天宇电气脱胎换骨美锦能源浮出水面：重组+股改

　　◇　资产置换是股改方案的重头戏，天宇电气盈利能力将获大增

　　◇　天宇电气拟置入优质资产———美锦焦化的行业发展前景分析

　　◇　美锦焦化竞争能力优势显著

　　◇　美锦焦化未来将实现整体上市，有利于公司未来做大做强。

　　I、资产置换是股改方案的重头戏，天宇电气盈利能力将获大增

　　股权分置问题是中国证券市场发展过程中，在特定历史条件下产生的制度性弊端，实施股权分置改革，不仅使天宇电气获得资产重组，而且还将使天宇电气非流通股和流通股的利益基础得以统一，公司资产质量和盈利能力获得巨大的改善，更促使了公司股东共同追求股东价值最大化的目标，使非流通股股东和上市公司更加关心经营业绩和股票价格的波动，推动公司价值的不断提升。另一方面，股改的完成，进而完善公司股东大会、董事会、监事会和经营管理层之间的制衡关系，提升公司治理水平，在资产和业务转型后，推动天宇电气的可持续发展。

　　为实现天宇电气(资讯 行情 论坛)的资产置换，提高天宇电气的盈利能力，福州天宇电气股份有限公司于2006年5月24日召开第四届董事会第七次会议并通过决议，拟以合法拥有的全部资产与相关负债，与美锦能源集团有限公司合法拥有的山西美锦焦化有限公司90%的股权进行置换。天宇电气与美锦集团及许继集团已于2006年5月24日签署了《资产置换协议》。根据相关规定，本次资产置换构成重大资产置换行为。美锦集团将其持有的美锦焦化90%股权(置入资产)交付给天宇电气，天宇电气将其全部资产、负债(置出资产)受美锦集团委托直接交付给许继集团或其指定的第三方。本次资产置换完成后，天宇电气的主营业务将从输变电成套设备中电力一次设备的设计、制造和销售；转变为焦化产品的生产和销售。同时，其他非流通股股东按每10股流通股获付0.8股的比例向流通股股东支付对价。此外，美锦能源集团还做出追加对价安排的承诺，根据承诺，若2007年、2008年净利润水平未达到预设的条件，将向流通股股东追送每10股流通股追送2股。

　　天宇电气股改方案的送股0.8股，是经过保荐机构精密测算的，并且也充分考虑了美锦集团进入时间短，持股成本较高的因素，由于资产重组在股改方案的分量很重，我们更关注其股改方案中，其资产置换部分的意义，大的先不说，我们光看股改方案的业绩承诺，就特别的令人振奋，公司重组后，07、08年业绩将不少于7500万元、8000万元，相当于0.54元/股、0.57元/股，公司的业绩成长性、盈利能力、负债状况等财务指标均获得天翻地覆的变化，资产重组的效果是明显的，特别有意义的，对广大股东而言更是得益非浅。

　　探究天宇电气的股改方案，其闪亮点主要体现在资产置换方案上，通过本次资产置换，对天宇电气的业务、盈利能力等方面产生一系列的重大影响，天宇电气的主营业务将彻底改变，收入与利润将主要来自于美锦焦化。

　　美锦焦化以原美锦股份的第一洗煤车间、第三炼焦车间、第二化产车间和地面除尘站等一套完整的生产系统及相关配套设施为主体组建。美锦焦化资产优良，产权清晰，各项财务指标均稳定有续。天宇电气拟置入的用于焦化生产的美锦焦化权益性资产按备考报表显示，主营业务毛利率、净资产收益率等财务指标均好于置换前天宇电气前三年相对应财务指标，显示了较强的盈利能力和持续增长的能力。在彻底改变天宇电气的主营业务的同时，还增强了今后公司的盈利能力，提高公司的持续经营能力，有助于增加对股东的回报，保护投资者利益。股权转让完成后，天宇电气的主营业务将调整为焦炭的生产和销售，走焦煤、焦炭一体化的经营道路。入主和重组天宇电气的成功，将为美锦能源集团打通了直接融资的渠道，跨入了一个更加广阔的资本平台，从而为公司的进一步发展壮大提供了有力的保障。公司将以此为契机，面向未来，以一流的创新能力和优良的经营业绩，赢得企业的再一次腾飞。

　　II、天宇电气拟置入的优质资产———焦炭行业发展前景分析

　　(一)、公司新产业受到国家政策支持

　　天宇电气拟置入优质资产是美锦焦化的焦炭业务，由于焦炭行业作为钢铁行业上游产业，具有"钢铁能源"的特点，与钢铁行业一道受到了国家政策的支持。国家在产业政策上是扶持优势焦化企业，推进焦煤生产企业与焦化企业的纵向合并，鼓励具有规模效益、节能降耗、环保达标的企业做大做强，而对土焦和改良焦生产企业、能耗大和污染环境严重的企业要限期整改，达不到行业标准的企业要坚决关闭。本次资产置换拟置入资产，属于国家产业政策扶持之列，不但不会被关停，还要进一步发展。因此资产置换完成后，公司业务符合国家产业政策。

