玉柴机械出现PE身影 借力谋划海外上市

　　本刊记者 陈晓燕/文

　　在外资收购徐工机械、苏泊尔(002032)旷日持久的审批和争议声中，美国私人股权投资公司(PE)汉鼎亚太(H&Q Asia Pacific)近日却以4500万美元闪电般成功收购广西玉柴工程机械有限责任公司(下称“玉柴机械”)43.3%的股权，并已获得商务部的批准。

　　玉柴机械成立于1999年，是“中国动力大王”广西玉柴集团(下称“玉柴集团”)的控股子公司，占国内液压挖掘机市场约30%份额。据悉，汉鼎亚太入股后，玉柴集团将会借助外资基金打造旗下第二家海外上市公司。

　　觊觎小挖市场

　　入股玉柴机械，汉鼎亚太仅花费了不到6个月时间就获得了中国政府相关部门批准。据了解，目前汉鼎亚太已将1000多万美元打入玉柴集团公司账上。

　　汉鼎亚太是亚太地区最悠久、投资领域分布面最广的私人投资公司之一，主要集中在高科技、制造业、消费品和金融业等领域。汉鼎亚太自成立至今已管理过19只基金，基金总规模超过21亿美元，其投资回报率超过30%，遍及中国大中城市的星巴克就是其手笔投资。据悉，汉鼎亚太注资玉柴机械一事，早在2005年甚至更早就已经开始进入操作。

　　收购完成后，玉柴集团仍为玉柴机械第一大股东，汉鼎亚太为第二大股东，并占据董事会9个席位中的3个，汉鼎亚太大中华区主管郭明鉴将出任副董事长职位。

　　汉鼎亚太之所以收购玉柴机械，是为了抢占液压机行业桥头堡。按照《2006年中国小型液压挖掘机市场及其发展趋势预测》显示，2003年中国工程机械液压小型挖掘机市场进入近10年来发展的高峰期，2005年13吨以下小型液压挖掘机(下称“小挖”)的销量达到创纪录的11953台，增速比同期挖掘机市场整体总销量高出1倍以上，由于中国固定资产投资方兴未艾，预计这种发展势头仍将继续下去。

　　兴业证券分析师介绍，在过去10年，由于中国的小挖企业缺乏配套液压件等关键技术，导致市场基本上被三资企业垄断，占据了90%以上的市场份额。其中，比较有名的有日立建机、小松山推、北京现代京城等。近几年，随着技术进步，玉柴机械、柳工股份、三一重工等国内企业逐步夺回部分市场份额，其中，玉柴机械表现最为突出。2006年上半年统计数据显示，玉柴机械已占据了国内小挖市场9.3%的份额。

　　而从市场售价来看，4吨小型液压挖掘机外资品牌售价一般为32到38万元/每台，国产机售价则在22万到23万元/台，成本约为12万元/每台；6吨小型液压挖掘机外资品牌售价43到44万元/每台，国产机售价28万到30万元/台，成本约为20万元/每台，小挖市场利润可观。

　　因此，许多国外工程机械企业纷纷加大在中国的投资，如韩国斗山、现代在中国已实现年销量2000台小挖的基础上加大技改与新产品研发，目标为年产5000台；日本石川岛在厦门建厂生产，目标直指小挖10%的市场份额；而美国特雷克斯则兼并了合肥卓尔及北建，成立了三河工程机械公司。

　　据统计，目前国内小挖市场生产企业已经多达60多家，市场呈现充分竞争的“红海”态势。而从1989年成功开发第一台小型挖掘机以来，玉柴机械一直领跑国产品牌小挖市场。

　　“千亿航母”的融资需求

　　此时，作为中国老牌机械龙头的玉柴集团正在实施“千亿航母”计划，融资需求强烈。

　　“玉柴机械此次融资，旨在对集团第二主力板块——工程机械进行技术改造和扩大生产，从而在合适时机实现上市。”玉柴集团理事会常务副秘书长于忠林向《证券市场周刊》表示。

　　据了解，玉柴集团目前旗下有27个子公司，其中全资子公司3个，控股子公司12个，参股子公司12个。知情人士透露，去年玉柴集团的销售收入为120亿元，按照新任董事长晏平的计划，将“用3年时间再造一个玉柴，10年时间构建玉柴的千亿航母”。

　　而要实现这个宏大计划，引进金融战略伙伴和产业资本伙伴就非常重要，引入汉鼎亚太是晏平上任后资本运作的第一步。借以实现在玉柴集团发动机核心项目外，着力打造工程机械第二核心业务。

