宇通客车成首家股改MBO公司 理论价格难圆其说

　　□贺宛男

　　作为为数不多的MBO(管理者收购)公司之一，宇通客车(资讯 行情 论坛)进入了第18批股改公司名单。

　　

宇通客车的股权结构有一个显著特点，即流通股比例高(占68.55%)，而主要由高管 出资的宇通集团持股仅为27.65%。宇通客车的MBO历时数年才获得成功，大股东对这27.65%股权的珍惜可想而知。显然，为了保持持股比不下降，股改就既不能送股，也不能缩股，甚至不能用

公积金转增来支付对价，唯一的办法是送钱。

　　果然，公司大股东宇通集团拟向流通股股东送出现金9686.29万元，每10股获送5.3元；二股东郑州车辆公司向流通股股东送出365.52万股，每10股获送0.2股。保荐机构按2005年公司预计每股收益0.68元，并以9.5倍的市盈率，设置了股改后公司

股票的理论价格6.46元。由此算出，上述两笔对价合计相当于10送1.02股。

　　但这个经过多方平衡、精确计算的“理论价格”6.46元，却很难自圆其说。

　　首先，股改说明书称，“成熟市场客车行业上市公司的静态市盈率水平在9-16倍，但考虑到：1、大中型客车是中国汽车行业中唯一具有国际比较优势的子行业，公司的长远可持续发展有着坚实基础；2、宇通客车是国内大中型客车的龙头企业，公司成长性明显；3、公司的客车产能、产量在国际同行中处于中等偏上水平，在产品种类、经营规模、产品价格等方面有一定的竞争优势；4、宇通客车具有良好的经营业绩记录，过往三年经营业绩持续快速增长。综合上述因素，保守选取9.5倍市盈率作为流通权价值测算的依据之一。”宇通客车如此具有优势，市盈率水平是否定得过低了？

　　其次，公司称，“目前，宇通客车按2004年每股收益计算的静态市盈率在12倍左右”。静态市盈率已达12倍，而2005年预测的每股收益0.68元，动态增长26%，9.5倍市盈率怎能体现公司的价值？

　　第三，大股东承诺，股改完成后两个月内，将增持不超过1000万股，并且，“若公司股票任意连续三个交易日收盘价低于6.50元，则宇通集团在上述两个月期间增持股份至少为650万股。”这就是说，对6.50元的股价，大股东已经认为偏低，6.46元怎成了合理的理论价？

　　宇通客车之所以要将9.5倍市盈率作为理论依据，无非是因为，如果理论价格高了，大股东就要多掏现金。如果将12倍作为理论依据，大股东将多支付现金5000多万元，这些钱可是要从高管口袋里掏出来的。