五大悬疑叩问双汇

　　●5月12日，双汇发展国有股权转让签字仪式将在北京举行，持续了10个月之久的双汇股权转让问题，最终将尘埃落定。

　　●然而，由此引发的一系列谜团，还有待解开。为何出卖？是否低价贱卖？为何卖给了高盛？曲线MBO？借此牟取暴利？

　　●种种莫衷一是的背后，是对双汇进一步发展走向的关切，是对河南明星企业持续闪耀的企盼。

　　□经济视点报记者 王海圣

　　2006年5月12日，必将被浓墨重彩地写进双汇集团的发展史。

　　据来自河南国资委产权处的可靠消息，5月12日，事关双汇发展全部国有股权转让给高盛的签字仪式将在北京举行。

　　由此，自2005年7月就开始广为风传的双汇国有股权转让一事，在经过了10个月的迷惑、猜测之后，终于要尘埃落定了。

　　这是绝对让人心神不安、充满期待的10个月。尤其是2006年以来，社会上围绕双汇股权转让而生的五大焦点，引起了各方高度关注。

　　悬疑一：政府为何出卖双汇

　　双汇的公开资料显示，成立于1994年8月24日的双汇集团注册资本金5.5812亿元，2005年，其集团总资产为70亿元，销售收入201亿元，双汇发展2005年主营业务收入134.60亿元，同比增长33.85%，实现净利润3.71亿元，同比增长24.36%。

　　那么，是何原因促使拥有100%产权的地方政府要将这头“利润奶牛”卖给他人呢？

　　对此，有观点认为，根据漯河市“十一五”规划，漯河市拟就肉食品工业投资37亿元，几年内把双汇打造为全球肉制品前三名，如此，在“受让方必须继续使用双汇商标、必须是国际基金、不得同时参股国内其他同行业企业、不能把双汇搬出漯河”等前提下出售双汇，显然是地方政府的一种化解“投资”与“发展”之困，“鱼”和“熊掌”兼得的操作。

　　悬疑二：是否被贱卖

　　早在2006年春节前，英国《金融时报》发布消息称：中国河南漯河市双汇集团正准备挂牌出售，交易金额估价高达8亿美元左右。

　　3月3日，河南双汇投资发展股份有限公司的一纸公告则称，漯河市国资委将其持有的100%双汇集团股份，以10亿元的底价在北京市产权交易所挂牌，公开竞价转让双汇集团整体国有产权，这10亿元拍卖底价和先前所传的8亿美元相去甚远。

　　年报显示，双汇发展2005年主营业务收入134.6亿元，净利润3.71亿元，每股收益0.72元，较上年增长24.35%。数据显示，双汇发展2005年度净资产17.87亿元，以双汇集团持有双汇发展35.72%的股权计算，仅双汇发展的股权就价值6.38亿元。根据双汇集团的有关资料，双汇集团目前总资产约70亿元，2005年销售收入突破200亿元，仅“双汇”的品牌价值就达106.36亿元 。

　　作为中国最大的肉类加工企业，10亿元的挂牌底价，让仅持有上市公司股份市值就达33.89亿元的国资转让蒙上了价格过低的嫌疑。

　　面对质询，双汇集团副总经理杜俊甫曾说：“这个定价并不是某一方能够决定的。最终成交价格是市场选择的结果。我们的交易，完全按照国资委、财政部令及国企改制的相关规定，引入了专家评审制度，全程进行法律监督，最后进入产权市场公开挂牌交易。我们只要保证程序合理，最终的价格就是公正的。”

　　4月26日，经北京产权交易所有限公司、漯河市国资委和国信招标有限公司联合招标，由美国高盛集团、鼎晖中国成长基金Ⅱ授权并代表上述两公司参与投标的香港罗特克斯有限公司中标，中标价格为20.1亿元。

　　“20.1亿元？我觉得还有些低估。”招商证券分析师朱卫华说，按照3月3日双汇停牌时的18.48元的股价计算，双汇发展1.8亿股的市值高达33亿多元。承担10送2对价后，市值也达到29亿元，即便是股改方案最终变更为10送2.5，市值仍达到27亿元。

　　悬疑三：为什么是高盛

　　双汇这次股权转让对受让方的条件要求苛刻，核心内容是意向受让方或其主要股东是国际知名的产业投资基金集团或产业投资企业，并规定是相关高低温肉制食品加工业，不得是在国内直接或间接经营猪、牛、鸡、羊屠宰以及相关产业，也不得是这类企业的控股股东或第一大股东。

　　显然有资格购买的只能是国际投资银行，国内外食品企业将被排除在外。香港一位知情人士就此透露，双汇集团股权转让可能已跟摩根士丹利谈拢，拍卖仅仅是个程序。

　　然而令人大为惊讶的是——最终胜出方竟然是美国高盛。参照双汇这次股权转让的条件可以发现，高盛并不符合要求。因为高盛早就持有雨润超过13%的股份，占有雨润董事会12个席位中的2席。

