北京城建股权分置改革对价方案解读

　　方案要点

　　公司非流通股股东城建集团同意以其持有的部分股份作为对价，支付给流通股股东，以换取公司非流通股份的流通权。

　　具体方案为：由城建集团向方案实施股权登记日登记在册的流通股股东每10股送3. 2股，流通股股东将获得4,800万股对价。在支付对价完成后，公司的非流通股份即获得上市流通权。方案实施后公司总股本仍为6亿股，公司资产、负债、所有者权益、每股收益等财务指标均保持不变。

　　公司的非流通股股东城建集团承诺：

　　(1)其持有的原非流通股股份自获得上市流通权之日起，十二个月内不上市交易或者转让。

　　(2)在前述规定期满后,其通过证券交易所挂牌交易出售原非流通股股份,出售数量占北京城建(资讯 行情 论坛)股份总数的比例在十二个月内不超过百分之五,在二十四个月内不超过百分之十。

　　公司简介

　　北京城建投资发展股份有限公司(股票代码：600266)是由北京城建集团有限责任公司1998年独家发起，向社会公开发行A股股票募集的大型专业房地产上市公司。

　　公司注册资本6亿元，总股本6亿股，其中流通股1.5亿股。公司主营房地产开发，拥有北京城建兴华地产有限公司(国家一级开发资质)、北京城和房地产开发有限责任公司、北京汇和房地产开发有限责任公司、重庆尚源地产有限公司等控股子公司，国奥投资发展有限责任公司、北京五棵松文化体育中心有限公司、北京科技园建设(集团)股份有限公司等多个参股公司。公司坚持集团化、专业化、品牌化运作，倾心打造“北京城建地产”品牌，公司年房地产开复工面积达200万平方米左右。

　　2001年，公司被美国全球经济信息统计组织、国际会计管理协会、国际质量体系管理认证中心认定批准列入世界房地产业500强，为中国入选企业第二名。

　　2003年公司获得ISO14001环境管理体系认证。

　　2003年-2005年，公司连续被国务院发展研究中心、清华大学房地产研究所等权威机构组成的中国房地产TOP10研究组评选为中国房地产公司综合实力十强。

　　2005年，在《经济观察报》、《北京青年报》联合举办的评选中，被评为“中国最具投资价值蓝筹地产股”。

　　2005年被评为2005年最佳奥运概念实现奖；在2005中国科技地产十大影响力企业评选中，北京城建榜上有名，总经理王汉军被评为2005中国科技地产十大影响力人物；在“2005新地产年度庆典”上，北京城建荣获“品牌企业奖”，富海中心楼盘荣获“热销楼盘奖”，总经理王汉军荣获“2005年度中国地产风云人物”。

　　公司运作的项目主要有奥运项目、北苑家园、富海中心、花市枣苑、玉泉新城、定福家园、顶秀青溪、东湖湾名苑、上城、领地、望京悦城、尚源?印象、金码大厦、汇和大厦、世纪城市、海兴大厦等。

　　方案解读

　　一、积极股改，意义深远

　　股权分置是历史原因形成的，是制约我国资本市场稳定发展的基本制度问题，也是影响市场配置资源效率和国有资本有序流转的重要因素。股权分置问题的存在，使得非流通股股东和流通股股东有着不同的利益基础。

　　同时，股权分置也造成二级市场股价不完全反映公司实际经营状况，使得资本市场不能充分发挥价格发现和资源配置的功能。

　　解决股权分置问题，将优化上市公司治理结构，促进上市公司发展，有利于上市公司股东利益一致化，非流通股股东与流通股股东都将受益。

　　1、不同股东的利益基础趋于一致

　　随着股权分置的解决，使得非流通股和流通股的定价机制统一，非流通股股东和流通股股东的利益基础一致，股票价格成为两者共同的价值判断标准。这使得相关的主体利益达成一致，从而使得各类参与主体形成合力，共同推动企业发展。

　　同时，公司股东也有直接的利益驱动去监督经营者的行为，能够充分利用表决权机制来控制和约束经营者的行为，从而形成有效的公司法人治理机制，降低代理成本，提高治理效率，提升公司价值。

　　2、有利于公司形成良好的激励机制

　　股权分置改革使股权激励成为可能，使公司利益和经营管理层利益更紧密的结合，有效调动公司管理层及员工的积极性，从而打造一个专业、高效、稳定的团队，为公司的未来发展打下一个坚实的人才基础。

　　3、有利于公司的长远发展

　　从长期看，股权分置改革为公司搭建了一个制度完善、机制灵活、创新活跃的平台，有助于完善公司法人治理结构、形成价值共同取向，有助于公司为未来发展进行系列的机制创新和制度安排，有助于公司借助资本市场获得持续的发展动力，使公司从证券市场的规范和发展中受益。

