G东睦愚弄分析师

　　国内券商等机构研究员为只重行业、公司基本面分析而忽视会计分析付出了代价，G东睦在普遍看好的情况下业绩戏剧化“变脸”。事实上，如果注意到G东睦此前会计上的一些异常现象，这次被“愚弄”的尴尬本来就很可能得以避免

　　本刊研究员 孙旭东/文

　　国内顶尖券商研究机构被G东睦(600114)“愚弄”了一把——在众多分析师所看好的时候，这家由日本睦特殊金属工业株式会社控股的上市公司却于日前发布了中期业绩预减公告。随后公布的2006年半年报显示，G东睦上半年主营业务利润、净利润同比分别下滑21.72%、58.17%，部分分析师对其业绩预期及评级也随之下调。

　　一个此前被普遍看好的公司业绩却出现如此“变脸”，着实令人吃惊。然而，如果认真分析G东睦年报，就可以发现业绩“变脸”前G东睦的产成品增长极其异常，背后或早有玄机隐藏，而半年报中应付票据和募集资金的异常就令人进一步怀疑公司的经营业绩。

　　预减公告突如其来

　　7月17日，以粉末冶金零部件制造为主营的G东睦发布公告称“预计2006年中期净利润将比上年同期下降50%以上”，原因是“目前公司的控股子公司大多处于整合期，投入增长较产出增长快，同时因公司整合和发展战略的需要，本公司为调整产品结构也加大了新产品开发的投入，此外部分原辅材料的价格大幅度上涨的影响等造成了本期成本、费用的增长，致使净利润较上年同期下降。”

　　这些理由并不新鲜。G东睦2月25日公布的2005年年报中，在陈述经营中出现的问题和困难时就已经列举出了原材料涨价、电力紧张和子公司整合等三条，尽管如此，公司还是很有信心，“2006年公司争取主营业务收入和净利润的增幅不低于20%。”

　　然而，事实却是，2006年上半年G东睦实现主营业务收入24680万元，同比增长9.33%；净利润857万元，同比下降了58.17%。显然，G东睦全年已经很难完成当初净利润增长20%的目标了，一些分析师甚至调低了公司2007年的盈利预测。

　　如此戏剧化的场面，究竟是因为市场形势突变，还是另有原因呢？早在2004年，我们就认为G东睦对研发费用和材料折扣的会计处理方法便于调节利润，此次的业绩变脸是否也有会计方面的原因呢？

　　产成品异常增长玄机

　　G东睦主要产品是为空调和

冰箱压缩机、

摩托车离合器等配套的铁基粉末冶金制品，公司于2004年上市，上市后主营业务收入稳步增长。2003年至2005年分别达到2.55亿元、3.49亿元、4.45亿元，期间同比分别增长了36.72%和27.50%。然而，G东睦的现金流却并不出色，2003年至2005年，G东睦共计实现净利润1.81亿元，而经营活动产生的现金流量净额只有1.06亿元。

　　从表1中可以看到，G东睦经营活动产生的现金流量净额比净利润少的主要原因是营运资本的增加，而净利润来源中处理固定资产、无形资产和其他长期资产非经营所得的高达8016万元的收益也不可忽视，没有了这项非经常性收益，G东睦2005年的净利润将非常难看。

　　G东睦营运资本的增加十分有趣，伴随收入稳步增长的，是存货加速的增长以及经营性应收项目和应付项目没有规律的增加。对应收应付项目的分析我们留在下文，此处先分析存货中的疑点。

　　按常理，随着企业生产经营规模的扩大，存货也将水涨船高。然而，如果我们进一步观察一下G东睦存货明细项目的增长情况，问题就出来了——产成品(库存商品)的增加过于迅速。

　　G东睦的存货周转率有所下降并不奇怪，奇怪的是在主营业务成本增长了95.12%的情况下，原材料只增加了35.49%，而产成品居然增加了181.91%。如果这种情况发生在产品滞销的企业也还情有可原，可惜G东睦并非如此。

　　2005年年报中，G东睦这样陈述，“在报告期内，加大了对外投资的力度，通过提高控股子公司的生产能力，减少公司订单压力。”在2006年一季报中，G东睦仍在为产品畅销而痛苦不已，“一方面生产规模扩大以后，产能利用率尚不够高，另一方面又尚不能完全满足客户的供货要求，造成效益低下。”

