东北电气(000585)投资价值分析报告

　　尘埃涤荡风烟定 九霄扶云待后生

　　东方智慧企业策略咨询有限公司

　　摘 要：

　　- 东北电气2005年年报显示，公司主业收入、主业利润及净利润同比增幅分别为58.5%、52%和955.5%。借输变电设备行业高速发展之机，东北电气有望迎来又一个春天；

　　- “十一五”电网规划及2020年远景目标报告指出，“十一五”期间，我国电网总投资额将在12600亿元左右，巨大机遇催生输变电设备业步入发展黄金期；

　　- 资金的目光正在向细分行业的优势企业集中，其中那些处于成长型产业的公司尤其值得关注，东北电气无疑具备成为优秀投资标的的潜质。

　　一、公司概况——

　　行业机遇+核心优势造就优势龙头企业

　　东北电气发展股份有限公司(以下简称东北电气)是1995年上市的输变电生产企业，曾有过辉煌和沉寂。随着行业的逐步复兴和公司自重组后的长足发展，东北电气作为我国输变电设备科研、制造、出口的主要基地之一，作为输变电行业的老牌龙头企业，终于在经营和发展上取得了突出进展，扭亏、摘帽、主业收入及毛利率的增长都显示出公司的巨大潜力。

　　公司现有9家控股子公司、2家参股公司，主导产品为封闭组合电器、隔离开关、接地开关，各类电容器、自冷封闭母线、配电变压器等系统保护及传输设备，主导产品国内市场覆盖率达90%以上，产品出口20多个国家和地区，享有良好的市场信誉。近几年来，公司克服原材料价格上涨所带来的成本压力，依然取得了主业收入及利润率水平的较大幅度增长(见表1)，显示出良好的发展态势。经过几年的调整，公司目前已逐步确立了以沈阳新泰高压电气有限公司和新东北电气(锦州)电力电容器有限责任公司为骨干、多家企业扶持的输变电控股型产业集团。

　　表1：公司2005年主营业务分行业情况(单位：万元)

　　资料来源：上市公司年报，东方智慧研究所

　　更值得肯定的是，东北电气在经营和投标中所展现出来的技术实力越来越能突出公司的核心竞争力。在我国第一条国产化直流输变电示范工程——“西北-华中”联网背靠背灵宝换流站工程中，公司力挫国内外众多电容器厂商，囊括了全部合同；在国家重点工程“三峡-上海”500KV直流输变电工程中，公司下属企业——“新锦容公司”一举取得五千余万元的合同；在北满特钢SVC工程的国际招标中，公司与ALSTOM公司联合投标，击败了ABB、SIEMENS等竞争强手，一举中标；在国家重点工程三峡送广东直流工程惠州换流站工程中公司也再度中标……这一系列事件均充分表明了东北电气作为老牌龙头企业在业内的巨大影响力和技术实力。

　　东北电气2005年年报显示，公司在经营期内实现主营业务收入54989万元，主营业务利润14089万元，净利润2363万元，分别比上年增长了58.5%、52%和955.5%。在经历了最困难的时期后，东北电气正逐步走上良性的发展轨道，借输变电设备行业高速发展之机，公司有望迎来经营发展的又一个春天。

　　二、行业现状——

　　12600亿元蛋糕催生行业发展黄金期

　　1、“十一五”电网投资增幅高达90%，输变电设备业迎来黄金期

　　“十一五”电网规划及2020年远景目标报告指出，“十一五”期间，我国电网总投资额将在12600亿元左右，年均投资额将达到2500亿元，比我国“十五”期间年均电网投资额1265亿元增幅超过90%。

　　国家电网公司将新增330千伏及以上输电线路6万千米、变电容量3亿千伏安；到2010年，跨区输电能力将达到4000多万千瓦、输送电量1800多亿千瓦时，投资额9600亿元左右。南方电网公司规划建成投产500千伏交流线路15651千米，变电容量6175万千伏安；建成投产500千伏直流线路1225千米，输电规模300万千瓦；建成投产800千伏直流线路1438千米，输电规模500万千瓦，预计投资额在3000亿元。我国电网建设在未来七、八年内将进入一个快速发展阶段，输变电设备的升级换代、大容量输电线路建设改造、城乡电网进一步改造等将给输变电企业特别是龙头企业带来巨大的商机。

　　2、高压设备尤其是特高压设备增速惊人

　　在主干网和重要城市变电等级提升的背景下，我们预计高压电网设备的需求增长将超过电网投资的平均增长，相关高压电网设备公司都将从中获益匪浅。2005年国家电网公司主要目标是以特高压电网为核心的国家电网规划建设取得突破性进展，特高压示范工程力争开工建设。