　　据了解，玉柴集团拟上市三家公司，已经在海外上市的玉柴国际(纽约上市公司，

股票代码：CYD)回归A股，此后玉柴机械、润滑油将择机到境内或者境外上市。据悉，玉柴机械的上市地将选择香港。

　　于忠林表示，“集团不打算整体上市，因为三家子公司股权毫无关系，业务也不重合，因此将分别上市。”

　　会否重蹈覆辙？

　　对于玉柴机械引入外资基金赴海外上市，外界对其运作多少有些担心。当初，玉柴集团引入外资基金，将玉柴国际拿到海外上市，就因为其股权结构不合理，使得玉柴集团的后续发展出现较大障碍，也导致了现阶段玉柴集团整体上市很难实现。

　　玉柴国际的故事起源于玉柴集团14年前的股改。当时被推崇备至并极富传奇色彩的股改模式，令玉柴国际成为继华晨中国后第二个登陆纽约证券交易所的中国企业，但也正是此次股改，将玉柴国际此后在国际资本市场陷入了融资困局。

　　上世纪80年代，玉柴集团制定了投资额为8亿元的“八五”技改计划，但该项目申报4年也未能得到有关部门审批。后来，玉柴集团将生产柴油机等主要生产性资产分离，成立玉柴股份，全部资产折为国有股份。1992年7月，玉柴股份向境内非私营和三资企业法人机构定向募集法人股8000万股，募集资金2.4亿元。改组后，玉柴股份总股本为18958.36万股，其中国有股10958.36万股，占57.8%，法人股8000万股，占42.2%。

　　初尝资本市场甜头的玉柴集团随后又有了大动作。1993年，新加坡丰隆亚洲、美国高盛、美国国泰、新加坡曾王证券以及光大集团下属的香港机构开始与玉柴股份进行合资谈判，六方于4月1日正式签约。签约后，玉柴股份总股本增加至38958.36万股，其中外资股2亿股，占51.34%，丰隆亚洲、高盛、国泰、光大集团分别占22.26%、5.22%、12.64%、12.64%(后增至23.63%)。

　　为了实现海外上市，玉柴股份的外资股东精心策划，将其持有的玉柴股份合在一起，首先在

百慕大注册成立了玉柴国际，之后通过股份置换，玉柴国际持有玉柴股份71.4%的股份，成为玉柴股份的控股股东。1994年，玉柴国际登陆纽约股市。

　　而就在玉柴国际为纽约上市运作时，丰隆亚洲将自己在中国的一些投资项目包括玉柴股份、新飞

冰箱及其在新加坡的几个建材、塑料加工企业打包起来，欲在纽约抢先玉柴国际一步上市。

　　“一个股市不可能在同一个地点在相隔不久的时间内向投资者说两遍”。丰隆亚洲的上市路演引起了玉柴国际其他股东的恐慌，和丰隆亚洲商量希望其作出退让。丰隆亚洲同意了玉柴国际先上市的要求，但同时也提出了持“金股”的要求。

　　而彼时，玉柴股份正从巴西引进生产线，急需资金，如果不能及时通过上市融资，将支付巨额的违约成本，出于无奈，不得不接受丰隆亚洲持“金股”的要求。这样，丰隆亚洲虽然持股量低于第一大股东，但却可以对玉柴国际的经营、管理和发展等各事项具有一票否决权。这样丰隆亚洲仅用不到30%的股份就把玉柴国际的实际控制权牢牢握在手中。

　　正是这个“金股”的存在，玉柴集团后来经营决策、研发，甚至国内上市等都受到外资基金的强烈干预和阻挠，导致企业发展速度放缓。玉柴集团曾千方百计破除这样的股权制约，至今未能如愿。

　　斗争体现在股市上，1997年后很长一段时间内，玉柴国际的股价低于1美元，甚至跌到过20多美分，一度面临退市风险，双方甚至对簿公堂。直至2005年4月，在付出大量人力、物力、财力成本后，双方签订了有条件放弃金股的股东协议。

　　协议中规定：玉柴的业务自玉柴国际中拆分出来，与转让出境的国家股合并同步重新上市，新公司将不含有金股；另外为了维持玉柴国际的上市资格，玉柴股份要用股东权益向玉柴国际支付5300万美元的补偿金。虽然该协议使得玉柴股份摆脱“金股”控制成为可能，但是最终破除仍尚需时日。

　　现在，玉柴集团再度和外资基金合作，会不会重蹈覆辙？于忠林说，此时玉柴机械融资并不是经营出现困境，而且外资没有控股权，更不存在“金股”，与玉柴股份上市融资无相似之处。

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