战略优势初现 长安汽车争雄一汽夏利

　　福特把资源集中放到长安福特，给投资者带来了分享中国汽车市场快速增长的机会。由于完全不同的战略，此前被看好的丰田概念股票一汽夏利则面临可能“失宠”的尴尬

　　本刊记者 赵燕凌 朱晓瑾/文

　　进入3月，部分投资机构从一汽夏利(资讯 行情 论坛)(000927)悄悄移师长安汽车(资 讯 行情 论坛)(000625)，使前者一改往日神勇，显露疲态，而在下降通道中跌宕约两年的长安汽车开始成为A股市场风头最劲的汽车股。

　　4月上旬，国家统计局公布的汽车行业数据揭开市场资金流转的谜底： 2006年1—2月份，长安福特(长安汽车持有50%股权)实现利润2.54亿元，毛利率达28.36%、利润率(税前利润率/销售收入)12%，远超一汽丰田(一汽夏利持有30%股权)12.31%的毛利率和2.82%的利润率。

　　而中信基金2006年初的一份内部报告提出：“长安汽车的合理市值应该超过一汽夏利。”当时，长安汽车的市值是60亿元，一汽夏利的市值是84亿元！

　　2005年涨幅最大的汽车股一汽夏利真的要被长安汽车赶超？那么，从盈利能力角度，长安汽车和一汽夏利到底谁能称雄？

　　一汽丰田的盈利之争

　　成就一汽夏利成为2005年市场英雄的除了其经营状况外，还缘于市场对丰田汽车的崇拜。

　　在油价节节高涨的背景下，丰田汽车在北美、欧洲市场攻城拔寨，市场份额增加、盈利增长，而反观通用、福特和大众等竞争对手，则是市场份额丢失，关闭海外工厂、大批裁员，盈利状况惨不忍睹。正是这种强烈反差，使国内投资者在分析中国汽车类上市公司后强烈看好丰田概念的股票。一汽夏利股价从2005年4月25日最低价1.98元开涨，到2006年3月1日最高至5.38元，最大涨幅超过170%!

　　但2005年和2006年前两个月的汽车行业数据给投资者沉重打击，数据显示，丰田在中国的盈利表现和国际市场冰火两重天。

　　在国际市场上，丰田是盈利能力最强的汽车厂商。根据Bloomberg数据，2005会计年度丰田的利润率达到9.01%，本田是5.9%，而同期福特是1.1%，通用是-6.8%。

　　而在中国市场，合资厂商的利润率最高的是广州本田，达到13.52%，一汽夏利和丰田合资的一汽丰田是3.16%，甚至低于长安福特的3.23%(见图2)。

　　不过，平安证券姚宏光依旧看好丰田，他表示：“丰田一贯秉承稳健的会计原则，同样的模具摊销，福特采用平均年限法，折旧年限是5年，而丰田则用加速折旧法，两年内就把折旧计提完了。”他认为，丰田在国内的布局基本完成，接下来就是产品效能的发挥，和企业利润的释放。尤其是2006年中级轿车锐志(REIZ)的产量可能达到6万辆，到了2007年，丰田的模具摊销费将完全计提完成，产品方面皇冠(CROWN)能够达产，而且还可能有新车型上市，这就可以大大降低原来的高成本。

　　然而，一位基金公司的人士则看法迥异：“长安福特和一汽丰田一样，都处在前期开办期，2005年长安福特做了产能扩张，两者的开办费差异不应该这么大。而且像雷克萨斯(LEXUS)这样的高端车，丰田不可能拿到中国，目前看可以拿到国内的车型基本上去年都到位了。” 他认为，一汽丰田已经没有更多快速增长预期。

　　另一位基金公司人士也对本刊说：“模具处理的不同会计处理政策对当期盈利的影响不会太大。假设皇冠、锐志的模具费用是6亿元，分两年摊销、5年摊销的每年差异在1.8亿元，对于一汽丰田2005年度的单车利润影响也仅仅1300元。长安福特的产品在中国售价低于国际市场，而一汽丰田产品在中国售价高于国际市场；长安福特国产化率低造成相对成本较高；并且，一汽丰田较之长安福特有更好的规模经济，但盈利表现却与之并不相称。”

　　据了解，对一汽丰田是否存在利润转移的隐忧也越来越困扰有关方面，尤其是市场投资者。

　　一位曾经持有一汽夏利的基金公司人士表示，丰田可能存在利润转移，是投资者普遍担心的问题。这在一汽夏利只有两元钱的时候，或许不那么重要，当它的股价在五六元的时候，丰田对待合资公司的态度，就显得极其重要了。

　　他说：“在提高汽车消费税后，丰田还能够提价，应该说丰田的竞争力没有问题。相信丰田在国内有竞争力，能够赚更多的钱。福特可能赚得钱会相对少一些，可是福特的利润可以实实在在的落在上市公司，而丰田就很难说。另一方面，日本厂商在国内还考虑对合作伙伴的制衡，比如汽车发动机的采购权等，似乎还是以攫取利润为第一目标，但是通用、福特在国内的合作就显得有诚意的多。”

　　长安福特起跑

　　和丰田相比，福特给中国市场带来了惊喜。

　　2005年，长安福特汽车销量为6.3万辆，实现利润2.85亿元，分别比上一年增长34%和下降69%，单车利润为4500元。这个曾令很多机构投资者失望的状况，到了2006年发生了巨大变化。