　　由于我国是焦炭能源生产、消费和出口大国，国内焦炭生产企业无序增长，市场竞争激烈，一段时间焦炭行业出现了供大于求的局面。出现此局面的原因除了一些小型土焦或改良焦厂利用其低成本优势抢占市场之外，联合焦化企业自身焦化项目扩建增多，钢铁厂从技术上减少了对焦炭的需求，加上国外焦炭企业生产和出口的恢复，均加剧了市场竞争。随着国家相关整顿政策的执行，焦化生产行业将会走向规范化、现代化、环保化的可持续性健康发展之路。2005年，我国焦炭行业继续全面推进以淘汰落后、改善环保为目标的整顿工作。有利于市场的"马太效应"的出现。其中山西省已淘汰取缔土焦、改良焦生产能力2000多万吨；关停小机焦生产线100多条，涉及生产能力近1000万吨。山西省还确定了于2008年底前分批关闭约200条焦炭生产线的目标，涉及生产能力4000万吨。经过清理整顿这些土焦、小机焦，保证了美锦这类大的企业的健康发展，使市场竞争走入有序化。

　　(二)、焦炭产品价格反弹，逐步从复苏阶段向快速增长阶段过渡

　　美锦焦化通过资产重组置换上市，为企业长足发展创造了条件。在"十一五"期间山西省将加大产业结构的调整，巩固、拓展、提升传统的优势企业。现在煤化工是山西省四大支柱产业之一，由于国际石油价格居高不下，给煤化工的发展提供了广阔的市场空间和巨大的发展潜力，公司将迎来良好的发展机遇和条件，随着美锦焦化公司集中力量、加大力度把煤焦的延伸产品、煤气和焦油的深加工产品，煤改油、甲醇、二甲醚等系列产品，沿着煤-焦-气-化的产业链延伸的发展，从而可以充分发挥公司得天独厚的地理、资源、规模、技术、管理等优势。为广大投资者赢得丰厚的利润回报。

　　同时，很多专业人士也对当前焦炭行业发展提出了乐观的观点。银河证券、光大证券、东北证券等等券商研究所的行业研究员对焦炭行业评级或评价纷纷调高，如光大证券的研究员在其研究报告中指出：2005年以来，由于焦炭行业全面亏损，焦炭项目建设的资产收益率显然低于正常的收益率水平，因此可以推断，2005年新开工建设的项目将非常的少，即使建设，企业也将延迟建设的工期。尽管目前焦炭价格有所上涨，但是我们可以肯定的是目前的焦炭项目收益率应该远低于正常的资产收益率水平，因此新立项开工的项目将少之又少，未来能够投放的产能将非常有限。由于需求将继续保持快速增长，未来的焦炭行业产能存在较大的缺口。由于2007年供需缺口可能进一步扩大，因此，未来一段实际内焦炭价格将进一步的上涨。如果发改委继续维持目前的行业调控政策，国家宏观政策没有大幅紧缩需求的情况下，焦炭价格可能在2006年底到2007年出现较大幅度的上涨。

　　同时我们也注意到，第二季度，国内焦炭行业出现明显有利变化。首先，3月焦炭出口现货离岸价已回暖到130美元/吨，4月则攀升至135美元/吨。其次，上海、山东焦炭出厂价普遍上涨20元/吨，山东价格跃升到960元/吨。三是京津唐地区焦炭市场格局可能将重新划分，因为北京置换天然气导致北京焦化厂6月30日停产，天津二煤气也将停产。远期看太原2010年天然气将全面置换煤气，部分以提供城市煤气为主的焦化厂将面临退出。四是焦化产品价格稳中有升，如，近期粗苯出厂价稳定在4000元/吨，煤焦油价格为2350至2500元/吨，硫酸铵则涨到600元/吨，一定程度上弥补了焦炭亏损。4、国内主要焦炭生产大省，山西省焦炭行业协会也在4月调整焦炭销售价格40元/顿。种种迹象表明：2006年一季度以来，国内焦炭行业企业经营环境出现一些明显的积极的变化，这些变化有助于焦炭行业走出谷底。

　　III、美锦焦化公司未来竞争能力优势显著

　　美锦焦化现拥有总资产6.3亿元。公司从市场优势、管理优势、成本优势、资源优势等着手，严把质量关，产品达到国家标准，公司的主要产品焦炭及精细化工产品质量好、品质优，公司地处省城，交通运输方便，信息快、服务佳、效率高。公司产品行销国内二十多个省市自治区和出口欧洲、日本、澳大利亚、东南亚等国家和地区。在国内外市场享有良好的信誉，产品一直供不应求。山西美锦作为独立焦化企业当之无愧的是国内的老大，即使加上钢铁企业的附属焦化厂，山西美锦也处于全国第四。