　　为什么会是高盛？

　　接近消息源的分析人士表示，本次双汇国有股权转让，美国高盛志在必得，不断提高出价，是其最终胜出的原因之一。

　　另外让人担忧的是——分析人士认为，高盛拿下双汇的股权，双汇与雨润的关系将是个大问题，双汇的品牌可能受到冲击。

　　据称，高盛方面在拥有雨润股份时就非常看好中国肉类加工业，如能拿下双汇，将独霸中国肉类加工业，这也是有关方面非常担心的。

　　双汇和雨润是中国超市货架上两大主要肉类食品竞争品牌，正如可口可乐和百事可乐一样，如果归属同一个股东，那将如何竞争？董事会如何确保两家公司的利益最大化？

　　有观点认为，最终的结果必然是自行消除一个品牌，或者一方退出。

　　悬疑四：曲线MBO？

　　关于双汇的MBO猜测，早在2003年就已开始流传。

　　2003年6月13日，由16名自然人成立的漯河海宇投资公司，购得双汇发展25%的股权，成为其第二大股东。业内一直认为，海宇投资实际上就是管理层在运作。漯河海宇注册日期为2003年6月11日，随后的6月13日，双汇集团就与漯河海宇签订股权转让协议，从注册到签订受让协议，仅仅两天时间。

　　自2003年起，双汇发展在公司现金总流量净额为负值的情况下，仍连续两年大比例分红，短短一年半时间漯河海宇实际持有收益率已在50%左右。超额分红的举动，被外界怀疑为MBO输血。

　　2006年4月24日，双汇发展公布股改方案透露，除了其第一大股东双汇集团国有产权将整体转让外，其第二大股东海宇投资也将所持有的双汇发展的25%的股权转让给战略投资者。

　　“如果双汇集团的产权与海宇投资的股权都转让给同一个战略投资者，双汇曲线MBO的路径将变得更加清晰。”不止一位资深分析师这样评价道。

　　银河证券分析师董俊峰认为，从挂牌规定的意向受让方条件和挂牌价格来看，挂牌只是在履行程序而已。如果利用外资的名义来收购，外资仅仅是借用的渠道，实际的收购方可能还是管理层。

　　另有分析认为，在美国高盛的背后，实际上应该是双汇委托境外投资者代为收购，是一种信托手段，所谓转让只是过过账而已，两者应该签有秘密协议。

　　具体而言，如果由同一家战略投资者接手双汇集团国有产权和海宇投资手中上市公司股权，那么该战略投资者实际就控制了双汇发展60.715%的股权，按照10送2的比例支付对价，股权稀释后，其持股比例仍达到52.858%，处于绝对控股地位。

　　如此，高盛接手后再转给双汇高管，双汇高管就顺理成章完成了曲线MBO。

　　事实上，根据有关媒体采访发现，双汇的高管此前就代购事宜已和部分基金经理作过前期沟通，只是最后选择了高盛而已。

　　悬疑五：借“双海”牟取暴利？

　　所谓“双海”，是指海汇投资和海宇投资两家公司，前者成立于2002年，后者成立于2003年。不同的是，海汇的50名股东全部为双汇的高管，海宇的则难以查证；相同的是，两者的大部分投资都是围绕双汇发展的上下游业务展开的。

　　当初为何成立海汇？2006年4月间，作为海汇股东之一的双汇发展董秘祁勇耀在接受媒体采访时表示：“当时主要目的应该是对中高层进行激励吧。”

　　那么海宇呢？据公开资料显示，海宇第一次现身公众视野，是在海宇成立的第三天——2003年6月13日。这一天，双汇集团与海宇签署《股权转让协议书》，将其持有的8559.25万股(占总股本25%)，以每股4.7元的价格作了转让，海宇遂成为双汇发展第二大股东。

　　分析人士认为，海宇的实际操控者仍是双汇的多位高管。

　　据公开数据显示，自海汇成立之日起的短短3年时间，通过投资、控股与双汇肉制品上下游有相关业务的18家公司，海汇获得的税后净利润达1.3亿元。

　　资料显示，在已过去的2003年、2004年两个年度，双汇发展分别作了10派7元和10派6元的现金分红。仅此两年间，海宇就获得了1.36948亿元(含税)现金分红。2005年，双汇发展又作了10派5元的现金分红，但没有具体现金数额。另外，据已公开的资料，仅2005年，海宇投资的7家公司为其贡献的净利润就达到了1.07亿元。有分析人士认为，2003年度和2004年度内，由相关公司为海宇创造的净利润保守估计也应该有2亿元左右。

　　因此，在社会上留下了诸如“分红就是为管理层曲线MBO输血”、“双汇高层借此牟取暴利”等口实。

　　(本文系记者根据公开报道整理）