　　北京城建2001年实施资产置换，由建筑施工业进入房地产业，经过结构调整、资源整合，企业面临新的发展机遇。为使公司股东与企业获得真正双赢，公司大股东着眼于未来发展，积极主动提出股权分置改革动议。

　　二、测算科学，充分保护流通股股东利益

　　1、改革方案对价水平的确定依据

　　方案设计的根本出发点是股权分置改革方案的实施保证流通股股东不受损失。方案对价标准的确定主要考虑了以下因素：

　　(1)方案实施后的股票价格

　　在计算方案实施后的股票价格时，可参考的主要数据为国外成熟市场的市盈率和市净率水平，但由于房地产行业的盈利水平具有不稳定和地域性特征，因此，公司选择了所有在香港上市的H股和红筹股房地产公司的平均市净率水平作为计算方案实施后北京城建股票价格的参考依据，样本和指标选择科学合理。

　　据统计，截至2005年12月19日，所有在香港上市的H股和红筹股房地产公司平均市净率为1.91，考虑到北京城建的实际情况，按谨慎原则，估计方案实施后北京城建股票市净率水平在1.60左右。以公司2005年9月30日每股净资产3.191元作为方案实施后股价的测算依据,则方案实施后的股票价格预计在5.11元左右。

　　(2)对价比率测算

　　假设：

　　R为非流通股股东为使非流通股份获得流通权而向每股流通股送出的股份数量，流通股股东的持股成本为P，股权分置改革方案实施后股价为Q，则R至少满足下式要求：

　　P＝Q×(1＋R)

　　充分考虑到流通股股东的平均持仓成本，为更好地保护流通股股东的利益，公司以截至2005年12月19日北京城建流通股达到100%换手率时的平均价格6.31元方案实施前股价的估计值P，以预计的方案实施后的股票价格5.11元作为Q。则计算出R为0.235，即流通股股东每持有10股股份至少应获得2.35股股份的对价。考虑到充分保护流通股股东的合法权益，并综合考虑了国有股股东的实际情况，对价方案确定为流通股股东每持有10股股份获得3.2股股份的对价。

　　2、对价水平高于行业平均水平

　　目前，已启动和完成了股改程序的房地产类上市公司共21家，占全部房地产上市公司的两成多，平均对价水平为每10股送2.62股，北京城建对价水平比行业平均水平高22.14%。

　　三、公司发展前景广阔，投资者将获得丰厚回报

　　1、项目资源丰富，发展潜力巨大

　　目前，北京城建项目资源共19个，总占地167公顷，约可规划建筑面积302万平方米。2005年12月5日和12日，公司又刚刚通过“招拍挂”的市场运作方式竞得了丰台区南苑乡石榴庄住宅小区一期C、F区和B区项目用地，总规划建筑面积22万平方米。北京城建未来几年将以北京为大本营，实施跨区域经营，瞄准房地产市场启动较晚的二线城市，培育新的利润增长点。

　　2、北京办奥运为公司高速发展提供了机遇

　　2008年

北京奥运会，为房地产企业提供了超常规发展的机遇。作为北京的房地产公司，北京城建优势明显，在奥运项目全球招标中，以北京城建为代表的联合体一举中标国家体育馆和奥运村项目，北京城建参与的联合体中标北京五棵松文化体育中心项目，显示出北京城建强大的竞争实力。搭上奥运经济的快车，必将为“北京城建”的发展注入新的推动力，公司参与的两个奥运项目必将为股东赢得丰厚的回报。

　　3、银行资信度高，资金有保障

　　北京城建与各家银行保持了稳定的合作关系，加上大股东的雄厚实力，能够获得银行的大额授信。截止目前公司的银行贷款均为信用贷款，银行贷款仍是公司的重要资金来源之一，同时公司正在积极探索，拓宽融资渠道，确保以较低的资金成本，满足公司未来几年的发展需要。

　　4、开发经验丰富，管理团队素质高

　　经过多年的经营运作，北京城建培养了大批房地产专业人才。目前，管理团队专业知识结构合理、房地产开发经验丰富、敢于创新、勇于拼搏、富于开拓精神，为北京城建的发展提供了人力资源保障。

　　公司股票的价值首先取决于公司自身的投资价值，在一个规范的证券市场中更是如此。当然不可否认由于公司股票受非市场等多种因素影响，股价在一定时期或一定阶段可能偏离公司自身价值，尤其是在一个非成熟的市场环境中更是如此。但从长远来看公司股价最终会回归其应有价值，股权分置改革与公司价值密切相关。因此，随着股权分置改革工作的完成，以及公司的高速发展，北京城建必将为投资者带来丰厚的投资回报。