　　对比一下G东睦产品如此供不应求的陈述，财报中产成品的增长显得越发难以理解了。我们认为，这个现象已经为G东睦2006年的业绩下降发出了信号。

　　研发费用粉饰报表

　　如果是一般企业，产成品过多有可能只起到降低单位产品中所分担固定成本的作用，这样虽对业绩也有所提升，但效果一般不会太明显。尽管G东睦也痛惜产能利用率不高，但是我们怀疑这并非主要原因。

　　G东睦产成品异常的主要原因可能缘于对研发费用的会计处理。按照《企业会计制度》规定，研究与开发费计入管理费用，这意味着当期就要计入损益，对于研发费用的处理，2005年年报中G东睦的处理方法是“直接计入当期成本”。而在此前，由于我们的质疑，G东睦在2004年半年报中曾经对此做过详细的说明：

　　“本公司的研发费用主要系新产品开发试制费用，包括在新产品开发试制过程中发生的模具费用、材料费用、试制加工费等费用。一般新产品试制过程为：先由客户提供图纸(或样品)，并提出技术要求，再由公司技术人员根据公司客户的要求设计模具、制定材料配方和制造工艺，然后由模具制造部门制造模具，生产车间制造样品，最后，新产品样品由公司检测合格后交给客户检测或台架试验。公司在新产品试制过程中需要不断修改模具、修正材料配方和试制工艺，以满足客户的要求。如果新产品试制成功并投入正常生产，设计的模具可继续使用，否则，试制的模具一般无使用价值。由于公司每年开发试制新产品较多，而每个新产品开发时所发生的费用并不是很大，加之公司受现有条件所限，研发试制机构无法完全独立，新产品模具制造和试制加工也尚需借用生产设备，准确核算研发费用十分困难。因此，经与当地财政税务部门协商，公司对新产品开发试制所发生的费用(研发费用)按正常生产的产品一样归集费用，如模具费用、材料费用、新产品试制加工费等归入制造成本。”

　　由上述说明可以看到，由于不能准确核算研发费用，在与当地财税部门协商后，G东睦就可以不遵守全国统一的会计制度。正如我们曾指出的，这种核算方式如果产成品没有完全销售，其中就必然包含着部分本应计入管理费用的研发费用，从而虚增利润。

　　至于新产品试制是否成功，相信审计师也难以确认。G东睦的产成品增加异常而又很难用正常的理由解释，公司是否有意以这种方式来粉饰报表值得深思。

　　2007年将正式执行的新会计准则对研发费用的处理有所改变，其中开发费用将可以确认为无形资产，如果其寿命有限，可以在使用寿命内摊销；如果寿命无限，还不应摊销。

　　这种方式对开发费用较多的企业自然是件好事，比之G东睦现行的处理方法更能提升公司经营业绩。而G东睦的研发费用确实又属于开发费用而非研究费用，那么，届时G东睦还会以“难以准确核算”为由不执行新准则么？

　　应付票据疑云重重

　　截止到2006年6月30日，G东睦的应付票据(全部为银行承兑汇票)金额为：合并报表6862万元，母公司报表4964万元。

　　在合并报表的会计附注中，G东睦作了如下说明：“期末应付票据中，本公司应付控股子公司东睦(天津)银行承兑汇票390万元，应付控股子公司明州东睦银行承兑汇票2498万元，应付控股子公司连云港东睦银行承兑汇票1255万元，应付控股子公司东睦江门银行承兑汇票631万元，该4家公司已将其贴现或背书转让。”

　　这个说明出现在合并报表的会计附注中是很奇怪的——根据合并会计报表相关规定，在企业合并报表范围内母公司与子公司、子公司相互之间发生内部债权债务项目应该予以抵消。换言之，合并报表中的应付票据不应包括作为母公司的G东睦应付各控股子公司的银行承兑汇票。那么，作此说明是告诉投资者内部交易没有完全抵消么？我们感到费解。

　　然而，如果说合并报表中的应付票据并不包括上述应付4家控股子公司的4774万元银行承兑汇票也有疑问。扣除这4774万元后，G东睦的应付票据只有190万元，即合并报表中应付票据至少有6672万元(6862-190)为子公司开出。

