冠城大通：尽最大诚意搞股改

　　对盈榕投资来说，全流通之后如何保证控股权成为一个现实问题

　　作者:本刊记者 吴德铨/文

　　冠城大通(资讯 行情 论坛)(600067)的股改方案甫一公布就引起关注，“10送1”的对价低于市场平均水平，作为民营控股上市公司似乎有点“抠门”。但业内人士认为，基于公 司特殊的股权结构，非流通股股东已尽了最大诚意。

　　冠城大通董事长、总裁韩国龙对本刊表示，公司管理层近期走访机构、召开网络交流会，努力与机构和中小投资者取得沟通，股改方案已获得股东较大程度的理解和支持。

　　股改方案显诚意

　　2005年11月23日，冠城大通公布股改方案，非流通股股东向流通股股东每10股支付1股对价，总计支付20866336股。控股股东盈榕投资还做出有条件追送股份、增持股份、股份锁定和利润分配等几项特别承诺。方案公布后，经与股东沟通，盈榕投资于2005年12月2日对部分特别承诺进行调整，增持10%社会公众股份的实施时限缩短为9个月；近3年利润分配比例不低于公司当年实现的可分配利润的40%。

　　冠城大通副总裁、董事会秘书林思雨表示，未来三年业绩复合增长率不低于30%、二级市场增持不低于10%、股份锁定不少于36个月等三大承诺，充分表达了控股股东对流通股股东的股改诚意，以及对公司未来业绩增长的信心。

　　对于“10送1”的对价支付比例，林思雨认为，控股股东盈榕投资仅持有公司26.28%股份，非流通股份也只占有35.32%，非流通股股东的送股能力有限。但从送出率衡量，对流通股送出率为10股送出1.83股，高于目前市场平均水平；如果追送股份，送出率将达到“10送3.6”，在同批股改公司中名列第一。

　　另一方面，控股股东盈榕投资的持股成本较高，也是股改对价应该考虑的一个因素。盈榕投资于2001年11月以每股3.9926元的价格，受让原大股东福州市国有资产管理局持有的2759.62万股国家股(占26.28%)成为控股股东，持股成本较高。盈榕投资入主冠城大通后，先后将北京太阳星城100万平方米

房地产开发项目的开发权无偿注入上市公司。业内人士估计，该项目开发权价值至少应在5亿元以上。近三年，冠城大通房地产业务盈利大幅增长，2005年该项业务利润将占到公司利润总额的50%以上。

　　冠城大通董事长、总裁韩国龙对本刊表示，全流通之后如何保证控股股东的控股权，很快将成为一个现实问题。股改后盈榕投资持股比例将由26.28%下降到23.05%，若追加送股，持股比例将进一步下降到16.58%，由于公司目前市值偏小，约为10亿元，很容易被举牌收购。“大股东持股比例太低，可能导致控股体系不稳定，影响公司和其他股东的利益，也不利于公司的持续稳定增长。”

　　产业整合求增长

　　冠城大通原来主营漆包线，盈榕投资入主后于2002年开始介入房地产开发，次年开始实现房地产销售收入，2004年房地产业务利润占主营业务利润总额的46%，2005年上半年这一比例提升至70%。冠城大通开始形成漆包线和房地产两业并举、房地产占主导的产业发展格局。

　　冠城大通2005年第三季度报告显示，北京太阳宫新区F组团在报告期内完成合同销售面积1.935万平方米，实现合同销售额2.125亿元。同时，公司积极进行项目储备，2004年先后收购冠城新泰、冠城正业、湖南华丰和桂林鸿达置业等房地产开发公司，开拓房地产业务，以北京为中心，向全国二级城市辐射的房地产业务架构基本形成。

　　韩国龙表示，漆包线和房地产两大非关联主业，在公司内部资源和资金上互相掣肘，漆包线业务与公司重点发展的房地产主业不合拍，公司已经明确将以房地产业为发展主线，通过在集团内部实施产业重组和资源整合，逐步退出漆包线领域，专攻房地产。随着业务规模的扩大，规模经济效应显现，公司房地产毛利率将会得到提升。

　　在房地产业务方面，改变目前单纯依靠房地产开发和销售的格局，将公司逐步发展并定位为专门从事大规模综合性中高档社区开发和物业经营相结合的综合性蓝筹地产公司。物业经营收入稳定，可以部分平抑因为房地产销售收入欠稳定给公司业绩所带来的波动。

　　同时，以公司丰富的土地储备为基础，构建房地产业务以北京地区为重点，向经济发达地区的二线城市辐射的格局。目前公司在福州、厦门、桂林和衡阳等二线城市都拥有充足的土地储备，今后，将进一步加快土地储备，为房地产业务的持续发展培育新的利润增长点。

　　漆包线业务方面，公司将通过集团资源整合，逐步将漆包线业务从公司剥离。2005年冠城大通与由香港冠城集团实际控制的香港上市公司中国海淀合资设立漆包线业务子公司，注册资本1亿元，冠城大通持有51%的股权，计划将公司全部漆包线资产逐步注入该子公司，未来一两年将该子公司股权减持到40%以下。韩国龙表示，如果未来条件成熟，会考虑分拆上市。

　　根据公司发展战略，2008年房地产业务可实现销售收入45亿元-50亿元，土地储备300万平方米，年开复工面积100万平方米，物业经营面积20万平方米；2014年完成以北京为中心，以重庆、福州、武汉等二线城市为重点的区域布局，房地产年销售收入将达100亿元以上。

　　研究机构分析，以股改前冠城大通

股票加权均价4.61元、股改方案10送1计算，全流通后二级市场自然除权价为4.19元，对应2005年动态市盈率为13.96倍，低于国内房地产公司的平均估值水平，与国际估值水平基本持平。公司未来三年若保持30%以上的年复合增长率，2006年每股收益有望达到0.36元，以股改后二级市场自然除权价4.19元测算，2006年动态市盈率仅为11.64倍，因此，客观上股改将提升其投资价值。