兴业证券  王金沿

　　目前，恒生电子(600570)拥有700多名工程师，是中国著名的金融、证券、基金、CTI、交通行业软件开发商之一，也是电信、期货、电子政务、安全、软件外包等领域重要的软件开发商和系统集成商。创业至今，恒生的经营业绩一直保持了飞速发展的势头，在业界的地位和影响也不断提高，是为数不多拥有自主版权的软件企业。

　　软件开发业务是公司最具竞争力的核心业务，公司最大的看点也在此。恒生电子的自主软件开发业务毛利率高，近两年来，软件开发收入要占到主营业务收入的45%以上，并有上升趋势。随着市场需求的复苏和释放，我们继续看好这块业务的发展。从行业应用的角度具体分析，自主软件开发又主要分为基金、证券、银行三大块。而从市场的地域来分，则分为国内业务和外包业务。

　　系统集成业务可以说是公司主营业务收入的中坚力量。系统集成业务主要包括两方面，外购产品销售以及系统集成。近年来，恒生电子的系统集成业务保持着较为稳定的毛利率水平。

　　凭借着对基金、资产管理业务的深刻理解，加之恒生电子对IT服务的一贯重视，使得公司成为全国绝大部分基金管理公司的IT服务供应商。

　　基金软件：稳定发展是主基调

　　恒生电子在基金行业应用软件领域具有垄断优势，市场份额达70%以上。在基金行业最为核心的几项应用系统上，公司的市场份额保持在80%以上。在封闭式基金中，其软件占有率更是达到了100%。

　　2005年是基金软件大年，公司在基金软件方面的收入近4000万元，2006年将会有所下降。恒生电子目前的报价比别人高出近1倍，但是依然被市场所接受，市场份额达70%以上。一般而言，从新设基金的收入占公司基金收入的70%。基金的后续维护费用一般为初建费用的20%左右。

　　证券：市场繁荣提升业绩

　　证券行业方面恒生电子的市场份额在40%以上。目前，仅采用恒生公司证券交易管理系统的券商就有1400多家(营业部)，约占营业部总数的46%。

　　公司的证券软件构成包括集中交易、风险管理和银行合作等构成的5+2平台，以公司自己设计的金融基础件为基础。与竞争对手相比，公司在技术储备上的领先优势非常明显，领先竞争对手至少一年。

　　随着竞争的深入发展，竞争对手已逐渐退出这一市场，市场逐渐显现寡头垄断的局面。证券公司对恒生电子的依赖程度也越来越深。由于竞争对手的减少，以前证券软件盈利能力下降的状况将得到扭转。公司正在努力提高证券软件的盈利水平。

　　受熊市影响2005年证券公司软件投入较少，2006年将会有较大比例上升。公司认为证券软件收入和指数之间存在1比1的关系，但是会有近1年的滞后期。虽然券商的数量会减少，采用集中交易系统以后只是每个券商需要一套交易系统，但是证券软件收入将会和券商及其客户资产密切相关，随着证券市场资产比例大幅上升，证券软件收入将会持续快速增长。

　　另外，证券创新业务带来新的市场。股指期货、融资融券、衍生产品交易等新业务将于2007年推出。这样的话，各类券商的IT系统改造迫在眉睫。因此，可以预期，创新业务的发展，将促进公司证券软件收入快速增长。

　　据我们了解，公司的证券行业的软件开发订单已排至2007年第一季度，市场的繁荣将造就公司业绩的提升。预计，证券软件的业绩将在2007、2008年集中体现。

　　银行：先发优势明显

　　目前，恒生电子在银行软件领域成功占有一席之地：使用恒生投资通外汇交易系统的已有深圳商业银行总行、深圳发展银行总行、交通银行总行三家银行客户，在外汇交易系统这个市场上，恒生投资通已阶段性地取得了领先优势。公司银证转账系统也在国内占据较大份额。

　　可以说，银行外围软件市场的快速成长(预计未来几年增速在20%-30%)，为本土软件企业提供了更多的市场机遇。恒生电子早就瞄准了这块蛋糕，做好了充足的准备，并且已取得了这一领域的先发优势。目前，从银行中间业务平台到银行公司理财中心系统，公司拥有24个产品种类，在国内同行中，优势明显，公司目前在这一领域主要的竞争对手还是跨国的IT企业。

　　软件外包：良好的盈利态势日益显现

　　2005年软件外包业务还没有形成盈利。从 2006年前三季度的发展表明，经过数年的努力，软件外包业务2006年度将首次出现盈利。由于去年该项业务去年为亏损，在扭亏为盈的情况下，对业绩的增长贡献较大。公司的目标是2007年软件外包业务收入增幅依然达到50%以上。我们判断净利润的增长应该不低于销售收入的增长。

　　作为专业软件公司，在开发技术以及项目管理方面的优势有利于公司承接并作大软件外包业务。我们判断公司软件外包业务未来将保持快速发展态势。

　　系统集成：2006年取得质的突破

　　2006年公司在系统集成业务方面取得了质的突破，订单的规模和销售收入都有较大增长，在教育、医院和政府系统都有较大发展。上半年公司的销售收入中硬件代理以及系统集成收入快速增长，对增长率的贡献较大，预计这一趋势将持续。另外，随着大金融IT服务需求的复苏，公司软件业务的高速发展也将带动系统集成业务的增长。预计系统集成业务的拓展，将有利于公司拓展新的利润增长点和新的客户资源，有利于公司长期竞争力和长期价值的发展。