网供电。10kV配电网架采用N—1的形式，即任何一段10kV线路均考虑可通过分段开关的操作实现对非故障线路的送电。每个环上有若干个由环网柜或柱上真空负荷开关构成的供电分支节点，正常时开环运行，故障时通过环网柜或真空负荷开关隔离故障点，经短时停电后恢复非故障线路的送电。

　　从国家规划和现实情况来看，在城乡电网改造和建设过程中，完善配网是着重突出的重点。为了集中解决近年来供需矛盾较突出的大中城市电网供电问题，国家电网已全面启动对北京、上海、天津、重庆、哈尔滨、南京、福州、武汉、长沙、西安和拉萨等在内的31个重点城市的电网改造工程，“十一五”规划投资总额约为4,600亿元，而南方电网投资额预计约为1,500亿元，合计金额达6,000亿元，约为电网总投资的40%，年均投资额达1,200亿元。除重点城市外，国家电网公司下属各省网公司还在组织其它200多个地级城市电网规划，粗略估算总的建设规模将与31个重点城市电网投资规模相近。

　　一般来说，电网投资建设中近40%的投资额用于输配电设备的购置，预计电网建设的持续大规模投入，以及各类重点工程的建设将为输配电设备企业提供广阔的发展空间。虽然环网柜市场容量巨大，但同时也存在行业标准混乱、竞争激烈、缺乏核心技术等问题：

　　1、市场情况复杂。由于各地区电网发展起点不同，所需设备的安装条件各异，标准不统一，导致规格型号需求均不一致，个性化需求较多。

　　2、电缆分支箱是硅橡胶等新型绝缘材料技术与全密闭开关技术相融合的产品，要求做到全绝缘、全密闭。在国外，这两项技术已很成熟，设备性能可靠，自动化程度较高。在国内，“十五”期间的城市电网改造工程才推广应用此项产品，技术相对落后。

　　3、截至目前为止，10kV以上全密闭开关主要依赖进口，国内大多数厂家还停留在采购开关与插头后简单组装的阶段。

　　为拓展公司绝缘材料技术的应用领域、发展环网柜业务，今年9月公司收购了浙江恒坤电力技术有限公司67.58%的股权。浙江恒坤是由原机械工业部、电力工业部认定的高低压成套设备开关定点生产厂家，临安供电局旗下的杭州恒信电气有限公司投资创建，位于杭州临安玲珑工业园区，拥有标准厂房20000平方米，是一家专业研制、生产电力电缆附件、环网柜、中置柜等成套电力设备的高新技术企业。

　　浙江恒坤06年实现净利润为411万元，07年1-6月实际实现净利润259万元，预计全年将实现净利润800万元。通过控股浙江恒坤，获得了恒坤在经济发展的江浙地区的销售网络，优化了公司电力产品在电力系统的产业布局，扩大了公司在电力电缆附件行业的份额，同时扩大了公司电力产品的产品线。借助恒坤原有厂房以及珠海共创搬迁后的生产场地，目前，公司正在扩大环网柜的生产规模，预计08、09年，公司环网柜的销售收入分别有望达到5000万元、1亿元，毛利率达到30%。

　　PTC保护元件08年产生效益

　　手机出货量的高成长是国内保护组件厂商成长动力来源所在，尤其是3G手机在影音要求较高，因此，手机电子回路之电压和电流相对较大，对保护组件需求量也逐步提升，平均一支手机使用颗数也增加许多。

　　在中国已经成为手机终端及电池生产大国的情况下，3G的启动将使得国内具有自主

知识产权的保护元器件厂商充分受益。作为国内最大的PTC电路保护元件供应商，上海维安已经成为国内主要的通讯设备电路保护产品供应商。上海维安的产品已经通过全球最严格的韩国三星认证，第四季度将正式向三星发货。目前，中国三星订单总额为1亿美金/年，公司的目标是获得三星20%的订单，预计08年，上海维安有望实现销售收入6000万元，实现净利润1500万元。

　　隐性资产的价值将逐步体现

　　公司分别持有东莞高能36.31%、和尔泰15%、武汉光迅5.5%的股权。武汉光迅科技股份有限公司的前身是1974年成立的武汉邮电科学研究院固体器件研究所。目前是国内最大光通信器件供货商之一，产品包括光纤器件，微光学器件，波分复用器，光波导器件，光纤放大器，光波长/模式转换器，线路保护器，光通信仪表等。公司具有年10亿元人民币的生产规模，年利润约为7000-8000万元。

　　深圳市和而泰电子科技公司是中国唯一一家由两所著名高等学府--

清华大学与哈尔滨工业大学共同投资组建的高新技术企业和软件企业，专业从事家用电器、智能家居、智能玩具、电动工具及医疗仪器控制技术的研究、开发与制造。公司以卓越的核心技术及产品赢得了国内外著名家电厂商的认同，成为

伊莱克斯、松下、通用电器、西门子、以莱特、主力电器、汇勋、梅洛尼等跨国公司的优秀合作伙伴。目前，和而泰年利润约3000万元。

　　东莞高能技术实力居全国领先水平，可满足1000kV及以下等级合成绝缘子的全套自动化生产和出厂试验要求，具备了年产80万标准支的生产能力。为满足特高压电网建设的需要，东莞高能正在积极扩大生产能力，在电网投资持续增长的大背景下，仍有望保持30%以上的高速增长。

　　由于公司持有的武汉光迅、和而泰的股权低于20%，因此，武汉光迅、和而泰的收益并未在损益表中反映。目前，武汉光迅、和而泰、东莞高能都在积极推动上市事宜，预计08年将逐步实现上市。

　　在东莞高能已经成为公司核心业务一部分的情况下，上市后，更有利于东莞高能做大做强，预计公司不会减持东莞高能的股权。但武汉光迅、和而泰非公司核心业务，上市后，公司有可能套现武汉光迅、和而泰的股权。预计，武汉光迅、和而泰上市后，公司减持套现有望获得2-3亿元的投资收益。

　　收购整合后的效益将逐步体现

　　我们仍坚持前期的观点，在已经成为电力电缆附件及电子热缩细管龙头，传统业务成为稳定现金金牛的情况下，结合行业中小龙头企业众多的特性，公司借助传统业务贡献的稳定现金流收购细分行业的龙头企业，进而打造中国瑞侃，成为国内一流线路保护设备的提供商的战略已经非常明晰。

　　在收购了东莞高能、珠海共创、深圳南瑞、浙江恒坤后，经过约一年时间的整合后，汽车热缩细管、PTC保护元件、环网柜有望成为公司主业高速增长的新动力。

　　在未考虑后续收购整合的情况下，预计公司07、08、09年EPS为1.22元、1.70元、2.20元，目前股价对应07、08、09年的PE分别为33.26倍、23.87倍、18.44倍。给与公司08年30倍PE，合理股价51元，维持增持评级。

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