泰山石油估值迷雾

　　北京报道　本报记者　华观发　

　　卢广文曾把自己想象为斗士，盔明甲亮，带领着那群中小股东，为泰山石油重组，与中石化拉开架势，大战一场――传说中，只要鼠钻进象鼻，便可制服巨象，卢广文也曾自觉他手里已攥着中石化的“鼻子”。

　　但“童话”并未变成现实。3月28日，他发表“来去由心，顺其自然”博文，向其追随者宣告，“抗争停止，联盟解散”。

　　卢广文曾做如下“筹划”：泰山石油股改后，中石化持有的股权仅余24%，合中小股东之力，足可以“迫使”中石化为泰山石油找个好东家，“最好是家券商”。于是，他振臂高呼，响应者众。不过，当他从记者口中得知中石化的态度——“‘要挟’中石化的行动都不会成功”，主动“缴械”。“毕竟市场机会多多，并非只有000554。”

　　未开场，便已散场，一场“鼠象之争”何以如此草草了局？

　　其一，中石化已完全掌握整合主动。“有什么依据表明我们近期就要完成整合？”在中石化董秘局副主任黄文生看来，整合、股改是完全两回事。不仅泰山石油整合不会快马加鞭，S上石化、S仪化，短期内也难推出任何股改方案。

　　其二，股改提升了中小股东信念，他们认为，全流通时代与大股东对弈，胜负两可。不过，他们忽略了一点：股改有监管层撑腰，但公司重组却并非如此。

　　一场失衡的“博弈”。

　　获利了结还是坚守等待？

　　随着中国石化明确告诫泰山石油不会有券商概念后，留给泰山石油流通股股东的思考也许不会停止。

　　毕竟，继续持有需要理由。

　　正如维权代表武兵兵在其博客中所分析的那样，最近12个交易日里翻倍有余，再坚定的流通股股东也有获利了结的欲望。

　　但是，翻看3月9日武兵兵在其博客中发表的有关泰山石油的价值分析，我们有理由相信，即使泰山石油离开所有的概念，流通股股东们仍然可以从容不迫地安全离开泰山石油。

　　“具有垄断性质的加油站将支撑上市公司在牛市中站稳脚跟。”这篇文章是2月26日武兵兵到山东泰安参加完泰山石油股东大会后写的。

　　2004年12月29日，是泰山石油曾经的庄家蒋学明无法抹去记忆的一天。那天，泰山石油收盘价为8.07元，此后泰山石油10个跌停。

　　20007年3月30日，泰山石油连续三天下跌，收于8.52元。

　　1993年底上市的泰山石油主营石油制品购销，实际上就是石油产业链中的最后一个环节——加油站业务。

　　3月20日泰山石油公布的年报显示，截至2006年底，公司本部(不含子公司)在营加油站133座，在建加油站19座，市场控制力和终端竞争力突出，成品油经营业务发展势头良好，零售比例稳步上升。

　　公司2005年报披露，公司以1395万元收购青岛胜奇凯商贸有限公司90%股权，这是青岛一座大型加油站；以6404万元收购青岛华孚石油公司，青岛华孚在青岛市拥有12座加油站。

　　“加油站具有经营特殊性的要求，不可能像百货商场、超市一样不加限制地重复建设。在一个区域内，一旦按规定布局好加油站设施，就不能再增加新站，只能在老站扩充新容量，因此，此类资产具有天然的独占性、垄断性和资源稀缺性。”武汉新兰德分析师朱汉东认为，尽管缺乏油源不能独立生存，但是加油站资产，特别是规模化的加油站在石油产业链中属于优良资产。

　　在完全市场化的交易中，加油站的价格也曾被炒成天价。据朱汉东介绍，2006年广东省6个加油站公开拍卖价格高达1.56亿元。如果以2000万元／座的中间价格粗略计算，泰山石油拥有的165座加油站，价值将超过33亿元。

　　与分析员的报告相比，武兵兵3月9日发表的“有关泰山石油的价值分析”更加具体：泰山石油所在地的主要竞争对手中石油泰安分公司因进入泰安较晚，建站成本高，加油站数量少，而且加油站位置一般，很难和泰山石油竞争。

　　过去一年的业绩表明，泰山石油拥有着继续向好的潜力。但是，在光大证券分析员裘孝峰看来，泰山石油的主营业务加油站只是集中在山东省相对落后的泰安市，受限于地区性限制，泰山石油获得高估值的可能性不大。

　　公开资料表明，山东省成品油全年销售量500万吨，泰山石油销售48万吨，占比不到10%。

　　“加油站是石化产业链中的最后一环，但目前行业产业链中利润率最高不是终端成品业务。”裘孝峰认为，泰山石油目前的市价还有一定的市场风险，一旦产业链中的上游成本转嫁到下游，目前的市价将很难站稳。

　　对此，黄文生告诉本报记者，中国石化短期内没有整合泰山石油的原因就是，其所属资产在整个中石化产业链中不是很重要。“毕竟，相对于目前还没有完成股改的S上石化和S仪化来说，这部分资产应该是后续整合的资源。”

　　由于没有基金等专业机构在场，记者无法得到有关基金和社保等专业投资机构对泰山石油的估值评价。

　　“我相信在牛市中，即使短期内券商概念离场，也不会对泰山石油股价造成太大影响，毕竟整合的预期仍然是泰山石油最大的估值变数。”中信证券投行人士认为，大股东与小股东在估值上的高低之别正好反映了二者的整合预期博弈。