南山实业募集项目达产助推未来业绩爆发性增长

　　□中信建投 卢扬 张瑞

　　可转债项目建成投产

　　推动业绩爆发式增长

　　南山实业(资讯 行情 论坛)(600219)投资8.83亿元的可转债募集项目高精度新型铝合金材料生产线主要涉及铝合金生产的熔铸和热轧两个生产环节，根据我们实地参观的情况，项目进展顺利：其中65万吨的熔铸生产线已经处于试生产阶段，目前正在为大韩铝业进行大板锭的加工业务；20万吨的热轧生产线目前已经完成大部分设备安装工作，预计2006年10月可建成投产。我们以目前国际通行的从熔铸到热轧生产出热轧卷收取的4500元/吨加工费扣除公司两环节的生产成本2400元/吨折算公司加工每吨热轧卷获取的毛利高达2100元。按照项目达产后第一年60%的生产负荷以及公司75%的权益计算可转债项目将为2007年主营业务利润带来1.89亿元的增长，同比增幅高达68%。

　　南山轻合金项目

　　为公司注入长久增长动力

　　2005年8月，公司投资5.1亿元与

澳大利亚力顶康赛特集团合资建设南山轻合金项目，主要用于生产热轧后续的冷轧、箔轧，致力打造铝深加工所需的从热轧、冷轧、箔轧的完整产业链条。根据实地调研的结果，12万吨的冷轧项目有望于2007年中期建成投产。预计该项目将为公司2007年贡献3600万元的主营业务利润，更为重要的是该项目的建成投产为公司发展注入了长久增长动力。

　　集团公司氧化铝资产的注入

　　有望在2007年初成行

　　根据2006年3月10日的股份公司与南山集团公司签订的《山东南山实业股份有限公司与南山集团公司关于氧化铝业务及资产的框架性协议》，集团公司待其在建的氧化铝项目建成并投入生产后，尽快将氧化铝业务及资产注入公司。根据我们交流的结果，由于

股权分置改革后，流通股股东获得定向转增以及可转债部分转股，集团公司对股份公司的持股比例由原先的47.47%大幅度下降到26.91%。同时目前公司的P/B仅为1倍，在大股东不能绝对控股的情况下，很容易触发二级市场对公司

股票的恶意收购，基于这些考虑集团公司注入氧化铝资产的方式将采用定向增发为主的形式进行。在目前氧化铝行情高涨的情况之下，为了获得更高的资产溢价，我们预计氧化铝资产的注入有望尽快成形，估计将安排在2007年初进行。由于氧化铝资产的注入进一步完善公司铝深加工产业链，增强本公司铝产业竞争能力和盈利水平，形成了对股价的长期利好。

　　大股东强大的实力

　　为业绩增长提供稳定基石

　　大股东南山集团是拥有总资产168亿元，销售收入69亿元，净利润逾8亿元的多元化企业集团。背靠强大的股东实力以及股权分置改革的顺利完成，使得大股东不仅不会对上市公司的股东利益进行侵害，相反大股东还采用将氧化铝等优质资产注入上市公司以增强控股比例。全流通之后，非流通股股东与流通股股东的利益紧密联系在一起，为公司股价上涨提供了稳定的基石。

　　可转债的潜在转股

　　不会对股价形成明显下行压力

　　据公司最新公布的股本结构，公司累计转股3069万股，占可转债发行总量的25.20%，尚余74.80%的可转债未转股，若是该部分可转债全部转股将会新增股份数(假设调整转股价为4.11元)1.61亿股，对股改后4.53亿总股本造成35.54%稀释效应，并对股票投资者造成一定心理压力，针对于此，我们两个方面进行分析：根据公司最新的调整转股价格4.11元，并结合自然除权后的股价3.35元，我们得到若想触发可转债投资者转股，股价要涨幅要超过至少30%，在此之前股票投资者早已可以获利了结；另一方面，在股改方案中，公司承诺2006年至2007年净利润的年复合增长率不低于30%，两年累计70%的净利润增幅为35%的股本扩张提供了有力支撑。因此，我们判断可转债对公司股价的压制作用不会太明显。

　　公司长期发展看好

　　评级上调为买入

　　依靠可转债项目以及自筹资金的南山轻合金项目公司未来将保持迅猛增长势头，预计未来三年净利润复合增长率将达到30%以上。2007年集团公司40万吨氧化铝资产的注入更是将显著增强股份公司的铝产业链抗风险和盈利能力。尽管存在未来可转债的摊薄因素，但是净利润的快速增长将完全能够消化这一不利因素对股价的冲击。与国外成熟市场同类铝加工公司15倍市盈率的估值相比，目前6倍动态市盈率水平显示公司股票处于程度较深的超卖状态，我们调升评级为买入。

　　南山实业前一交易日收盘价6.69元，涨4.21%。