分析国美结局

　　像百思买一样精致化生存，还是像凯玛特一样粗犷着死去

　　本刊特约研究员杜丽虹/文(作者为贝塔策略工作室合伙人，江南金融研究所特约研究员)

　　国内家电连锁企业占用供应商货款，靠应付账款扩张的模式被称为“类金融”的生存模式。以国美(0493.HK)为例，店内商品平均30-40天售出，但要3-4个月后才会支付供应商货款，中间无偿占用了供应商80天左右的资金，这80天就意味着国美每开一家新店平均可以带来1.2亿元的经营现金。扩张-提高市场份额-占用更多货款-获取更多现金-再扩张，这一循环已成为国美、苏宁(002024)这些国内家电连锁龙头普遍的生存模式。借助“类金融”模式，国美的扩张速度4倍于世界知名的家电连锁巨擘Bestbuy(NYSE:BBY，百思买)——Bestbuy用11年时间完成的扩张，国美仅用了2.5年时间！

　　但是，随着家电连锁企业规模的扩张，“类金融”模式引发了越来越多的争议，上游家电企业开始警觉乃至抗争；不过，更重要的是：Bestbuy来了！

　　今年5月，Bestbuy收购五星电器进入中国市场，开始与中国家电连锁企业正面交锋。值得关注的是，Bestbuy这位全球第一大家电连锁企业采用了完全不同于国美的融资扩张模式：国美80%的资产依靠应付账款融资支持，但Bestbuy应付账款只占总资产的27%，其50%的资产是通过股权、转债、留存收益等资本化融资方式支持的。不同的融资模式决定了两家企业不同的经营战略：资本化融资模式对资本成本的强调决定了Bestbuy的经营战略必然是以利润率为核心的精致化扩张；而“类金融”模式强调规模决定了国美的经营战略必然是以速度为核心的粗犷式扩张。

　　但是，当“规模”遭遇“精致”时，谁将胜出呢？

　　沃尔玛与凯玛特的战役值得借鉴，当美国折扣零售行业已经由“羊群”间的战斗升级为“狼群”间的战役，行业也进入微利时代的时候，以扩张速度为核心的规模化战略优势被削弱，而几个百分点的成本比拼就成为决定成败的关键。另一方面，数十亿元的应付账款在正利润时期是无偿的资金占用，但在负利润时期就变为压死骆驼的那一根稻草了——规模不等于效益，更不等于抗风险的生命力，一周的资金周转不灵可以压垮像凯玛特这样一个销售额400亿元美元的企业(详见附文《从模式选择看凯玛特的破产》)！

　　在国美与Bestbuy的对决中，尽管国美扩张得更“快”，但Bestbuy的利润率更“高”；国美的资本回报率更“大”，但Bestbuy的财务风险更“小”。未来，在国美、苏宁、Bestbuy三家都已突破了融资约束的背景下，“规模”变得不那么重要了，战争由粗犷的“圈地”进入了精致地提高周转率的阶段——对于零售这样一个高周转的行业，利润管理上的微小差异将被放大数倍，并成为决定企业成败的关键！

　　如果说以前的国美在无选择的情况下走上了“类金融”的生存道路，那么，今天突破了融资瓶颈的国美又该选择何种融资模式？在竞争格局已由粗犷转向精细时，国美未来的发展模式是否有必要学习Bestbuy？从这个意义上看，鹏润模式的探索关乎国美的长期生存！