青岛啤酒是否会成为最后一家股改公司

　　当初为了解决资金困局而引进战略合作者，现在因为股改，中国最大的啤酒企业面临着被外资控股的可能，从而有“丧失民族品牌”的危机。这一危机，直接影响到青岛啤酒的股改进程，其股改工作至今未提上日程。青岛啤酒将成为最后一家股改的公司？

　　■何晓晴

　　目前，沪深股市股改正如火如荼进行，但颇受投资者关注的青岛啤酒(资讯 行情 论坛)600600.SH；0168.HK却迟迟不见动静。那么，公司股改究竟遇到了什么难题？

　　为解资金困局却带来了意料不到的麻烦

　　让青岛啤酒陷入股改僵局的，应该说与四年前的融资有关。

　　纽约当地时间2002年10月21日，青岛啤酒与美国安海斯-布希公司简称：A-B公司签署了一份战略联盟协议。按照协议，青岛啤酒向A-B公司一次性发行总金额为1.82亿美元的定向可转换债券，A-B公司分两次支付，在交易完成时支付1.164亿美元，在之后的12个月内再支付6520万美元。债券在协议规定的7年内分三次全部转换成股权，A-B公司在青岛啤酒的股权比例从4.5%增加到9.9%，再到20%，并最终达到27%，增持的所有股份均为在香港联交所上市的H股。

　　没想到，本来要在7年内完成的转股，A-B公司来了个“大跃进”，在3年之内就将所持可转债全部转换为3.08亿股H股了。青岛啤酒的总股本也由此增至13.08亿股，A-B公司合计持股比例增加至27%，而作为大股东的青岛市国资委持股比例则下降至30.56%，与A-B公司仅差3.56%。

　　那么，当初青岛啤酒为什么要与A-B公司签署这样一份协议呢？

　　在我国啤酒酿制史上，青岛啤酒是最值得骄傲的民族品牌。通过改制，公司发行的H股自1993年7月15日开始在香港联交所上市，而A股则自1993年8月27日开始在上海证券交易所上市。

　　1996年6月，在公司大股东的推动下，青岛啤酒董事会和管理层人员进行了大幅度调整，原青岛市计委主任李桂荣出任公司董事长，原青岛大洋食品集团董事长兼总经理彭作义出任公司总经理。

　　在彭作义的主持下，短短几年就将48家啤酒企业收归旗下，牢牢占据龙头老大的地位。但细观其收购过程会发现，仅1996年到2001年，青岛啤酒就并购了47家啤酒企业。

　　到2002年，青岛啤酒急风暴雨式的并购活动为其带来的财务压力与日俱增，公司负债日高。2000年负债额42.6亿元，流动负债占总负债的81%；而2001年负债额46亿元，流动负债所占的比例已升至93%。这表明其一年内到期的债务非常高，负债结构不合理的风险在加大。加之，公司的净资产收益率1999年至2001年分别为4.16%、4.26%和3.47%，已经失去在证券市场上的再融资功能。

　　在这种情况下，彭作义的接班人金志国力排众议，做出了一个现在看来祸福难料的决定：向A-B公司定向增发融资，以解燃眉之急。其时青岛啤酒H股每股股价3元多，而分三批向A-B公司定向发行的可转债的转股价格是每股4元，有相当高的溢价。这在当时来说，是相当合算的。

　　然而，青岛啤酒与A-B公司的“战略联盟”说穿了是一场博弈。事实上，A-B公司对青岛啤酒早就“虎视眈眈”。

　　1993年，在青岛啤酒H股上市时，A-B公司通过巧妙安排，购得4500万股，占当时青岛啤酒总股本的5%。

　　2001年青岛啤酒增发1亿股A股，总股本增加到10亿股，国有股经稀释后占公司总股本的40%；A-B公司的持股比例被稀释到4.5%。多年来，A-B公司不仅一股未抛，而且在耐心等待机会。

　　A-B公司自1993年开始进入中国市场，除在青岛啤酒持有股份外，它还在啤酒制造商百威武汉国际控股公司中持有98%的股份。对于青岛啤酒来说，这位合作伙伴犹如枕边的卧虎，如不小心，说不准什么时候会受到它的伤害。

　　A-B公司的威胁，青啤当时不可能没有考虑。发行可转债的同时，青岛啤酒与A-B公司签署了严格的《战略投资协议》。在协议中约定，A-B公司在持有青啤27%的股份之后，将不再收购任何更多的股份。同时，还将A-B公司7%的投票表决权转让给青岛市国资委。

