扬农化工新政策下的仿生农药龙头

　　国泰君安研究所 任静

　　领先优势确保未来良好发展

　　扬农化工(资讯 行情 论坛)(600486)是国内规模最大的新型仿生农药———拟除虫菊酯生产基地，主导产品卫生用菊酯和农用菊酯的原药生产能力分别在2000吨/年和1500吨/年 左右，其中卫生用菊酯类产品的生产规模在日本住友之后居世界第二位，以原药统计的国内市场占有率已经高达70%以上，而农用菊酯产能还有进一步扩张的计划。

　　拟除虫菊酯是继有机氯、有机磷农药之后的第三代杀虫剂，从使用范围上可以分为卫生用菊酯和农用菊酯两大类，其中卫生用菊酯主要用于家庭等场所的杀虫剂，如杀除蟑螂、蚊子等，农用菊酯主要用于农村耕地的杀虫剂。作为仿生型农药，拟除虫菊酯有具有高效低毒低残留的特性，在日益注重环保、高毒农药逐渐被淘汰的情况下，需求日趋增加。

　　据预测，2006年全国农药需求近30万吨(有效含量)，其中杀虫剂需求14万吨，拟除虫菊酯类近9000吨，增长超过一倍。但因为国外技术的垄断，国内一直没有生产能力，长期依靠进口原药进行复配使用。扬农化工自上世纪七十年代中期开始，通过消化吸收、改进而逐渐自主掌握了关键的菊酯中间体生产技术，至目前为止，还是国内唯一能够商业化生产菊酯中间体而具有绝对的技术、规模、成本领先优势的企业。

　　公司在拟除虫菊酯国内市场具有的绝对优势和该类产品的高效、低毒、低残留特性使公司在国家建设新农村的政策支持下、高毒农药逐渐被禁止而退出的产品结构调整中具有非常好的发展前景。

　　农用菊酯将成为新的利润增长点

　　根据市场的变化，特别是国家新农村政策的出台，公司的产品结构正在逐渐改变。公司的卫生用菊酯业务的主营收入占比一直在70%以上，但因为近年来的发展已经进入平稳态势以及部分中间体的生产转移至新厂区，毛利率有逐渐下降趋势，2005年的毛利率15.94%，同比下降6.14个百分点。

　　农用菊酯业务随着位于扬州(仪征)化学工业园的子公司优士化学有限公司(控股95%)一期工程的顺利投产而发展，农用菊酯的毛利率16.87%，上升0.73个百分点。公司将继续二期工程的建设，扩大农用菊酯的生产规模，使其在主营收入中的占比进一步提高到40%，成为公司未来发展的新的利润增长点。

　　看好未来发展前景

　　通过对国家建设新农村、积极支持三农工作等政策的解读及对公司的调研，我们对公司未来的持续发展比较看好，理由有：

　　第一、国家建设新农村、支持三农政策的出台，短期内曾经引起市场广泛的炒作，但对公司而言，随着一系列具体政策的逐步出台及具体落实，利好的影响有所滞后。

　　第二、国家发改委决定自2006年7月1日起，将申请农药企业核准的注册资金额提高并不再受理申请乳油农药企业的核准。此举虽然针对的是新注册的农药企业，但也表明国家将加快对农药企业的整合，鼓励企业间的兼并、重组、做大做强。对扬农化工这样的优势企业而言，将面临更好的发展环境。

　　第三、高毒有机磷农药的强制性退出以及后续更深入的淘汰政策，对高效低毒低残留环保型的仿生农药等新一代农药的替代需求逐渐加大。传统而言，杀虫剂占农药总量的70%，其中约70%是有机磷农药。国家从2004年起限制使用、2007年起禁止使用的五种高毒有机磷农药只占有机磷农药总量的60%，今后有可能全面禁止有机磷农药。另外，其他种类的高毒农药受限或被禁止的可能性也非常大。

　　第四、控股子公司优士化学的顺利达产。2004年优士公司一期实现主营业务收入13711万元，利润总额972万元，2005年主营业务收入即达32183万元、主营业务利润4577万元、净利润2857万元。二期工程已经有部分的项目在建设中，2006、2007年将陆续投产。

　　第五、公司目前正作为国内农药企业的惟一参与者参与农业部组织的“菊酯应用于水稻田”的课题研究。此课题已经持续多年，一旦研究成功，将极大地扩大菊酯类农药的应用范围。

　　给予“谨慎增持”的投资建议

　　2005年公司的主营收入、主营利润、净利润分别比上年增长36.76%、12.98%、27.39%。净资产收益率10.99%，每股收益0.429元，每股经营现金流1.74元，上年同期分别为9.10%、0.337元和0.395元。公司业绩的增长主要在于2005年市场需求的旺盛，卫生用菊酯和农用菊酯的销售收入分别增长40%和33%。

　　对于2006年的业绩，公司方面预计实现销售收入9.5亿元，利润总额6000万元，分别比2005年增长27%、2.8%。我们认为，公司的预计偏于保守，这与公司一向稳健的经营理念比较吻合。

　　分析以往数据，农药行业作为成熟市场，成熟产品的价格波动已经不大，因此仅靠原有业务的平稳发展要取得效益的爆发式增长可能性也不大。根据公司滚动式发展的特点，以及新项目的投产(如2006年的500吨/年高效氯氟氰菊酯和2400吨/年中间体技改)，未来业绩的持续增长可以保持在20%以上(公司过往三年的净利润增长率分别依次是12.24%、23.04%、27.39%)。同时，考虑到优士公司的新建和不断的技改项目，以后年份国产设备抵免所得税对利润的贡献也不可忽视，如2005、2004年分别抵免745.26万元、529.89万元，增加每股收益0.074元和0.053元。

　　在农药类公司中的业绩偏好，与股本规模接近公司的PE、PB指标及平均水平相比也具有相对优势。看好公司稳健、持续发展的能力和新农村建设中的发展前景，给予谨慎增持的投资建议。

　　扬农化工昨日收盘价8.93元，涨4.69%。