徐工科技并购案被否内幕

　　本刊记者　栗新宏

　　一个月前，法国SEB收购苏泊尔(002032)最终获得商务部批复，而更早于将近一年前上报的凯雷收购徐工案却仍没有明确的消息。

　　日前，徐工科技(000425)公告称，徐工集团与美国凯雷集团签订股权收购及有关合资条款的修订协议，凯雷拟以18亿元购得徐工集团全资子公司徐工机械45%股权。公告同时称，收购尚需经国家有关部门批准或核准后生效。

　　一位接近商务部的知情人士向《证券市场周刊》表示，此前曾两次上报方案，两次方案中凯雷与徐工集团的股比分别为85%:15%、50%:50%，前者因违反国家产业政策而被商务部否决，后一方案曾一度得到商务部的点头，但是最终还是出于某种原因被否，而且方案如何改正，商务部并没有给出明确指示。45%:55%股比仍是凯雷和徐工一厢情愿做出修改的方案，前景并不乐观。

　　业界质疑首次被否

　　凯雷收购徐工一案一波三折，收购计划也再三变更。

　　2005年10月，凯雷与徐工集团签署股权转让协议，凯雷亚州拟以3.75亿美元现金收购徐工机械85%的股权。在等待管理层审批的关口，引发了国内对徐工机械是否被贱卖、是否可由外方控股的激烈争论。

　　2006年7月，商务部据徐工集团上报收购方案，向徐工集团提出了20多个问题进行征询，主要涉及:徐工机械85%股权在徐州产权交易所挂牌交易的过程;徐工机械主要产品种类、规模、市场占有率及技术优势和介入条件;凯雷亚州基本情况及收购完成后是介入行业还是单纯股权投资;凯雷控制董事会大部分席位，中方利益如何保护;一般基金投资期为6到10年，而凯雷为什么只有4年限制期;徐工是否承担国内军事方面特殊订货，凯雷有无军事背景;交易的价格是否获得国资部门认可等。

　　不久，徐工集团做出回复。在此期间，国资委和商务部多次召集包括三一重工(600031)在内的业内主要企业代表及专家征询意见，而与徐工集团的回复不同，业内在如下几个方面提出不同意见：

　　一是在徐工集团提供的回复文件中，显示徐工机械在国内同行业中排名第六，前五名分别为徐工集团、一拖、山工、柳工、常工。但业界人士认为，排名第二的一拖不属工程机械行业;常工产值很小，不可能排在徐工之前;其余各家的产值则包含了合资产品的销售收入。另外，徐工机械是徐工集团最为优质的资产，其2005年销售收入不止60亿元。

　　二是徐工机械的汽车起重机和压路机两大产品市场占有率均超过50%。徐工称自己产品市场占有率低，可能是为了避开反垄断调查。徐工的两大主导产品——50T以下汽车起重机和3立方米以下轮式装载机属限制外资投资产品，其汽车起重机需要国家颁发的汽车底盘生产资质，而徐工的回复并没有如实说明。

　　三是所谓的“对赌协议”是投资方和融资方对交易未确定性做出的一种安排，对比蒙牛与摩根等海外机构签订的“对赌协议”，徐工的“对赌协议”有利于凯雷受益，而非徐工。

　　四是在徐工回复商务部的征询中，并没有提及其财务顾问北京鑫兰图公司。但业内人士认为，事实上该公司承担了非常重要的工作，但却并不具备承担相应法律责任的资质和能力。

　　五是凯雷是否涉及军工方面。徐工回复称，凯雷并不具有任何国防部背景，业务也不涉及军工问题，但事实上凯雷控制的数家企业是美国主要军火生产商，如美国国防工业公司即为凯雷控股。

　　随后，有报道称徐工被列入装备制造业禁购名单。2006年10月，凯雷与徐工宣布修改原来方案，凯雷将持股比例由85%降至50%，价格为18亿元。这是凯雷首次降低持股比例，并宣称不再进行谈判。

　　内参上书二次搁浅

　　方案修改后不久，2006年11月，商务部一度曾对徐工并购新方案表示支持。

　　2007年初，新华社内参部就凯雷收购徐工案，写了三份内参向中央高层反映情况，提出了一些此前并未公开的疑点。在此前后，新华社《经济参考报》发表《徐工案再调查》和《徐工为何卖不过苏泊尔》等数篇文章，对凯雷收购徐工的收购过程、收购价格、财务顾问公司——北京鑫兰图公司资质等多方面提出质疑。

　　此后一直没有进一步的消息。在此期间，上述接近商务部的人士告诉《证券市场周刊》，因为新华社内参引起中央高层关注，商务部最终又否决了该方案。

　　3月12日，商务部部长薄熙来回答记者问时对徐工并购案表示，“双方仍然在就投资比例事情进行协商，一旦达成一致，向商务部提出申请，我们将依法进行审理。”

　　仅仅过了3天，徐工集团即与凯雷签订新的合资协议。合资方案调整为：凯雷持有徐工机械的股比降为45%，徐工集团保持55%的控股权。董事会成员为中方5名，外方4名，首任董事长由徐工集团现任董事长担任。在此基础上，凯雷继续承诺18亿元出资额不变，合资企业保持徐工品牌不变，保持现有经营团队和职工队伍基本不变，帮助合资企业引进

　　根据新方案，凯雷的18亿元出资不变，所持徐工机械股份由之前的50%减至45%，比2005年10月的方案提升了11%的出价，但似乎仍然难以平复贱卖言论。

　　仍有贱卖之嫌

　　徐工机械为徐工集团的核心企业，拥有徐工集团主要的经营性资产，旗下共有徐工科技、徐工重型、徐工液压件等10个子公司。徐工机械在国内工程机械行业占据着重要的位置，在全行业140个左右的产品类别中，徐工机械的产品覆盖率达到50%，并在其中20多个产品市场中占据行业的前三名。

　　上市公司徐工科技则是徐工机械的主要资产之一，徐工科技总股本为54508.762万股，徐工机械直接及间接持有徐工科技共计23471.09万股，占徐工科技总股本的43.06%。至3月15日收盘，徐工科技股价为15.9元，总市值约86亿元。

　　2005年，凯雷对徐工机械进行资产评估时，徐工科技尚未进行股改，由于徐工机械所持股份不能上市流通，其股权价值以每股净资产计算。其时，徐工科技每股净资产为2.10元，凯雷据此可间接持有的徐工科技股权价值为2.46亿元。

　　2006年12月18日，徐工科技股改方案经股东大会审议通过，徐工机械直接、间接所持股份将可于2007年12月28日、2008年12月28日分批上市流通，其所持徐工科技股权价值可以以市值计算。

　　按照4月18日的收盘价，徐工机械持有43.06%的徐工科技股份市值约为37亿元。如果凯雷收购徐工机械45%股权的方案获得批准，凯雷将因此间接获得37亿元市值的45%，即16.65亿元。

　　除徐工科技之外，徐工机械还拥有另外9家优质资产的国有企业，其中其控股100%的徐工重型效益最好。据悉，徐工机械2006年前三季度实现利润总额为6.2亿元，净利润约为4.1亿元，其中徐工重型净利润约为3.27亿元。

　　资料显示，徐工重型主要产品目前几乎处于市场垄断地位，汽车起重机市场占有率在50%以上、履带起重机市场占有率接近40%。并且，近几年徐工重型的业绩一直比较稳定，业内人士预计其2006年的净利润约为4亿元，净资产收益率在40%左右，公司净资产约为10亿元。