G农产品股权激励倍受质疑 借股改大行低成本MBO

　　撰文/王清

　　仅仅需要交纳不到0.27元/股，在不久的将来，G农产品管理层就可获得目前净资产为3.68元、市价为4.40元的2620万股股票，成为公司第二大股东，顺利实现“MBO”！

　　12月8日，G农产品(000061)董事会发布公告,公布了公司股权激励管理办法的具体实施 方案。此方案一出，市场置疑声不断，普遍认为公司管理层借股权分置改革之机低成本大行“MBO”(将是第二大股东)。

　　考核标准受争议

　　此前，管理层已经与其他法人股东将管理层未来持有的6.76%的公司股权信托给深圳国际信托有限责任公司。

　　对于管理层是否会委托派出董事时，G农产品董秘陈小华先生只是告诉记者：“目前还没有这样的考虑。”

　　“目前还没有这样的考虑，并不代表管理层将来不会这么做。就目前的迹象来看，这个激励方案相当于管理层自己给自己定考核标准，然后从公司拿钱买公司股权！”公司流通股股东刘先生如此认为。

　　此后的事实似乎证明：G农产品管理层的确是自己给自己制定了考核标准！

　　G农产品近几年业绩连续下降，公司2002年和2003年净利润分别为1.49亿元和6800万元，2003年比2002年下降54%。2004年公司的业绩出现更大幅下滑，合并后销售收入22.7亿元，同比减少2.3亿元；利润总额4570万元，同比减少62.92%；净利润1057.67 万元，同比减少84.45%。公司的净资产收益率也出现连续大幅度下降，2002年、2003年和2004年分别为13.64%、4.89%和0.75%。

　　2002——2004年这三年，G农产品的累计净利润为22758万元，年平均净资产收益率为6.42%。

　　12月8日公布的股权激励管理办法中规定，在未来三年内即2005-2007会计年度，G农产品的净资产收益率分别不低于2.5%、4.5%和6%，或者；若公司某年度未能达到上述业绩目标时，则公司必须实现三年连续盈利且三年累计净利润不低于18200万元，2005-2007会计年度的目标年平均净资产收益率仅仅为4.33%。我们发现，这一数字远低于前三年的平均指标。

　　更重要的是，在公司2004年报中，董事会也对2004年业绩下降作出了解释：公司核心业务拓展速度较快、投资金额较大、公司管理区域涉及全国，这些致使管理成本加大；对外投资加速及部分市场二期工程投入的增加，使公司财务费用大幅增加，本年财务费用发生额4862万元，同比去年增加近1600万元；而新投控的市场项目虽具有良好的发展前景，但需要有一定的调整培育期，其经济效益在二、三年后才显现，新投控项目短期未能对公司产生大的投资收益。

　　根据董事会的解释，似乎将来的几年是个丰收年，G农产品在未来几年取得比前几年更好的业绩应该是顺理成章的事。

　　由此可见，股权激励管理办法中的业绩要求不尽合理！

　　潜行“MBO”

　　G农产品的股权激励办法源于数月前的股改。

　　2005年7月14日，G农产品独特的股改方案，引起市场的广泛关注，此后质疑不断。

　　在方案中，公司控股股东深圳市国资委承诺：如本次股改方案获股东大会审议通过，则在实施之日起的第12个月的最后5个交易日内，所有流通股股东有权以4.25元/股(该价格将在公司实施现金分红、送股及公积金转增股本时作相应调整)的价格将持有的农产品流通股票出售给深圳市国资委。

　　6月17日公司股票停牌除息后的股价为3.35元，与此相比，深圳市国资委承诺的回购价格有26.87%的溢价。

　　同时，公司股改方案也附加了对管理层的股权激励方案。公司不承担回购风险的其他11家法人股股东承诺：为对公司管理层进行有效长期激励,其他法人股股东将其拥有的50%部分，按照不低于3.4元/股且不高于3.66元/股的价格出售给公司管理层，从而实施管理层股权激励计划。在实行股权激励计划的同时，管理层必须预先交纳0.8元/股的风险责任金，如不能完成董事会制定的业绩考核任务,交纳的风险责任金则不予退还。

　　方案显示，流通股股东仅仅得到一个“一年之内的承诺”；在大股东深圳国资委要面临承担近10个亿的回购风险的情况下，公司管理层低成本获得了公司股权。

　　尽管存在质疑，但是在8月15日的股东大会上该方案还是获得通过。

　　“MBO”进入快车道

　　股改方案获得股东大会批准后，G农产品管理层完成了“MBO”极其重要的第一步！在此后的运作过程中，公司管理层通过巧妙的设计和安排，仅仅以很微小的代价获取最大的受益，顺利实现“MBO”。其动作之迅速可谓马不停蹄。

　　9天后的2005年8月24日，G农产品第四届董事会第十七次会议审议通过《关于公司股权激励计划管理办法》的议案。

　　同日, G农产品公告称，自8月以来，深圳国际信托投资有限责任公司(以下简称深国投公司)陆续与广州铁路集团广深铁路实业发展总公司、深圳市劳动和社会保障局、深圳市寰通农产品有限公司等11家农产品股东签订了《深国投—农产品股权分置改革集合财产信托合同》。这11家股东持有股权的50%( 2620万股)——占农产品3.88亿股总股本的6.76%——转移到深国投名下，从而深国投成为农产品的第二大股东。