　　而现在看来，2009年之前，要启动武高所的特高压试验基地及建设特高压线4条，国网公司旗下“晋东南-南阳-荆门1000kV 特高压试验示范工程”、“溪洛渡、向家坝和锦屏水电站±800kV特高压直流送出工程”，南方电网旗下的“云南至广东±800kV流工程”和“云南昭通-广西桂林-广东惠东1000kV 交流”。随着特高压示范工程的技术积累成熟后，特高压输电工程有望大规模启动。预计到2020年，特高压及跨区电网的输送容量将为2.1亿千瓦，输变电产业将迎来黄金般的发展机遇。

　　3、国家对高压设备国产化率的要求将为国内企业提供强大的政策扶持

　　由于电网安全关系到国家经济运行的安全和保密，特别是骨干网的建设对安全性的要求更高，目前政府已要求相关建设的国产化率必须达到75%以上，这就为国内高压设备企业提供了强大的政策扶持保障。

　　近期，武高所试验基地三个特高压单项变压器招标，毫无悬念的落在了国内变压器制造三大龙头企业身上，每家各造一台的结果也表明了国家全面扶持国内输变电领域重大装备企业的决心。在经过了试验基地及示范工程对国产设备的考验之后，我们猜想，年内的项目招标仅仅是技术练兵的战场，国内一流设备制造企业一旦在技术检验中过关，未来将在电网建设大潮中迎来更大的发展机遇。

　　三、盈利分析——

　　关注公司利润的两大增长极

　　从东北电气控股企业的行业排名、综合实力和利润贡献度分析，我们认为公司利润的两大增长极在于：一是参股20.8%伟达高压电气有限公司所带来的投资收益；二是控股的新东北电气(锦州)电力电容器有限责任公司和沈阳新泰高压电气有限公司的利润贡献(相关持股比例及经营情况见表2)。以下我们将对上述三家公司进行详细分析。

　　表2：公司主要控股及参股公司2005年经营情况

　　(单位：万元)

　　资料来源：上市公司年报，东方智慧研究所

　　1、伟达高压——技术优势煅造光明前景

　　伟达高压电气公司所控股的国内高压开关制造企业吸纳了日本日立公司和瑞士ABB公司先进的生产技术及管理经验，具有较强的产品研发能力和生产制造能力，是国内输变电高压开关设备主要科研制造基地之一。作为目前国内唯一的800kV超高压GIS生产厂商，为国家第一条750kV超高压输变线路制造的GIS设备已投入运行，同时已有多套550 kV GIS运行于三峡左岸等工程，并已获得了三峡右岸550 kV GIS的制造合同。目前，该公司产品已遍布全国并远销印度尼西亚、菲律宾、土耳其、巴西等20多个国家和地区，在国内外市场上享有较高的声誉。

　　我国目前高压开关行业内的产业集中度已经相当高，能够与外资一决高下的国内公司分别是东北电气、平高电气以及西安电力机械，行业中已形成明显的三足鼎立之势，市场占有率分别在22%、25%、28%左右(见图二)。由于高压开关行业存在较高的技术壁垒，而目前国内具备生产126-252KV气体绝缘线路短路器和气体绝缘金属封闭开关设备(GIS)能力的，只有上述三家企业，因此三大高压开关厂呈三足鼎立的局面，产业格局十分清晰。

　　行业机遇造就优势公司。根据国网公司招投标管理中心的部署，2006年国网公司将进行八次集中规模招标，总估算金额近200亿元。今年2月13日，国家电网公司集中规模招标采购2006年第一批项目在北京顺利开标。此次中标结果中，东北电气在组合电器和隔离开关项目上均高比例中标(见图三)，显示出公司强大的行业优势和技术实力。根据全国范围内的一般输配电设备配置来看，东北电气的主导产品开关设备一般占输配电设备市场容量的1/4强，“十一五”期间特高压网的建设会大大增加东北电气主导产品的市场需求，经营前景十分乐观，因此我们对其给上市公司带来的投资收益的增长持十分乐观的预测。

　　2、新锦容——电力电容器业老大贡献稳定利润

　　新东北电气(锦州)电力电容器有限公司(以下称“新锦容”)成立于2003年，目前的各类电力电容器年生产能力为900万千乏，是我国电力电容器制造骨干企业之一。产品多达20多个品种系列，遍布全国各地，部分产品已销往巴勒斯坦、老挝、叙利亚等国际市场。据《中国工业报》对全国主要经济指标前十名的电力电容器企业的排名：新锦容在工业总产值和利润指标两项指标中分列第一和第二位，也是全国电容器行业唯一一家进入机械行业

