五粮液净利增39%却遭机构狂抛

　　副题：浓香型白酒利润见天花板 造车转产未必被看好

　　G五粮液（000858）的中期业绩公告非常漂亮：实现主营业务收入43.97亿元，比上年同期增长15.5％，净利润达到8.19亿元，同比增长39.2％。每股收益达0.302元。如此业绩，按理说应该吸引基金大举进入，但奇怪的是，二季度公司的前三大流通股东基金天元、基金开元和南方稳健成长却大幅减仓五粮液，抛售3082.74万股。是基金“失算”还是五粮液盈利预期不被看好？

　　业绩大增却被减仓

　　五粮液发布的中期业绩公报显示，其系列酒销售量较上年同期增长4.97％，主营业务收入却增长15.5％，利润更增加39.2％。这与五粮液今年两次提价分不开。尤其是五粮液的高价位白酒，上半年高价位白酒销售收入比去年同期提高22％，产品毛利率为71.8％，同比也提高9.29个百分点。

　　从半年报可以看出，五粮液的销量增幅不如利润增幅，这里面很大程度是提价的结果，因此并不能从根本上提高五粮液的盈利能力。2005年年报显示，五粮液的利润总额和净利润比2004年底均有不同程度的下降。

　　各大基金并没有在二季度增持五粮液。前三大流通股东基金天元、基金开元和南方稳健成长，在二季度末分别减持了799.29万股、389.75万股和1893.7万股，分别在五粮液总股本中占0.29%、0.14%和0.70%，合起来一共减持了3082.74万股。

　　造酒利润见顶

　　为什么五粮液不像茅台一样可以成为一直上涨的高价股呢？据行业研究员分析，G五粮液和G茅台采用的是完全不同的两种生产工艺。G五粮液是浓香型白酒的典范。这种生产工艺，并不是最初发酵、蒸馏后的所有基础酒都可以用来勾兑高品质的五粮液，而是要根据口味将基础酒分成不同的等级，只有一级基础酒才可以用来生产五粮液品牌酒。

　　但是，不同窖池能够分离出一级基础酒的数量不同，窖龄越长的窖池产出的一级基础酒越多。G五粮液现有窖池中，年代最长的是有标志性意义的501车间，这个建于明代的车间能产出一级基础酒的出酒率达到50％至60％。但是其最近的几个窖池（519车间、521车间、523车间）均投建于2002年左右，窖龄至今不到5年，能够生产出的一级基础酒数量很少，出酒率大约仅为1％左右。

　　综合起来，G五粮液现在一级基础酒的出酒率整体约3％—5％左右。这意味着五粮液的生产过程中，不可避免地会附有各种质量、且数量巨大的中低档酒，而此类业务目前是亏损的。

　　与此形成对比的是，G茅台生产酱香型白酒，酱香型白酒除了年份酒外，就不再区分酒质，酒质的好坏与窖池几无关系。因此，G茅台的酿造工艺中蒸馏出的基础酒全部可用于勾兑茅台酒，因此茅台不存在低档副产品与优质酒共生的工艺瓶颈，近年茅台酒销售的放量增长也正来自于5-7年前产量的快速提升。

　　多元化隐忧

　　顶着成本重压，五粮液从上世纪90年代开始就探索多元化发展策略，很多投资都通过其相对控股的公司普什集团进行。五粮液做过酒精、办过制药公司，造过塑料和衣服，还弄过汽车模具、日化产品等等。但是，几乎每一次酒类之外的投资，五粮液都以失败或巨亏告终。

　　去年开始，经四川省国资委牵线，五粮液一度谈判重组ST方向（000757）。ST方向已经连续两年亏损，今年上半年也显示亏损，面临摘牌命运。该公司IT产业和

液晶产品已经处于停产的状态，大股东及其关联方占款过亿，公司几乎被来自沈阳的民营控股股东掏空。但四川省国资委希望五粮液接盘并拯救ST方向的前身、现在的子公司——四川峨嵋

柴油机厂。这次重组因为五粮液抢先宣布与四川绵阳市政府合作投资整车生产基地而告吹。

　　8月8日，五粮液旗下的普什集团，以3.82亿元的价格，购入华晨集团间接控制股公司，绵阳新华内燃机股份有限公司93%的股份，正式进入生产整车的领域。在国家严格控制国内的汽车生产的情况下，五粮液进入毫无经验的汽车生产行业。这次投资会不会是五粮液之前林林总总的“多元化投资”惨淡结果的翻版？机构等不及中报发布，抢在汽车投资公告之前减仓，其态度一定程度上说明了问题。

　　商报实习记者 陈洁

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