深发展年报之争勿以偏概全

　　估值除了对现实的银行业绩进行评估外，更重要的是要考虑其他因素，如银行体系、治理结构、发展战略、科技、人员素质、环境等

　　近日，深发展发布2006年年报，该行去年实现净利润13.02亿元，比上年大幅增长了319%，远高于国内银行业的平均增幅。但对其未来投资价值，机构间却众说纷纭。(金融时报3月26日)争论的焦点就在于拨备覆盖率(呆账准备余额/不良资产余额，即为预防不良资产发生而准备的金额的比例)。

　　中信证券认为深发展资产质量在上市银行中是最差的。2006年末不良率达到7.98%，但准备金覆盖率又最低，仅为48%.在此背景下竟然少提准备而使净利暴增，是值得广大投资者警惕的非正常高增长。而如果将计提准备增长率由-21%提至30%，则其净利润增长率就只有24%.因此，中信对深发展作出了最差的“卖出”评级，将其目标价定为8元。

　　广发

证券的报告，好像也不太看好，但奇怪的是，旗下一只基金却在大幅增仓2000多万股，成为发展的第二大流通股东。

　　中金、国泰君安和国信证券则是看多的一方，其中中金给出了“谨慎推荐”的评级，国泰君安更是给出了23元的增持评级。理由是虽然股改问题限制了资本扩充、制约了业务发展，但公司经营情况、盈利情况改善明显，个人业务飞速增长、中间业务稳步推进，新增贷款不良率非常低，低拨备是有一定道理的。

　　从23元到8元，估值相差如此之大，加之深发展的历史市场地位，耐人寻味。

　　客观上讲，深发展的年报财务上并无过多值得挑剔的地方，但进行银行间比较时，认为某家银行拨备覆盖率水平高就好是不科学的。因为银行制定拨备政策所考虑的因素非常复杂，不仅与拨备余额有关，而且与不良贷款的质量结构有关，更要分析不良贷款未来的动态变化趋势。

　　深发展2005年以来的新增贷款的不良率非常低，在1%以下；2006年不良资产清收力度也卓有成效，完成清收20.89亿元，其中80%以上为现金方式收回。

　　可以预期随着不良贷款迁徙率下降，未来很有可能将出现不良贷款余额和比例双降的有利局面，从而使不良贷款率快速下降，如此覆盖率也会随之上升。

　　新桥制定了一个相对积极的拨备政策，可能正是基于对不良信贷迁徙率的这样一个判断以及对自身风险管理能力的信心，很难就此推测其有虚增利润的动机。

　　更何况，其现行的拨备处理是逐笔审核计提的，只要达到了

银监会的拨备指引的要求即可，西方零售商业银行的拨备覆盖率一般也就在50%-60%。可见，从一定意义上讲，拨备覆盖率只代表银行经营的激进与保守与否，并不反映银行当前实际经营水平和能力。

　　笔者认为，真正可以比较明确地反映当前经营水平、可作为银行之间横向比较的财务指标大致有三个：每股的拨备前利润和新增贷款不良率以及已有不良贷款的清收水平。而从这三个指标来看，深发展恰恰是名列前茅的。

　　客观地讲，银行财务会计指标不可能全面反映银行

竞争力的真实内涵。因为财务指标反映的是银行过去和现在的竞争状况和业绩，可以用来分析和评估以前的行为和决策，但在估值中，更需要分析实现这一结果的过程，这是反映银行未来状况的关键。

　　大多数财务指标既不能说明如何实现以后的竞争业绩，也无法反映是基于什么措施和手段而取得目前的竞争地位。财务分析更倾向于一种短期静态分析方法。可以试想，如果深发展也能像国有商业银行那样，一次性获得财务外科手术处理，那么今天的深发展还会引发那么大的分歧吗？

　　因此，估值除了对现实的银行业绩进行评估外，更重要的是要考虑其他因素，如银行体系、治理结构、发展战略、科技、人员素质、环境等，这些指标对于银行的竞争力能起到一种转化和支撑作用，是至关重要的。

　　□刘煜辉(中国社科院金融研究所)

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