　　2006年1-2月，长安福特实现利润2.54亿元，仅低于2005年度利润总额约3000万元。长安福特2006年前两个月销量为1.68万辆，单车利润超过1.5万元。报告数据显示，2006年前两个月利润率达到12%，仅次于广州本田16%的盈利水平。

　　“根据我们对长安福特2005年11月份、12月份的经营数据分析，长安福特月产销规模达到1万辆左右时候，单车利润可达到1万元。”一位基金公司的汽车行业研究员指出，“2006年前两个月单车利润达到1.5万元，超出了我们的预期。”

　　数据显示，长安福特2005年11月份亏损约2500万元，12月份盈利6600万元。而同期的销售分别为1.12万辆和1.21万辆。就在去年11月，长安福特一次性摊销了福克斯(FOCUS)前期推广费用1.4亿元，而12月份存在年底费用计提问题。如去除这两个因素的影响，单车利润约1万元。

　　“实际上，我们一直认为长安福特盈利能力很强，2006年2月份的数据和它以前的表现是一致的。”这位基金公司的行业研究员对长安福特的盈利能力解读和市场普遍的判断不同。

　　海外巨头的战略差异

　　丰田和福特在中国的合资厂盈利状况和未来发展潜力其实和他们在中国的战略有关，而这个战略也将决定着投资者对一汽夏利和长安汽车的投资决策。

　　在国际市场失利的福特将中国看成其全球战略布局的重要一环，不仅其谈判要价能力相对较弱，而且，也不得不把优质资源注入长安福特，全力支持长安福特发展。

　　据了解，福特在中国的战略“算盘”是：用“欧洲技术+中国低成本制造”来占领市场。

　　其实，欧美厂商在国际市场上失利，输的不是技术，而是成本。据了解，2004年通用汽车员工医疗保险和养老金的支出平均每辆车比丰田多2300美元。而福特和长安汽车集团的合作，恰好弥补了成本弱势，也给长安福特创造重要的发展机会。福特已经把亚洲技术开发中心从新加坡搬到了重庆。

　　而福特“技术+市场”合作的战略给了长安汽车集团更多自主发展的空间，此前，《证券市场周刊》记者采访尹家绪时，他就说：自主研发能力是一个汽车生产商长远发展的利器，在和外资合作中也要争取更多自主发展的空间。

　　而长安福特的一宗股权转让也显示了福特正在建立利益共享机制，欲做强合资公司的决心。4月5日，长安汽车发布公告称，国家

商务部已批准美国福特汽车公司将其持有的长安福特15%股权转让给

马自达汽车株式会社。这笔转让不仅将马自达捆绑到长安福特这条战舰上，未来股东还将向长安福特追加投资8亿多元。

　　股权转让后，长安福特名称将变更为长安福特马自达汽车有限公司(下称“长安福特马自达”)，这也是马自达首次以合资模式进入中国汽车制造领域。

　　马自达此前在中国市场主要是技术授权方式，包括一汽生产的马自达6(MAZDA6)轿车。落户长安，使得长安福特马自达实力更加雄厚。先是推出了与福克斯同一平台的新款马自达3轿车,随后福特宣布把旗下的沃尔沃资源进一步注入合资公司，将通过技术授权的方式在中国市场推出沃尔沃S40中型轿车。未来，长安福特马自达还有可能将入股一汽马自达销售公司，以平衡和一汽的关系。

　　和福特相比，丰田在中国的投资是分散的，多数资产也未放进上市公司中。因此，面对前去调研的投资者，仅拥有合资公司部分股权的一汽夏利对一汽丰田的盈利始终不能给予答复。这令投资者一直无法消除丰田通过零部件采购，将很大部分的利润转移出合资公司的怀疑。

　　据了解，丰田在天津的布局中，除了生产整车的

天津一汽丰田汽车有限公司，还有独资的天津丰田汽车锻造部件有限公司，合资的天津丰田汽车发动机有限公司，和天津丰津汽车传动部件有限公司，天津津丰底盘部件有限公司等。

　　一位基金经理认为，“天津丰田的零部件采购权掌握在日方手中，这些供应商与丰田多为紧密性关系，是丰田的合资和独资企业。天津丰田，甚至是一汽夏利的一些零部件采购对这种紧密性关系考虑更多，经济性的要求还在其次。”

　　另一家曾持有一汽夏利的基金公司也认为这一点对一汽夏利投资价值的危害性很大。“之前大家看好天津丰田的盈利能力，是因为丰田在全球的蒸蒸日上，这是一种想当然的做法。实际上，一汽夏利只公布天津丰田的投资收益是多少，并不能提供天津丰田的报表。这里面的不透明性，使投资者很难定量的衡量在这种合作中，上市公司到底能否真正分享合资公司的增长，能够受益多少。”

　　另外，一个很有意思的现象：日系的丰田、本田，在中国都有两个合作伙伴，而美系的通用、福特，只有一个合作伙伴。

　　“这一点其实很重要，多个合作伙伴就可能出现后台资源支撑的压力，多个合作平台都需要技术、车型等‘喂食’。外方有没有那么多资源？愿不愿意拿到中国那么多资源？这些大家都能看得到。而福特拿到中国来的都是他们数得上的优质资源和几乎最好的车型。”一位基金公司人士说。