　　至2005年底，美锦集团年冶金焦和铸造焦的设计产能为330万吨，其中，美锦焦化的设计产能为100万吨。与同行业上市公司比较，美锦集团的总体焦炭产能最大，美锦焦化的产能处于中间位置。但随着解决整体上市，集团随后将逐步的把其他焦炭产能注入美锦焦化，公司的产能将会在上市公司中脱颖而出。

　　2005年焦炭产量100万吨以上企业

　　①、技术优势　

　　美锦焦化拥有国内第一座由中国冶金建设集团鞍山焦化耐火材料设计研究总院设计的高度为4.3米、宽度为500mm炭化室，单座72孔的JNK43-98D型焦炉，且单座72孔焦炉为国内首创，该炉型及配套的环保设备完全符合国家及山西省焦化行业准入条件。具有技术先进、规模合理、环保达标、成本较低等优势。

　　选煤技术是煤炭综合利用的支柱技术之一，美锦焦化洗煤采用最新的“三产品无压旋流器”重介洗煤技术，原煤经预先分级、破碎、脱泥后，将0.5-50mm粒级的原煤与重介质悬浮液混合后，进入三产品重介旋流器，根据设定的分选密度，可分选出精煤、中煤和矸石三种产品，该技术加大了原煤的回收率，大大降低了炼焦成本。该选煤设备能根据生产过程中密度实际值与给定值之差进行自动连续监控、调节，使选煤生产连续稳定，选煤质量优质、可靠。洗煤程序的精确控制，为炼焦配煤提供了保障。

　　为促进清洁生产和可持续发展，美锦焦化正对焦油深加工产品加大开发力度，充分发挥环保治理优势，开展“三废”的综合利用。

　　②、资源优势：

　　与主要焦煤企业建立长期、稳定的合作关系，足以保证原材料的及时供应，获得稳定价优的原料煤是焦化企业持续经营的基石。美锦集团已取得四座煤矿的经营权，这些煤矿拥有煤炭资源面积60.2平方公里，已探明的煤炭地质储量约20亿吨，丰富的资源优势为美锦焦化持续发展、降低生产成本打下了良好的基础。在正式运营后，即使美锦集团的焦化类资产全部注入上市公司后，美锦集团的这些煤矿也会为公司的发展奠定坚实的基础。

　　③、营销优势　

　　美锦集团通过多年的经营，创建了自己的品牌，拥有高素质的销售队伍及完整的营销体系，建立了较为完善的销售网络，形成了较为稳定的销售渠道，焦炭客户主要是国内的大中型钢铁企业。美锦集团拥有自己的运输队伍用于公路运输，还在天津设有专运码头用于水路运输。公司在天津港(资讯 行情 论坛)、

连云港、日照港、青岛港、唐山等地设有焦炭储备库，便于产品的内外销。铁路运输比公路运输可降低80元/吨以上的运输费用。太原铁路分局与集团公司保持着密切的合作关系，每天提供3列货车的运输能力。根据解决同业竞争的托管协议，美锦集团全部焦化类资产的采购系统和销售系统托管给美锦焦化管理，美锦集团的营销优势也会成为美锦焦化的竞争优势，保证美锦焦化的采购和销售。

　　IV、美锦集团未来将实现整体上市，有利于天宇电气未来做大做强

　　经过本次股改的资产置换后，作为天宇电气的实际控制人美锦集团直接或间接控制天宇电气、美锦煤气化股份、美锦焦化等焦化类生产企业，各焦化生产企业的产品在一定程度上相同或类似。天宇电气的主要资产是美锦焦化90%的权益性资产。未来美锦集团的其他焦化类资产有望逐步的全部纳入到上市公司中。为此，美锦集团承诺，从现在开始的两年内，一旦天宇电气具备了收购上述资产的实力和能力后，天宇电气有权向美锦集团提出收购上述资产的权利，其收购价格以市场公允价确定；美锦集团也承诺在政策允许的条件下，以定向增发等可行方式，逐步将其余的焦化类资产注入天宇电气。这样将使天宇电气在未来成为国内独立焦化企业的龙头。

　　总之，在美锦能源集团对天宇电气实行资产置换后，对天宇电气的发展和股东利益非常有利，集团董事长姚总坦言：将继续充分发挥自身的资本、规模、技术、人才、管理优势，根据焦炭行业的竞争结构和发展特点，在采购、生产、运输、销售等各个价值链环节上严格控制成本，打造企业的低成本竞争优势。同时紧紧围绕横向和纵向两条主线实现企业的扩张。横向方面，将充分依托

资本市场，对焦炭行业进行资源整合，扩大生产规模，实现更大的规模效应；纵向方面，将加强上游原材料供应的控制，通过收购煤矿等方式延长和完善焦炭生产的产业链。同时，上市公司将在合适的时候以合适的方式将剩余焦炭资产收购，从而实现焦炭优质资产的整体上市。

　　我们相信，美锦能源集团有望把天宇电气改造成为在焦炭行业绩优龙头企业，持久地为广大投资者创造价值。

　　(研究员：冯乐宁)