　　9月12日，在中国证券登记结算有限责任公司深圳分公司完成过户手续，11家股东持有股权的50%正式交付予深国投公司。

　　管理层自己考核自己

　　目前，被信托给深国投公司的这2620万股目标股权，如何顺利转移到管理层名下呢？收购款是关键!我们得知，在达到董事会的考核标准后，收购款主要由G农产品公司向管理层提供的激励基金来支付。

　　而考核标准是怎么定？

　　虽然激励方案是股改方案很重要的一个组成部分，但《股改说明书》的有关激励方案的细则却没有提出具体的考核、操作标准。一旦深圳市国资委回购公司股票的情况出现，公司管理层是否会继续享受激励计划，这也没有明确体现。

　　在通过股改方案之前，不少流通股东曾对记者表示，他们一直想知道这个具体的标准，但是公司一直在回避。

　　虽然《股改说明书》没有体现考核标准，但其中说明：管理层认股条件和风险责任金等约束和激励计划的具体规则将由公司董事会制定并审议通过。这也就是说：考核标准将公司董事会制定。

　　通过公开资料我们看到，公司现任董事会13名董事中，其中5位为独立董事。管理层中已经有祝俊明、刘敬之、陈小华、陈少群及赵国蓉5名董事会成员，管理层在董事会已经有很大的发言权，甚至可以说有决策权。

　　更为重要的是，11家法人股东把2620万股股权托管给管理层委托的信托公司——深国投公司。深国投将是G农产品的第二大股东。管理层倘若通过该信托公司再向G农产品派出董事，那么势必会更加强管理层在董事会中的地位。

　　暗含政策壁垒

　　在这一系列方案中，记者还发现，对股权激励计划的“风险责任金”的具体实施方案，G农产品公司在股改时似乎有意隐瞒了。

　　在公司所有的涉及股改方案的公告中，都标明“管理层在实行股权激励计划的同时必须预先交纳0.8元/股的风险责任金”。但是，在G农产品不久前的会议中决定，这0.8元/股的风险责任金并不是一次性交清，而是分三年交清，即每年仅仅需要交纳不到0.27元/股。这样，管理层“MBO”的风险又一次得到化解。

　　G农产品公司董秘陈小华一直在向记者强调，管理层在股权激励计划中将要面临风险。但种种迹象表明，这个风险似乎并不像公司及陈小华宣传的那么大。甚至有分析人士直言：“G农产品的股改方案是第二批试点公司中最隐蔽的一个！其最大的受益者就是公司管理层。”

　　另外，此次股权激励计划中，对于股权的转让价格也似乎存在政策壁垒！管理层将来的收购价格为每股3.5元(所交纳的保证金可以充抵认股款)，但是截止到2005年9月30日，公司每股的净资产为3.68元，转让价格低于净资产。转让股权的其余11家法人股股东有深圳市商贸投资控股公司、深圳市劳动和社会保障局、深圳市投资管理公司等国有企业或单位，根据有关规定，国有上市公司的法人股转让价格不得低于公司净资产！

　　相关链接

　　深圳市农产品股份有限公司董事会公告

　　本公司及董事会全体成员保证信息披露的内容真实、准确、完整，没有虚假记载、误导性陈述或重大遗漏。

　　本公司股权激励管理办法及实施细则于2005年11月24日第二次临时股东大会审议通过【详见2005年11月25日《中国证券报》、《证券时报》以及巨潮网站相关报道】，股权激励管理办法规定激励对象行使公司股改方案约定的认购权的条件是在未来三年内即2005-2007会计年度，公司的净资产收益率分别不低于2.5%、4.5%和6%，或者，若公司某年度未能达到上述业绩目标时，则公司必须实现三年连续盈利且三年累计净利润不低于18200万元。在完成上述业绩目标前提下，公司可以根据业绩目标，核算和提取相应的"农产品股权激励基金"(以下简称激励基金)。具体计提办法如下：

　　1、第一年(2005年度)的奖励目标如下：基本业绩目标为净资产收益率不低于2.5%。完成业绩目标后，激励基金的计提方法为：净资产回报率2.5%以内按8%的比例计提激励基金；2.5%以上实施超额累进制计提激励基金，即超过基本业绩目标以上的净利润，按照一定比例计提超额激励基金。具体计提比例为： 2.5%～3%部分，计提比例为30%，3%～3.5%部分，计提比例为35%，3.5%以上部分，计提比例为40%。

　　2、第二年(2006年度)的奖励目标如下：基本业绩目标为净资产收益率不低于4.5%。完成业绩目标后，激励基金的计提方法为：净资产回报率4.5%以内按8%的比例计提激励基金；4.5%以上实施超额累进制计提激励基金，即超过基本业绩目标以上的净利润，按照一定比例计提超额激励基金。具体计提比例为：4.5%～5%部分，计提比例为30%，5%～5.5%部分，计提比例为35%，5.5%以上部分，计提比例为40%。

　　3、第三年(2007年度)的奖励目标如下：基本业绩目标为净资产收益率不低于6%。完成业绩目标后，激励基金的计提方法为：净资产回报率6%以内按8%的比例计提激励基金；6%以上实施超额累进制计提激励基金，即超过基本业绩目标以上的净利润，按照一定比例计提超额激励基金。具体计提比例为：6%～6.5%部分，计提比例为30%，6.5%～7%部分，计提比例为35%，7%以上部分，计提比例为40%。

　　特此公告！

　　深圳市农产品股份有限公司董事会

　　二0 0五年十二月六日