500强的企业。

　　公司目前在保持原有市场格局的情况下，仍不断加强新产品的开发力度，经过与ABB、日立AE-POWER等国际知名企业的合作，日前又有六种新产品同时通过了由国家电力公司及中国机械工业联合会进行的产品鉴定，为公司的长远发展打下了坚实的基础。从东北电气2005年产品的利润构成情况分析，电力电容器的主营利润率高达41.75%，新锦容带给公司的净利润也高达2981万元，根据我们的预测，新锦容2006年的净利润水平仍有望大幅增长。

　　表3：“新锦容”公司收入表

　　此外，沈阳新泰高压电气有限公司作为东北电气的控股子公司也将在2006年给予公司更大的利润贡献。随着电气设备行业景气度的提升，高压开关断路器的销售收入、毛利率还有很大的上升空间，这都使沈新高的经营环境面临着前所未有的广阔。根据我们的预测，沈新高2006年的净利润水平同样将实现大幅增长。

　　表4：沈新高公司收入表

　　我们在调研中了解到，在电力设备行业出现强劲拐点的喜人形势下，东北电气也正在迎来自身发展的黄金时期。伴随着行业景气度的持续攀升，东北电气的订单预售情况良好，目前该公司明年的业务已经承揽了一大半。除去上述三家公司已步入良性成长的快车道外，东北电气下属的其它控股公司在经营方面也出现了明显的复苏迹象，公司控股100%的金都饭店也有望通过控制费用而实现扭亏。

　　不仅如此，公司还在加强成本和费用控制、战略性人力资源管理、提高企业

执行力以及树立经营诚信、技术领先的市场形象等方面加大了力度，并在国内外市场的开发方面，不仅着重加强营销体制和网络建设，更要逐步形成适应国际化竞争、具有公司特点、综合成套项目出口的外销实力，促进公司生产经营的良性循环和可持续发展，进而实现主营业务收入和净利润的快速提高。

　　种种迹象表明，东北电气在生产经营方面已显现出明显的良性增长趋势，我们预计该公司2006年业绩有望出现较大幅度的增长，并给予“增持”的投资评级，今后我们将密切关注该公司未来的经营情况。

　　四、市场研判及优势分析

　　从当前市场的投资环境分析，资金的目光正在向细分行业的优势企业集中，那些拥有核心竞争优势的企业，特别是身处成长型产业的公司尤其值得关注。从行业投资的角度分析，我们认为输变电行业的投资价值显而易见，2006年作为“十一五”电网投资大发展的开局之年，投资视野应当放长远；从投资主体的微观层面分析，高成长才是高溢价的基础，那些具备竞争优势的企业无疑将随着行业的成长而快速发展，而中级订单和预售帐款科目的大增将昭示公司未来几年的持续成长能力。这样的公司无疑最适合作为当前的投资标的。

　　东北电气无疑具备成为优秀投资标的的潜质，而公司最值得肯定的方面就在于良好的行业环境、出色的技术研发能力和极低的二级市场价格，上述三方面也是我们认为东北电气具备投资价值的三个重要因素。首先，始自去年的电网大建设给东北电气提供了宽松的行业发展环境，公司在迎来前所未有的发展良机的同时也开始步入利润的恢复增长和快速成长期，业绩的持续增长值得期待。其次，公司紧密结合市场需要进行科研及新产品的开发，其出色的研发能力将保证公司在行业的成长中快速优化自己，培育核心竞争能力，并使自己成为市场的领先者。据悉，2005年，公司共进行了8项重要的科研攻关，完成新产品研制16项，比计划多进行了6项。在2006年，公司还计划开发新产品7项，并进行8项科研攻关，重点是特高压产品的开发，这不仅符合当前电力设备业大型订单的需求，更显示出了公司的勃勃生机，依据技术的领先优势引导市场的开拓不仅符合国家政策对于电力设备企业的扶持角度，更将成为支撑公司稳定发展的基石。此外，与生产类似产品的众多上市公司相比较，东北电气股价最低，仅3.12元，与平高电气的14.45元相比，折价高达78%，巨大的价格优势同样注定其具备了被众多踏空资金所青睐的潜质。

　　东北电气的股改在4月27日已顺利通过，大股东在持股比例仅为26.33%的劣势情况下仍给予市场10送2.5的送股比例，无疑显示出公司的诚意和期盼。我们完全有理由相信，在新一轮电力设备行业的景气春天中，东北电气将凭借自身的人才和技术优势抓住行业扩张契机、勇创公司美好未来。

　　正是尘埃涤荡风烟定，九霄扶云待后生。