　　让我们再看一下G东睦控股子公司的情况。

　　从表3中可以看出，G东睦旗下8家控股子公司业绩乏善可陈，上年业绩大部分为亏损。然而，它们从银行借到的钱却不少，G东睦上半年合并报表短期借款为18343万元，而母公司报表中此项为零，这意味着所有的借款均为子公司所为。再加上开出的6672万元应付票据，8家子公司合计从银行借款25015万元，竟然占总资产规模的42.62%。

　　粗略估计一下，如果再加上应付账款和其他应付款，这8家子公司(合计)的资产负债率至少达到了58.84%。

　　如果说G东睦的子公司资产负债率高且业绩不佳，银行仍然觉得不算什么，那么在这些子公司开出应付票据时适当多要点保证金总不为过吧？但从报表看并非如此。

　　G东睦子公司开出了6672万元应付票据，但它们的货币资金总共只有1918万元，即使全部作为开具汇票的保证金也只能达到28.75%的比例。

　　按照惯例，银行在办理银行承兑汇票业务时是按照客户的信用等级收取保证金的，以中国工商银行为例，该行要求A级客户的保证金在票面金额的30%(含)以上，低于A级则更高。那么，G东睦这些子公司的资质能够令银行放心么？分析它们的流动比率和速动比率会得出更令人不安的结论，而这两个指标正是银行判断企业短期偿债能力的关键指标。

　　在流动资产方面，截止2005年6月30日，G东睦合并报表中固定资产为71113万元，母公司为28158万元，这意味着子公司的固定资产为42955万元。表3告诉我们，G东睦子公司的总资产只有58690万元，因此其流动资产最多只有15735万元(58690万-42955万元)。

　　在流动负债方面，截止到2005年6月30日，G东睦合并报表中流动负债为42725万元，母公司为12796万元，子公司的流动负债按简单地相减为29929万元。然而考虑到合并会计报表中抵消的内部交易需要还原，其他项目我们依据公开数据无法做到，但应付票据可以。G东睦子公司应付票据按简单地相减结果为1898(6862-4964)万元，而我们知道实际应该为6672万元，这样子公司的流动负债至少为34703(29929＋6672-1898)万元。

　　这样算下来，G东睦子公司的流动比率只有0.45，而速动比率更是只有0.21。速动比率低的原因是子公司的存货较多，合并报表中为17600万元，而母公司仅有9233万元，简单相减可得出子公司存货高达8367万元。

　　根据前面的分析，我们最担心的也就是G东睦的存货，因此速动比率是更好地反映公司短期偿债能力的指标。那么，面对G东睦子公司如此低的速动比率指标，银行真能放心贷款吗？

　　募集资金乾坤大挪移

　　G东睦2004年首发上市时，共募集资金43200万元，2006年半年报披露，目前已累计使用募集资金23516万元，尚有19684万元未投入。根据G东睦董事会的决议，公司将部分闲置的募集资金19000万元暂时补充流动资金，剩余684万元存于银行。

　　众所周知，

证监会要求上市公司建立募集资金专项存储制度，募集资金应当存放于董事会决定的专项账户。G东睦决定将1.9亿元补充流动资金已经违规，考虑到公司已投入的资金中已经有5330万元用于补充流动资金了，公司的这个决定就更加令人不解——意味着公司将56.32%的募集资金都用于补充流动资金。

　　事实是，G东睦在2005年偿还了1.7亿元的银行借款后，就没有任何银行借款了，这看上去更像是公司将募集资金用于偿还银行借款了。且不说违反了证监会的有关规定，由此还产生了另外一个问题，还钱容易借钱难，如果真正需要这1.9亿元进行投资时，公司还可以很方便地从银行借到钱么？至少以流动资金贷款的名义很难说是名正言顺。

　　那么，G东睦这样做的目的就需要探讨了，难道只是为了减少财务费用？或者是地方政府和银行对外资企业太放心了，因而处处开绿灯？

　　综上所述，我们认为G东睦产成品的异常增长已经需要注意，而应付票据和募集资金使用中的不合情理之处也许更值得警惕。

    新浪声明：本版文章内容纯属作者个人观点，仅供投资者参考，并不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。