　　让人意外的是，摁下葫芦浮起瓢。青岛啤酒在香港公布的2004年年报显示，除了A-B公司之外，一家名为TheapitalpuorgCompanies，Inc.简称“The Capital Group”的机构，持有青岛啤酒H股4122万股，占其转股后H股的6.29%、总股本的3.15%。此机构成为A-B公司之外的第二大外资股东。在A-B公司与竞争对手SAB争夺哈啤股权时，该机构曾将其持有的6.9%的哈啤股份卖给A-B公司，帮助其战胜SAB。

　　有业内人士认为，鉴于两大外资股东的密切合作关系，不排除日后A-B公司与The Capital Group再度合作的可能。

　　股改很可能导致股东青岛市国资委持股比例下降，动摇控股地位，但青岛啤酒作为极具价值的民族品牌，控制权绝对不能丧失。

　　在股权分置改革的鼓点下，三年苦心孤诣的股权安排犹如“马其诺防线”，青岛啤酒国资大股东微弱的持股优势有可能在顷刻间化为乌有。中国啤酒业最大企业面临着被外资控股的可能，而敌手却是自己的盟友——A-B公司。

　　尽管发行可转债时，作了周密的安排，似乎已经决定性地将A-B公司拒之大股东门外。然而，两年之后的股改却似乎给了A-B公司一个机会。

　　如果按照股改平均支付对价10送3计算，需要支付6000万股对价。目前青岛啤酒非流通股股权共计45315万股，青岛市国资委持股近4亿股，支付对价后，青岛市国资委的持股数将减至34700万股。持股比例也将由原来的30.56%下降至约26.5%，而A-B公司的持股比例仍然保持27%不变。也就是说，如果以送股方式支付对价，A-B公司将自然获得大股东地位。

　　向A-B公司公司融资之初，设计不可谓不完美，然而2002年的青岛啤酒做梦也想不到，始于2005年5月的股权分置改革主流是非流通股大股东向流通股股东以送股方式支付对价。而从目前来看，已知的所有模式都不适用青岛啤酒的股权分置改革，因为大股东减持股份或支付对价的余地都不大。即使按照很低的“10送2.5”的方案，都将直接影响实际第一大股东排序。否则送股导致的“丧失民族品牌”的责任由谁来承担？可是，不以送股方式支付对价，届时通不过类别表决、无法达成股改目标的责任又由谁来承担？如何在股权分置改革过程中防止丢掉控制权，同时顺利完成股权分置改革，提升股价，并为再融资创造条件，成为青岛啤酒大股东无法回避的挑战。

　　青岛啤酒将成为最后一家股改的公司？

　　据悉，2005年12月5日，青岛市国资委就股权分置改革召开会议，制定了辖区内上市公司分三批进行股改的战略，最迟一批上市公司2006年4月报方案，争取2006年上半年全部做完股改工作。但青岛啤酒的股改工作至今未提上日程。

　　历史遗留问题使青岛啤酒的股改之路要显得比其他蓝筹公司更为复杂。公司证券部有关人士表示，目前公司股改工作尚无进展，第一大股东青岛国资委没有通知股份公司有关股改事宜，目前还不清楚如何改。

　　但可以肯定的是，对于外资控股的隐患，青岛啤酒会采取一些应对措施。比如通过二级市场增持，同时也可以增持H股、修改公司章程等以保持国有控股权或者收购境内法人股的股份。

　　据悉，为确保青岛啤酒国有控股地位，出于支付股改对价的考虑，目前青岛啤酒已与东方

资产管理公司、建行青岛市分行及青岛华青财务有限公司等三家法人股股东就全部转让其持有的法人股进行协商，目前与东方资产管理公司及华青财务公司基本达成协议，但建行青岛分行由于建行已经上市，其主导权让渡到

建银投资。据悉，建银投资明确表示不同意转让股权，即使出让，也要价颇高。

　　上述三家法人股股东共计持有5313万股，青岛市国资委如能顺利收购，其股份比A-B公司可多出9973万股，即使向流通股股东支付6000万股左右，青岛市国资委持股仍可高出A-B公司3973股，持股比例仍可保持在30%以上，其大股东地位可保。

　　有消息人士称，就目前青啤的困境，公司已向监管部门和国资部门反映情况，“像青啤这种有国际声誉、国有股比例较低的上市公司对价怎么来定，希望监管部门能够充分考虑我们的特殊情况。”而当地国资委方面也已向国家有关部门表达了他们的担忧和意见。青岛啤酒当然不希望自己成为最后一家进行股改的公司。